1703412685
大空头 [:1703411292]
1703412686
大空头 谁虚构了庞氏骗局
1703412687
1703412688
史蒂夫·艾斯曼更相信阴暗面，美国2007年前后的金融市场在这方面给了他巨大的战略优势。然而，他身上仍然存在着某种轻信，就像一个小男孩把他的新自行车借给一个陌生人一样。他仍然会被吓住。他与家庭金融公司的那段经历让他抛弃了所有的幻想，不再期望政府会尽力防止有钱的大公司对穷人干坏事。然而，在自由市场的内部，应该有某些部门监控过分的行为。理论上，评级机构就是这样的部门。由于证券越来越复杂，评级机构变得更加举足轻重。每个人都可以评估美国国债的价值，但是几乎没有人能够理解一份次级抵押贷款支撑的担保债务权证。因此要有一个独立的仲裁者对这些复杂的风险贷款作出判断。“在拉斯韦加斯，我已经清楚地看到，整个产业都相信这些评级，”艾斯曼说，“每个人都相信评级，所以他们都不假思索。”
1703412689
1703412690
艾斯曼混迹于华尔街已经将近20年了，但是像大多数股票市场人士一样，他以前从来没有跟来自穆迪和标准普尔的人坐在一起聊过。除非他们负责那些被质疑的保险公司的业务，这些保险公司因为无法履行义务而丧失了出售产品的资格，否则，股票市场人士不会关注那些评级机构。现在，艾斯曼与他们进行了首次交流，给他留下深刻印象——也给丹尼和文尼留下了深刻的印象——的是它们的员工的才干。“当你走进邮局的时候，你会意识到政府人员与其他人存在着多么巨大的不同，”文尼说，“评级机构的员工完全就像政府人员。”作为一个整体，他们在债券市场中的权力比任何人都大，但是单个来看，他们却什么都不是。“他们的收入很低，”艾斯曼说，“其中最优秀的人都跳槽到了华尔街公司，帮着去操纵他们过去的老东家。作为分析师，你所能做的最多就是成为穆迪的分析师。准确的说法是‘作为分析师已经到头了’。反过来说，这也是底。如果高盛喜欢通用电气的债券，没有人会有意见。如果穆迪调低通用电气的债券评级，就是一笔大生意。所以，为什么穆迪的人想去高盛工作？其实，在高盛工作的金融分析师应该去穆迪工作才对。他们都是精英。”
1703412691
1703412692
整个行业都在评级机构的背上，但是评级机构的工作人员却不属于这个行业。如果他们在大厅中出现，他们可能会被当成富国银行里等级较低的商业银行家，或者抵押贷款放款人，比如第一期权公司的普通上班族。他们在拉斯韦加斯身穿正装，这就把所有有关他们的信息中的一半告诉你了——另外一半你会从这些衣服的价格上得到。几乎所有人穿的都是商务便装，真正重要的几个家伙穿着价值3000美元的意大利正装。（华尔街男士的秘密之一就是，他不在意服装的细节，但可以在很远的地方就说出另一个华尔街男士的衣服值多少钱。）评级机构的人穿的是彭尼公司生产的蓝色正装，领带搭配得过于和谐，而衬衫也过于笔挺。他们不是参与者，也不认识里面的人。他们为贝尔斯登和高盛的债券评级并因此领取薪水，但是他们无法告诉你雷曼、贝尔斯登和高盛那些利用评级机构模型的漏洞大发其财的人的姓名，也不知道其他有关他们的任何重要信息。他们所知道的信息显然只足以应付工作需要，此外再无其他。他们看起来很胆怯、害怕而且不喜欢冒险。正如丹尼所说，“你在骰子桌旁看不到他们的身影”。
1703412693
1703412694
正是在拉斯韦加斯，艾斯曼意识到，“我所担心的所有事情，评级机构都漠不关心。我记得我坐在那里想，天哪，这真的太可悲了。如果跟你坐在一起的是某个精神上很强大的人，你会知道这一点。当你与理查德·波斯纳坐在一起时，你知道那是理查德·波斯纳。当你跟评级机构的人坐在一起时，你知道那是评级机构的人”。从他们的行为判断，评级机构所担心的是它们为华尔街投资银行进行评级的交易数量，以及从这些银行收取的费用。穆迪曾经是一家私人企业，在2000年成为上市公司。它的收入从那时开始暴涨，从2001年的8亿美元涨到了2006年的20.3亿美元。这些增长中的大部分（当然超过一半，但具体是多少，他们拒绝告诉艾斯曼）来自住房融资行业的神秘末端，即结构性融资。吸引结构性融资业务最可行的方式，就是接受结构性融资业内的种种假设条件。“我们向所有人都提出了两个同样的问题，”文尼说，“关于住房价格，你们的假设条件是什么。另外，关于贷款损失，你的假设条件是什么。”两家评级机构的人都说他们期望住房价格上涨，而贷款损失被假设为5%左右——如果这个说法成立，那就意味着连由这些贷款支撑的评级最低的三B级次级抵押贷款债券都是有利可图的。“似乎所有人都同意5%这个数字，”艾斯曼说，“他们都说5%。他们都是一个党派的，而且有他们自己的党派路线。”让艾斯曼吃惊的是，他在拉斯韦加斯遇到的这些人似乎都已经拧成了一股绳。他们都在做着自己要做的事情，几乎不考虑其他事情。
1703412695
1703412696
正是在拉斯韦加斯，艾斯曼和他的伙伴对美国债券市场的态度最终明朗。正如文尼所说的：“我们就是在那个时刻确信，这不仅不是信贷，这完全是虚构出来的一场庞氏骗局。”在拉斯韦加斯，长期困扰他们的那些问题——这些债券市场人士知道某些我们不知道的事情吗？——终于迎刃而解了。取而代之的是，这些人应该被解雇，还是被收监。他们是认识上的错误，还是其实知道自己在干什么？丹尼认为，这个行业内部的绝大多数人都被利益蒙住了双眼，因此看不到他们制造出来的风险。文尼说：“傻子比骗子多，但是骗子的地位往往更高。”评级机构的地位比你想象的更低，但是它仍然处于行业的内部，而那些为它们工作的人似乎真的不知道他们怎么被华尔街的大公司玩弄于股掌之间。他们在拉斯韦加斯与排名第三的评级机构惠誉评级进行过会谈，并给文尼留下了深刻的印象。“我知道这与你们不相干，”他对他们说，尽了最大的努力说得礼貌一些，“有两个大家都非常关注的大家伙，然后是你们。如果你们想要出头，让大家注意到你们，你们为什么不走自己的路，做一个诚实的评级机构呢？”他期待惠誉评级的人能够明白他的意思，甚至会意地发出神经质的笑声。但是实际的情况是，他们似乎感觉自己被冒犯了。“他们都只听出了我表面的意思，”文尼说，“好像根本没明白我说的是什么。”
1703412697
1703412698
在去拉斯韦加斯之前，他们在次级抵押贷款债券上的空头头寸不到3亿美元。回来后，他们把它提高到了5.5亿美元，新的赌注压在赵文开发的担保债务权证产品上面。他们管理的资金只有5亿美元，现在的头寸已经超出了他们的组合规模。然而，他们并没有就此却步。回到办公室的第一天，他们以每股73.25美元的价格做空了穆迪公司的股票。然后，他们开始寻找处于他们交易另一端的公司或人士，比如像赵文这样的人。
1703412699
1703412700
1703412701
1703412702
1703412703
大空头 [:1703411293]
1703412704
1703412705
大空头
1703412706
1703412707
1703412708
1703412709
1703412710
大空头 从社会学的观点看，规模达数万亿美元的美国债券市场的分崩离析是一场灾难。从对冲基金交易的观点看，这却是一生中难得一遇的机会。史蒂夫·艾斯曼一开始管理着6000万美元的股权基金，现在却做空了大约价值6亿美元的各种与次级贷款有关的证券，而且他还想做空更多。
1703412711
1703412712
1703412713
1703412714
1703412715
大空头 [:1703411294]
1703412716
大空头 市场裂缝开始出现
1703412717
1703412718
2007年1月30日，查理·莱德利和本·霍克特从拉斯韦加斯回来了，他们对整个金融系统已经失去理智的认识更加坚定。“我对我的母亲说，‘我认为我们或许要面对某种类似民主资本主义终结的局面’，”查理说，“她只是说，‘哦，查理’，并且严肃地建议我要充满信心。”他们凭借自己与其他人不同的信念建立了一套投资方法，对他们来说，找到如此伟大的信念是一种新的而且很不舒服的尝试。加米写了一份备忘录并发给他的两个合伙人，在备忘录中，他问他们，他们是否正在对一次社会性的崩溃下注——这意味着他们是在与政府对赌。“如果大范围的担保债务权证产品利差开始分化，”他写道，“这就意味着实质性的全球金融混乱很可能出现……美国联邦储备局随时可能通过干预来解决问题……我猜测，问题在于，多大范围的崩溃才算‘大到不能倒闭’？”
1703412719
1703412720
召开拉斯韦加斯会议的一个重要目的也是为了提振市场的信心。就在次级抵押贷款市场内部人士离开拉斯韦加斯，回到他们的工作岗位的第二天，市场裂缝开始出现了。2007年1月31日，一只公开交易的三B级次级房屋贷款债券价格指数出现了下跌，从93.03跌到了91.98。在过去的几个月中，该指数的波动都很小，从100跌到了93，所以，出现一个整点的波动让市场感到震惊，而且也增强了查理的焦虑，他们没能及早发现这个意义重大的交易时机，从而按照他们的实力压下足够多的赌注。来自摩根士丹利的那位女士信守了她的诺言，在10天之内很快通过了他们的国际互换与衍生品协议，这项工作正常来说需要几个月的时间进行谈判。她发给查理一份摩根士丹利愿意卖给他们信用违约掉期产品的双A级担保债务权证的清单。查理熬了一夜，找出想要对赌的那些，然后给她打电话，结果发现摩根士丹利已经改变了主意。她之前告诉查理，他可以以大约100个基点（每年被保险金额的1%）的价格购买保险，但是当查理第二天一早给她打电话时，价格已经翻了一番还多。查理对这种不公平的做法牢骚满腹，她和她的老板做了一点让步。2007年2月16日，康沃尔资本管理公司以150个基点的价格向摩根士丹利购买了1000万美元的针对一种叫做湾流的担保债务权证的信用违约掉期产品。
1703412721
1703412722
5天之后的2月21日，市场开始交易一种叫做TABX的担保债务权证指数。查理·莱德利和市场上的所有人一起，第一次能够在大屏幕上看到这些担保债务权证产品的价格。这个价格验证了康沃尔资本管理公司的观点。在第一天交易结束时，那些当基础债券池亏损15%时就将遭受亏损的担保债务权证，即康沃尔资本管理公司对赌的双A级担保债务权证以49.25美分收盘，贬值超过一半。现在巨大的脱节出现了：一方面，华尔街公司正在按面值1美元出售低利率计息双A级担保债务权证；另一方面，它们又在以49美分的价格交易由同样的债券组成的指数。摩根士丹利和德意志银行的销售员匆忙发来电子邮件试图向查理解释，他不应该根据这些新的公开交易的次级担保债务权证产品的价格推断他所对赌的那些担保债务权证产品的价值，因为它的结构太复杂了。
1703412723
1703412724
第二天上午，查理给摩根士丹利回电话，希望购买更多的保险。“她说的好像是，‘我万分抱歉，但是我们不再做这个业务了。公司改变了想法’。”一觉醒来，摩根士丹利已经从疯狂地想出售次级抵押贷款保险变成连提都不想提了。“随后她把电话转给了她的老板——因为我们很熟悉，‘出什么问题了？’——而他说，‘不好意思，我真的很抱歉，但是银行出现了一些状况，导致摩根士丹利的最高领导层作出了一些风险管理的决定’。之后，我们之间再也没有做过任何交易。”查理不清楚具体是什么从内部惊醒了摩根士丹利，他也没有花费心思去想这个问题——他和本正忙着与美联银行的人谈话，他们在拉斯韦加斯认识，并很快与康沃尔资本管理公司做成了交易。“他们过去没有对冲基金客户，看到我们，他们很激动，”本说，“他们正在试图成为一流银行。”令人惊讶的是，美联银行仍然愿意以低廉的价格向他们出售针对次级抵押贷款债券的保险，但他们不愿意承担与康沃尔资本管理公司直接交易的风险。于是查理安排他在玩乌兹冲锋枪射击时认识的那位来自贝尔斯登的朋友作为中间人。交易金额为4500万美元，2007年2月达成协议，花了几个月的时间才确定细节，交易在5月初最终完成。“美联银行是上帝送给我们的礼物，”本说，“就好像我们在3万英尺的高空，飞机出故障了，而美联银行还有几个降落伞正在出售。已经没有人会出售降落伞了，也没有人真的相信他们需要降落伞……在此之后，市场完全失灵了。”
1703412725
1703412726
凭借最初不到3000万美元的资产组合，康沃尔资本管理公司现在拥有2.05亿美元针对次级抵押贷款债券的信用违约掉期产品，而唯一令他们懊恼的是没有买入更多的信用违约掉期产品。“我们做了几乎所有的努力，尽可能地多买，”查理说，“我们在询盘中都报了价格。他们会回电话说，‘哎呀，你们差一点就成交了！’我们正要去踢球，他们却把球拿走了。我们提高了出价，就在这一刻，他们的报价又提高了。”
1703412727
1703412728
这没有什么意义：次级担保债务权证市场仍然按部就班地运行着，然而华尔街的大公司突然间对那些向这部机器提供原料的投资人——想购买信用违约掉期产品的投资人——失去了作用。“表面上，其他人还在做多，但是却不再允许我们做空了。”查理说。
1703412729
1703412730
他无法确切地知道，华尔街大公司内部到底出现了什么问题，但是他可以猜测：这些公司内部的一些交易员惊醒过来，发现了一触即发的灾难，并尽力争取在崩盘之前逃出去。“我对贝尔斯登的人产生了怀疑，如果还可以买到针对担保债务权证的信用违约掉期产品，他们会自己买下来。”查理说。2月底，贝尔斯登的分析师吉安·辛哈（Gyan Sinha）发表了一篇论文，认为次级抵押贷款债券最近的下跌与债券的质量没有关系，问题只是在于“市场情绪”。查理读这篇文章的时候想，写这篇东西的人对市场上真实发生的问题一无所知。按照贝尔斯登分析师的说法，双A级担保债务权证正以高于无风险利率75个基点的价格进行交易——也就是说，查理应该能够以每年0.75%的保险费率购买到信用违约掉期产品。然而恰恰相反，即使以5倍于这一费率的价格，贝尔斯登的交易员都不愿意卖给他。“我给这个家伙打了电话，说，‘你在说些什么呢？’他说，这是交易的实际情况。我问他，‘你们真的都在按那个价格交易吗？’而他说，‘我得走了’，然后就挂了电话。”
1703412731
1703412732
1703412733
1703412734