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房债：为什么会出现大衰退，如何避免重蹈覆辙 [:1703429287]
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穷人是如何变得更穷的
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从2006年到2009年，全美房价整体上下降了30%，并且一直保持在低位，到2012年末仅有小幅恢复。标准普尔500指数从2008年到2009年初急剧下降，但之后强力反弹。用先锋全债券市场指数（Vanguard Total Bond Market Index）来衡量，在衰退期间，市场利率急剧下降，债券价格强力反弹——从2007年至2012年间，债券价格上升了30%多。面临大衰退，任何家庭只要持有一定债券，都可以完美地对冲经济崩溃。但正如上文所示，仅有经济体中最富有的那部分人持有债券。
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房价下跌对低净值家庭的打击最为沉重，因为他们的财富完全与房屋资产相关联。但这仅是故事的一部分，事实上由于低净值家庭拥有非常高的债务负担，这将放大其净值的减少程度，这种放大就是杠杆乘数。用数学语言来讲，杠杆乘数描述的就是房价的一定下降怎样导致有债务杠杆家庭的净值出现更大幅度的下跌。
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为了理解其原理，我们回到使用过的例子，其中房产所有者在一套价值100000美元的房屋中拥有20%的权益，因而贷款/价值比为80%（因此存在一笔80000美元的住房抵押贷款）。如果房价下跌20%，那么房产所有者在房屋上的权益下降的百分比是多少呢？需要提醒的是：要比20%大得多！在房价下跌之前，房产所有者拥有20000美元的资产，当房价下跌之后，房屋仅值80000美元，但住房抵押贷款仍然是80000美元，这就意味着房产所有者的资产被完全毁坏掉了——100%的下降。在这个例子中，杠杆乘数是5，房价下降20%导致房产所有者的资产下降100%，放大了5倍。2
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从2006年到2009年，尽管全美房价下降了30%，但因为贫穷的房产所有者是杠杆化的，所以他们的净值下降更多。实际上，因为低净值家庭的杠杆比率高达80%，房价下降30%毁掉了他们的所有净值。一个事实常常被忽略：当我们谈到房价下降30%时，由于杠杆乘数的存在，负债的房产所有者净值下降的幅度将大得多。
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上述事实可以确切地告诉我们哪一部分房产所有者在大衰退期间受到的打击最为沉重，贫穷的房产所有者几乎没有任何金融资产，他们的财富几乎完全由房屋资产构成，而且他们对房屋资产也仅享有次级索赔权，因此房价下跌受杠杆乘数的影响而进一步放大。尽管金融资产价格得到恢复，但贫困家庭并未由此有任何收获。
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图2.2将这些事实汇总到一起，向我们展示了大衰退最为重要的一种情况，并给出了底层、中层和最高层房产所有者的财富分布中房屋净值的变化情况。贫穷的房产所有者的净值在大衰退期间绝对受损，从2007年到2010年，他们的净值从30000美元下降到几乎为零，其中杠杆乘数发挥了作用。大衰退期间净值的减少几乎完全侵蚀掉了1992～2007年间获得的收益。考虑到贫穷的房产所有者对房屋资产的依赖以及庞大的债务负担，这种结果是我们完全可以预料到的。富裕的房产所有者的平均净值从320万美元下降到290万美元。尽管从金额上看这样的损失还是比较可观的，但下降的百分比几乎可以忽视——他们基本上毫发无损。这种下降并未大到足以抵消1992～2004年间获得的收益。富人们的生活依然滋润，因为他们持有的金融资产在衰退期的表现比房屋资产要好得多，而且很多金融资产本身享有房屋的优先索赔权。
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高负债再加上房价大幅下跌，进一步拉大了美国富人和穷人间本已悬殊的差距。的确，穷人原本就贫困，但由于债务将房价的所有下跌直接集中到他们的净值上，穷人失去了一切。这就是债务的基本特征：它将房价下跌的巨大损失强加到了那些本来就身无分文的家庭身上。而那些富足家庭的处境要相对好得多，因为他们对经济体的资产享受优先索赔权。美国的这种不平等在衰退之前就已经十分严重了。在2007年，净值分配中前10%家庭占有经济体71%的财富，比1992年的66%有进一步上升，而2010年前10%家庭的财富占比进一步上升到74%，这与上面表述的情况是一致的。富人依旧富足，而穷人更加贫困。
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很多人讨论收入变化趋势与财富的不平等，但他们常常忽略了债务在其中所发挥的作用。一个金融体系过度依赖债务，那么它将放大社会财富的不平等。尽管通过分析债务的作用，我们可以从中了解很多不平等产生的原因，但是我们的关注点在于损失分配的不平等是如何影响整体经济的。
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图2.2 房产所有者的净值分布
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房债：为什么会出现大衰退，如何避免重蹈覆辙 [:1703429288]
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净值损失的地理分布
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大衰退期间，房价暴跌有很强的地理因素，因此我们的研究有赖于此。3净值下降最大的县位于加利福尼亚和佛罗里达。在其他州中，也出现了小范围大幅下降，包括科罗拉多、马里兰和明尼苏达。美国中部的一些州，如堪萨斯、俄克拉何马、得克萨斯，在很大程度上避免了房价崩溃。
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在美国的部分地区，房屋净值下降的幅度是相当惊人的。北加利福尼亚中央谷（Central Valley)地区的4个县——默塞德、圣华金、索拉诺和斯坦尼斯洛斯，房价下降导致净值减少了50%，而且所有四个县的净值水平已经低于美国2006年的中位数净值水平。马里兰州的乔治王子县，正好紧邻华盛顿特区北边，其净值下降了40%，也刚好低于全国中位数水平。
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在位于旧金山东南130英里的默塞德县，2000年该县的中位数居民年收入为35000美元，与加利福尼亚其他地区相比，这个收入是相对较低的。2002年至2006年，受低信用评级家庭借贷大量增加的刺激，该县的房价上涨60%。房产所有者以更加疯狂的借贷方式做出回应，因此该县家庭债务增加了80%。当房地产市场恶化时，结果是灾难性的。默塞德县的房价从2006年到2009年下跌了50%。
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对大衰退期间的很多居民来讲，房价下跌后其房屋的价值已经低于他们所欠的住房抵押贷款，因此从住房抵押贷款的角度来看，房产所有者已经“资不抵债”或者“价值倒挂”了，实际上他们所拥有的房屋是负资产。如果他们选择出售，还得向银行支付住房抵押贷款与房屋售价之间的差价。面对这样恶劣的情况，房产所有者要么继续保留房屋，而所欠银行的住房抵押贷款超过房屋的价值，要么即刻卷铺盖走人，让银行止赎。
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大多数人选择了保留房屋。在2011年，有1100万套房屋——占所有住房抵押贷款房屋的23%——变成了负资产。4尽管已经很了解这些数字，但在写到这些数字时我们仍然感到吃惊。它们的确让人震惊，值得反复宣讲：在美国每4套住房抵押贷款住房中有1套是资不抵债的。在上面提及的中央谷的4个县中，4个邮政编码区的购房者中有70%成为资不抵债者。就默塞德县来看，这个数字达到60%。也有很多房产所有者选择离开，让银行止赎。当然，离开不是毫无代价的。未能偿还按住房抵押款将使个人信用积分完全丧失。而且，止赎将会导致恶性循环，进一步减少家庭的净值。
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房债：为什么会出现大衰退，如何避免重蹈覆辙 [:1703429289]
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止赎与大甩卖
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大衰退期间，债务的负面影响远不止对债务人本身。当房价暴跌时，与过度杠杆相关的问题会扩散到整个经济体。这种溢出效应包括失业率增加、建筑业破产。但是，最直接的后果就是止赎出现惊人上升。长期以来，经济学家一直都在关注资产价格崩溃时债务对个人的影响，以极大的折扣甩卖资产可能是最常见的原因。甩卖是债务人或债权人愿意以远低于市场价值的价格出售资产时才会出现的情况。从住房市场看，甩卖一般出现在止赎之后：当银行从拖欠贷款的购房者手中收回房屋后，他们以极低的折扣价格出售房屋。
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房屋出售后，其他购房者和评估师就会按照甩卖价格来评估该地区其他房屋的价格。由此造成的后果就是，该地区所有房屋的价格都会受损，甚至根本没有债务的房产所有者也会感到他们房屋的价值出现下跌。因此，财务状况健康的房产所有者可能也无法为其住房抵押贷款进行再融资，也无法以一个公平的价格出售其房屋。在过去的几年中，房产所有者利用房屋进行再融资时，评估价之低令人惊讶。这样的低评估价很显然是因为评估师按照止赎房屋的甩卖价格来评估临近地区所有房屋的价值。
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