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大空头 隐藏的次贷危险
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到2007年6月初的时候，次级抵押贷款债券市场已经重新开始了势不可当的衰退，前点合伙公司的头寸开始变化——开始是每天数千美元，随后以百万美元计。“我知道我们正在赚钱，”艾斯曼经常会问，“那谁在赔钱呢？”他们已经在做空抵押贷款发起人以及房屋建筑公司的股票。现在，他们做空的还有评级机构的股票。“他们给担保债务权证产品所作的评级10倍于他们给通用电气债券所作的评级，”艾斯曼说，“所有这一切都将结束了。”
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他们的注意力转移到了资本主义跳动的心脏——华尔街的大投资银行身上。“我们原本的观点是，证券化机器是华尔街的大型利润中心，而它行将灭亡，”艾斯曼说，“当这种情况发生时，它们的收入就将枯竭。”华尔街推崇这个所谓结构性金融产业的原因之一，就是它过去的业务模式利润越来越少。股票经纪以及那些更加传统的债券经纪等业务的利润，已经被互联网的竞争挤压得所剩无几了。市场停止购买次级抵押贷款债券和由次级抵押贷款债券支撑的担保债务权证产品的那一刻，华尔街的投资银行就会陷入麻烦之中。一直到2007年年中的时候，艾斯曼还没有怀疑这些公司会愚蠢到去投资它们自己制造出来的东西。他能够看到，它们的财务杠杆比率在过去几年间增长得相当剧烈。他当然也能够看到，它们正在用借来的钱买入越来越多的风险资产。而他看不到的，是这些资产的性质。三A级企业债券，还是三A级次级担保债务权证产品？“你不可能确切地知道，”他说，“没有披露。你不知道它们在资产负债表上拥有的是什么。你会自然而然地认为，它们把这堆垃圾制造出来，接着就甩出去了。”
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新发现的事实以及与那些经营大公司和评级机构的人的接触，种种情况加在一起，引起了艾斯曼的怀疑。第一个新的事实是汇丰银行的声明，第一份声明出现在2007年2月，说的是汇丰银行在次级贷款上亏损了一大笔钱，第二份声明出现在3月，说的是抛售其次级组合。“汇丰银行被看成是好人，”文尼说，“他们的做法被看成是在整顿家庭金融公司。我们想，有很多人比这坏多了。”第二个新的事实是美林第二季度的经营成果。2007年7月，美林宣布了轰动性的季度赢利，但是承认遭受了抵押交易收入的衰退，原因是次级债券的亏损。这个对大多数投资人来说像是小事一桩的新闻，对艾斯曼来说却是大新闻：美林拥有相当数量的次级抵押贷款证券。美林的首席财务官杰夫·爱德华对彭博新闻社说，市场不需要为此担心，因为“积极的风险管理”已经让美林缩小了它暴露在较低评级的次级债券方面的敞口。“我不想太深入地去谈我们具体怎么定位自己。”爱德华说，但他却足够深入地说，市场对美林在次级抵押贷款债券上的做法给予了太多的关注。或者，像爱德华所说的，“不成比例地在具体的地区关注具体的资产类别”。
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艾斯曼不这样认为，而且两周之后他说服了瑞银集团的分析师格伦·肖尔（Glenn Schorr）陪他去参加了一次爱德华与美林最大股东之间的小型会议。美林的首席财务官以解释美林正在面临的这个好像微不足道的次级抵押贷款问题开始了他的讲话，他说这些问题已经处于美林的控制之下。“我们没有在会议上讲得太深入，”与会者中有人这样说，“杰夫一直都在念他准备好的发言稿，而史蒂夫老是忽然打断他，‘喂，你的模型是错误的！’尴尬的沉默立刻笼罩了整个会议室。你们笑了吗？你们尝试过想出某个问题来，让大家都有台阶下吗？史蒂夫坐在桌子的尾部，气定神闲地把他的文件一一摆放整齐，好像在说‘如果那不算粗鲁的话，我现在就走出去’。”
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艾斯曼原本是把这次会议当成一个礼貌地交换意见的机会，之后他失去了兴趣。“没什么好说的了。我只是说出来了，你们知道什么？这个家伙根本不懂。”
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表面上，这些华尔街大公司很强大。实际上，艾斯曼开始想，它们的问题不应该被界定为潜在的收益损失。如果它们真的不相信次级抵押贷款市场是它们的一个麻烦，那么次级抵押贷款市场可能就是它们的末日。他和他的团队现在开始寻找隐藏的次贷危险：谁在隐藏什么？“我们把这称为寻宝大行动。”他说。他们并不确定，这些公司是否以某种方式站在他对赌的次级债券的另一方，但是，他看得越多，就越肯定它们自己也不知道。他得去与华尔街的首席执行官们会面，问问他们资产负债表上最基础的问题。“他们不清楚，”他说，“他们不清楚自己的资产负债表。”一次，在他的安排下，他与美国银行首席执行官肯·路易斯（Ken Lewis）进行了会谈。“我坐在那里听他讲。我有了一个灵感。我对自己说，‘哦，我的天哪，他是个蠢蛋！’一只灯泡坏了。管理着世界上最大银行之一的家伙是个蠢蛋！”他们与瑞银集团、花旗集团、雷曼兄弟以及其他几家公司一起做空美国银行。他们没有获得做空摩根士丹利的允许，因为他们的公司属于摩根士丹利，但是，要是他们可以做的话，他们一定会做。在他们建立了针对华尔街大银行的空头头寸后不久，他们迎来了著名分析师布拉德·欣茨（Brad Hintz）的来访，这位分析师在桑福德·伯恩斯坦公司负责这些公司的业务。欣茨问艾斯曼他想干什么。
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“我们刚刚做空了美林。”艾斯曼说。
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“为什么？”欣茨问。
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“我们的想法很简单，”艾斯曼说，“将会有一场灾难，而且无论如何，终将会有一场灾难，美林就在那里。”当奥兰治县破产时，美林在那里。当互联网崩溃时，美林在那里。时间回到20世纪80年代，当第一位交易员放手一搏并导致了数亿美元的亏损时，美林在那里揩屁股。这就是艾斯曼的逻辑：华尔街觅食秩序的逻辑。高盛是一个在邻居家里玩游戏的大孩子，美林是被分派到最不快乐角色的小胖孩，能够参与就很高兴。正如艾斯曼看到的，这场游戏是甩鞭子。他认为美林已经在链条最末端找到了分派给它的位置。
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2007年7月17日，也就是在美联储主席本·伯南克告诉美国参议员次级抵押贷款市场的损失不超过1亿美元的两天之前，前点合伙公司做了一件很不寻常的事情：它主持了自己的电话会议。他们一直只与极少数投资人举行电话会议，但是这次他们完全公开。史蒂夫·艾斯曼成了一个公开的秘密。“史蒂夫是完全明白正在发生的一切的两个人中的一位。”一位著名的华尔街分析师说。有500个人打进了电话，听艾斯曼要说什么，而另外500个人登记了，随后听取录音。艾斯曼解释了夹层担保债务权证的奇怪敛财术，而且说，他认为光这一小块市场就将亏损3000亿美元。对于局势的评估，他告诉他的听众：“把你的模型扔进垃圾筒里。所有的模型都是向后看的。这些模型对这个世界将要变成什么样子无法给出任何建议……在他们的一生当中，在资产支撑证券的世界里，他们将不得不作出切合实际的思考。”他解释说，评级机构从道义上讲已经倒闭了，而且生活在担惊受怕之中，生怕哪天真的倒闭。“评级机构吓得半死，”他说，“因为它们什么都不做，这让它们看起来像傻瓜。”他认为所有美国住房抵押贷款——价值几万亿美元——都将遭受亏损。“我们正处在这个国家有史以来最伟大的社会实验之中，”艾斯曼说，“这不会是一场有趣的实验……你认为这很丑陋。你还没有看到任何真实的情况。”他讲完之后，下一个发言者是一位在前点合伙公司管理独立基金的英国人，他的反应很慢。“对不起，”英国人带着挖苦的口吻说，“我在听到史蒂夫说世界将要完蛋之后，需要点时间来镇静一下。”所有人都笑了。
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就在同一天稍晚的时候，贝尔斯登对冲基金的投资人接到通知说，他们16亿美元的三A级次级贷款支撑的担保债务权证产品不只是损失了部分价值，而是一文不值了。艾斯曼现在终于相信，华尔街上的很多大公司在冒着极大的风险，而它们对自己的危险一无所知。在他的信念的底层，是他与赵文共进晚餐的记忆——当时他领悟了夹层担保债务权证的中心作用，并且投下巨资对赌这些担保债务权证产品。这当然会引发出这个问题：担保债务权证里面具体有什么？“我不知道这些东西里面有什么，”艾斯曼说，“你没有办法分析。你不能说，‘给我里面全是加利福尼亚贷款的那些担保债务权证产品。’没人知道里面是什么。”正如丹尼所说的，他们只知道“所有那些我们已经做空过一次的垃圾，又被包装在一起，成为一个组合”。超出这个范围，他们就只能盲目行动了。“史蒂夫的个性是先干起来，然后再慢慢搞清楚。”文尼说。
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随后，新闻接踵而至。艾斯曼很久之前就开始订阅一份在华尔街很有名，而在这个圈子之外很少有人知道的新闻简报《格兰特利率观察家》。它的编辑吉姆·格兰特早在巨大的债务循环开始的时候，也就是20世纪80年代中期，就已经预言末日的到来。2006年年末，格兰特决定调查这些被称为担保债务权证的奇怪的华尔街宠儿。他问他的年轻助手，一位拥有MBA学位的化学工程师丹·格特纳（Dan Gertner），问他是否明白这些东西。格特纳带着这些解释担保债务权证产品的文件找到潜在的投资人，汗流浃背，口干舌燥，但却无功而返。“之后他回来了，”格兰特说，“并且说，我没有办法搞清楚这是什么东西。我说，我认为我们可以自己搞清楚。”
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格特纳翻来覆去地研究那些文件，最后得出结论，无论他研究得多么深入，他永远看不到担保债务权证中最底层的那些东西——这对于吉姆·格兰特来说意味着其他投资人也不可能看出来。反过来，这也证实了格兰特的说法，太多的人太把财务报表当回事了。2007年年初，格兰特写了一系列文章，建议评级机构放弃它们的做法——它们几乎是在连自己都不知道里面有什么东西的情况下，就以毋庸置疑的做法给这些担保债务权证评定了级别。“《格兰特利率观察家》的读者已经看到了，一堆毫无投资价值的抵押贷款债券是怎样被重新排列组合，成为一个抵押债务组合的。他们惊奇地、目不转睛地盯着这个过程，这个神秘的过程能够在这些债券的信贷评级中产生影响……”因为他闯下的祸，格兰特和他的助手一起被叫到标准普尔，挨了一顿臭骂。“我们确实被叫到评级机构，他们说，你们这些家伙就是不知天高地厚，”格特纳说，“吉姆使用了‘点石成金’的说法，他们不喜欢那个说法。”
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就在《格兰特利率观察家》位于华尔街的办公室以北几公里的地方，一位持有悲观观点的股权对冲基金经理百思不得其解，他为什么没有听到别人质疑债券市场及其复杂产物的声音呢？在吉姆·格兰特的文章里，史蒂夫·艾斯曼找到了对他关于金融市场的理论的确认。“当我读到这篇文章的时候，”艾斯曼说，“我在想，哦，天哪，这就像拥有了一座金矿。当我读到这篇文章的时候，我是股权界里唯一一个极度兴奋的人。”
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大空头 高盛加入他的交易的时刻，也是市场反转的时刻。某种类型的溃败已经开始了：似乎每个人都急于跟他说话。摩根士丹利一直是最不愿意接受次级贷款方面的负面消息的银行，现在打电话来说愿意购买他所拥有的任何产品，“无论什么规模”。
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大空头 偏执的追求
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就在史蒂夫·艾斯曼看到《格兰特利率观察家》文章的那一天，迈克尔·巴里从他的首席财务官那里收到了同样的文章，并且附有一张便条：“迈克尔，你没有兼职为《格兰特利率观察家》写稿吧？”