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经济体如何反应？
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在负债家庭减少支出时，经济体避免经济灾难发生的第一条途径就是大幅降低利率。当借款人通过减少借款修复资产负债表时，经济体中对储蓄存款的需求上升。当这些资金流入金融体系而又没有人借款时，将推动利率下行。最终，利率将变得足够低，激励企业借款进行投资，这也有助于弥补消费支出的下降。而且，这也可能刺激经济体中那些受房价下跌影响较轻的储户增加消费——当利率处于极低水平时，应该会激励储户购买新车或重新装修厨房。中央银行也会对这一过程施以援手，应对危机的典型方式就是压低短期利率。储户增加的支出和企业增加的投资应该能够填补借款人减少支出所留下的缺口，经济整体应该不会受到伤害。
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经济体也可以通过商品市场来避免经济灾难的发生：当支出下降时，企业会降低商品价格。当商品价格下降时，购买者最终还是会返回市场。同样，对那些严重依赖出口的小国来讲，国内支出的下降将导致汇率贬值，这将使出口的商品对国外的消费者来讲相对以前更加便宜，因此可以提振国内产出。总之，经济体可以综合运用降低利率、国内商品价格、本币贬值等，来应对来自负债家庭的负面需求冲击。
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但我们已经知道这些调整并不有效。在大衰退时，经济体无法应对来自负债家庭的大规模需求冲击。肯定存在一些阻碍这类调整的摩擦——这些摩擦放大了杠杆化家庭的支出下降，使之演变成全国范围的衰退，大量失业随之产生。
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摩擦
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最为有名的摩擦就是所谓的名义利率的零下限约束。6零下限约束意指利率不可能降到足以刺激经济体中的储户开始消费的水平。如果利率无法降到足够低的水平，因杠杆化家庭削减开支所导致的支出缺口将无法填平。这也被称为“流动性陷阱”，因为当利率保持在零水平而无法下降为负值时，人们就会以流动性工具的方式存储其资金，如现金及美国政府债券。储户会以无风险资产形式持有货币，而不是用于消费。
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利率的零下限之所以存在，是因为政府发行了纸币，即现金，而现金的收益不可能为负。7我们通常以交易目的来评估现金：付款给保姆或饭店的泊车服务生。但现金也是一种资产，在理论上你能以现金形式持有你的全部资产。如果你将全部货币变成现金，你可能得到的最糟糕的利率是多少呢？答案是0。在没有通货膨胀的情况下，对投资者而言现金的利率总是0，并且是无风险的。假如投资者总是持有无风险资产（现金），确保获得零收益，那么就没有资产会获得负的预期名义收益。这就意味着利率存在一个零下限：经济体的名义利率不可能低于0。
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相反，假设对储户的银行存款收费。如果你今天存100美元，那么在一年后你只有90美元。在这种情况下，储户就有动机购买商品而不是储蓄——本来可以买新房或新车，为什么要把钱存在银行亏掉呢？储户会通过消费来应对负利率，因此有助于弥补借款人减少的那部分支出。
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但是零利率下限阻止了利率变成负值。在上面的例子中，如果银行对存款账户收取10美元的费用，你就可能取出钱放入自家的保险柜里，这将确保你可以得到零收益，这就是有零下限。于是，经济会落入流动性陷阱。因为借款人需要重建资产负债表，同时面临苛刻的借款约束，所以他们不可能有支出。储户也会拒绝支出，因为利率尚未充分下降到促使其消费的负水平。8这样一来，经济活动就变成了需求驱动型的，经济体中任何能够引致家庭消费的行动都可以增加总产出。经济史上几乎每一次严重经济紧缩都与过低的名义利率相关联，这就不足为奇了。正如我们所写，美国短期国债的利率已经连续5年为0了。
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通货膨胀显然是一种使实际利率进入负区间的方法。通货膨胀起到了类似银行对储户所持现金收费的作用。目前，我们将不考虑通货膨胀（但在本书第11章的政策部分，我将回到这个问题上）。
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那么消费价格降低会怎么样？难道它们无法提起人们花钱的欲望吗？答案再次是否定的，而且消费价格的降低甚至会使问题更加严重。只有企业降低成本，即减少工资，低价格才有可能实现。然而，削减工资只会挤压那些负债家庭，它们的债务负担以名义值计价，是固定不变的。如果负债家庭面临工资下降而需要支付的住房抵押贷款保持不变，那么他们可能进一步减少支出。这就形成了一个恶性循环，负债家庭减少支出，导致企业降低工资，降低工资使负债家庭的债务负担加重，债务负担加重使家庭进一步减少支出。在大萧条之后，埃尔文·费雪将这种情形称为“债务—通缩”循环。9
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还有其他几种摩擦会阻止经济调整以应对严重支出冲击。例如，借款人购买的产品的种类一般不同于储户。如果借款人开始减少购买，经济体就需要减少生产借款人喜欢的产品，增加生产储户喜欢的产品。在这一再配置过程中就存在摩擦。经济体可能需要将工人从建筑业转向其他行业；还可能需要将工人从当地的零售行业转向出口产业，以实现通过本币贬值增加产出的目的；10还可能需要将支出从借款人转移到储户身上。总之，任何阻止再配置的摩擦都会将杠杆化家庭支出的减少转变为伴随着高失业率的经济大衰退。
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无一幸免
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当债务导致家庭支出急剧减少时，像利率零下限这样的摩擦阻碍了储户弥补这个支出缺口。但是需求减少所产生的灾难性经济后果并非由债务人单独承担——它会扩散到整个经济。杠杆化损失甚至会影响到那些在繁荣时没有任何债务的人群。
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由杠杆化损失导致的需求减少所生产的最灾难性的冲击效应就是失业的大规模增加。因为家庭支出的减少，那些生活在完全不受房地产崩溃影响的地区中的工人丢掉了他们的工作。摩洛哥房车有限公司就是一个很好的例子。北印第安纳的债务水平并不高，而且房价没有出现大幅下跌，但为什么那里的工人会失业呢？
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寻找高失业率的原因是一个严峻的挑战。即使到了今天，宏观经济学家们仍然对非自愿失业产生的原因以及这种失业是否存在争论不休。标准的宏观经济学模型难以处理非自愿失业，因为它们假定工资面对冲击应该可以自动调节，使想要工作的居民数量（“劳动供给”）与企业想雇佣的数量（“劳动需求”）相等。只有存在阻止工资调整和工人寻找工作的“黏性”，宏观经济学模型中才会有非自愿失业。
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我们用一个简单的例子来解释杠杆化损失情况下的就业动态情况。11假设经济体由两个岛屿组成，债务人岛和债权人岛，债务人岛上的每个人都有大量的债务负担，而债权人岛上没人有债务。债务人岛和债权人岛上的家庭都消费两种商品：汽车和理发。汽车可以在债务人岛和债权人岛间交换，但理发不能。换句话说，每个岛上汽车产业的就业数量是债务人岛和债权人岛两个岛屿总需求的函数，但是理发店就业数量只取决于本岛对理发的需求量。我们假设人口不能在岛屿间流动，他们固定在居住地。
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假设债务人岛上的房价出现暴跌，杠杆化损失导致该岛在汽车和理发上的支出急剧减少。如果工资和价格可以灵活调整，我们预期什么会发生？理发需求只来自居住在债务人岛上的居民，结果就是理发需求的减少将压低理发的价格。这将反过来压低债务人岛上理发师的工资。理发师不接受低工资，很多理发师就会辞职，到汽车产业去工作。
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但是汽车产业工人的增加也会压低汽车厂的工资，直到汽车厂的工资与理发店的工资相等。因为汽车制造商有更多的可雇工人，所以他们可以少支付工资。在债务人岛上，最终结果就是汽车产业的就业人数增加，而理发师减少，工资降低。但是总的就业人数不会发生变化，工人离开理发店，转移到汽车产业，他们将被迫接受更低的工资。
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债权人岛与债务人岛通过汽车产业连接起来，因此尽管债权人岛没有经历杠杆化损失，但仍无法免受影响。债务人岛上的汽车产业工资下降，使得该岛上的汽车制造商能以更加便宜的价格销售汽车。由于债务人岛上生产的汽车可以在债权人岛上销售，债权人岛上的制造商必须通过降低汽车价格以及支付给工人的工资作为回应。在债权人岛上，汽车工人为应对工资下降，会离开汽车厂成为理发师。当然，这会压低理发师的工资，直至理发师的工资再次与汽车厂降低后的工资相等。在这个例子中，尽管工资和价格可以灵活调整，但债务人岛上的家庭仍然受到该岛上杠杆化损失的直接影响，他们不得不接受更低的工资。
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但是如果工资和价格不进行充分的调整，就会产生严重的问题。假设我们面临完全的价格和工资黏性，在债务人岛上的家庭需求下降时，价格和工资都无法做出调整。当债务人岛上的房价崩溃时，家庭再次减少在汽车和理发上的支出，汽车厂和理发店的收入将会减少，它们需要降低成本。但是如果它们不能通过降低工资来应对需求的下降，汽车厂和理发店都将被迫解雇工人，债务人岛的失业量就会急剧增加。
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但是，一个关键的发现就是：债权人岛上也不得不承受高失业。当债务人岛上的家庭减少在汽车上的支出时，债务人岛对债权人岛工人生产的汽车需求会下降，因此汽车工厂的收入也会减少。如果这些工厂无法通过降低工资来减少成本，他们将解雇工人。被解雇的汽车厂工人试图受雇于理发店，但由于工资无法降低，他们的就业受阻。造成的结果就是，虽然债权人岛上的工人没有任何债务，但他们仍将失业。
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这个例子假设存在工资黏性，它阻止了维持充分就业所需的再配置。债务人岛上的工人需要从理发店转移到汽车业，而债权人岛上的工人需要从汽车业转移到理发店。当本地经济受到需求冲击时，工人需要重新配置，从满足本地需求的部门转移到满足外部需求的部门。灵活的工资调整可以实现这种重新配置，但是黏性工资则无法做到这一点。当然还存在很多其他摩擦，它们扮演着同样的角色。在这个例子中，如果理发师在成为汽车工人之前需要额外的培训，反之亦然，那么在需求冲击发生时，我们也将看到失业上升。
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我们并不想让人以为实施了灵活调整的工资就能解决问题。我们说明了由于存在埃尔文·费雪所称的“债务—通缩”循环，负债家庭工资的减少如何使支出问题进一步恶化。问题的关键是，当杠杆化家庭减少支出时，经济需要彻底调整，工资必须下降，工人需要转移到新行业。在重新配置的过程中，摩擦就会将支出的下降变成大量的失业。
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