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投资改变生活 保卫股市
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当暴涨暴跌成为常态，需要教育的就绝不仅是投资者了。大国崛起需要一个什么样的股市，这个问题值得深思。
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6月19日，沪深两市再次遭遇千只股票集体跌停的惨状。在众多暴跌的股票中，一家名叫帝龙新材（002247）的小公司并没有引起人们太多关注，这是一只于6月12日上市的新股，在经历了短短6个交易日后，公司股价迅速跌破发行价。如此短时间内跌破发行价，类似的事件大概还要追溯到两年前，2006年8月，中国国航上市首日即跌破发行价，不过在随后的1年内走出了10多倍的涨幅。
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跌破发行价的自然不止帝龙新材这家小公司，中国石油、建设银行、中国太保、中海集运等众多巨无霸们，早已在连绵不断的下跌中跻身“破发一族”。统计数据显示，2007年6月以后上市的新股中，已有一成的公司跌破发行价，跌破增发价格的更不计其数。
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破发，意味着股市的融资功能受到强烈冲击。股市不仅是投资者们“炒股”的场所，更是上市公司融资的平台，二者关系唇齿相依。股指暴跌过半后，投资者们失望离场，上市公司自然也就失去融资的源泉。在今年国内银行信贷紧缩的背景下，如果股市的融资功能也同时萎缩，对于上市公司而言，面临的困境可想而知。中国公司目前大多数还是依靠投资的外延式扩张模式，如果融资渠道受阻，也就意味着利润的停滞不前甚至下滑。而上市公司基本上可以算是中国经济的代表，上市公司无法通过股市做大做强，也就在相当程度上体现了中国经济的现状。资本市场对实体经济的反作用也就在此。在过去两年的牛市行情中，投资者为上市公司提供了巨额资金，2006年A股IPO和再融资额为2575亿元，2007年为8056亿元，创下了当年全球市场最大的融资纪录。反观前几年熊市期间的表现，2005年融资额325亿元，2004年832亿元，2003年805亿元，2002年767亿元，股市的兴衰对上市公司的影响在这些数字中显露无遗。
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一个令人尴尬的事实是，投资者为上市公司提供了发展所需的大量资金，但是他们并没有在股市获得应有的回报。当上证指数跌破2800点之后，2007年以后入市的投资者已经基本上全军覆没。有调查表明，大约有95％左右的投资者处于亏损状态，2007年入市的投资者还有盈利的比例不足5％。如果将时间窗口放大一些观察，即使是那些有幸享受了2006年牛市行情的投资者，其实也只不过弥补了过去几年（2000～2005年）的亏损。以此看，至少在过去8年内，能够在股市上获得回报的投资者只是凤毛麟角，这绝对是一个太不正常的现象。以中国经济每年10％的增长看，8年的复合增长率已近100％；A股市场2000年到2008年6月，上证指数从2000点上涨至2800点，涨幅仅为40％。如果扣除这8年间新企业上市对指数的推动，基本上可以认为，中国A股市场在过去8年的回报为零甚至为负数，在过去8年中投资中国A股，绝大多数人都无法分享中国经济的发展成果。过去的8年可谓中国经济的黄金8年，如果中国投资者在这一时期尚且无法通过股市分享中国经济的成果，那么，股市存在的意义就都值得存疑了。
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2007年10月，中共“十七大”报告首次提出了“创造条件让更多群众拥有财产性收入”，当时上证指数正好处于6000点的高点，“财产性收入”的提法一度让众多投资者兴奋不已。9个月过去，上证指数从6000点跌落过半，投资者不仅没有实现预期中的财产性收入，反而使自己的资产大幅缩水。如果说现有的1.1亿多个股票账户代表了中国的中产阶层，在他们的资产缩水过半后，再指望他们来拉动内需，恐怕多少有些力不从心了。
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2007年9月，A股市值达到24万亿元，首次和我国GDP规模相当；2007年底，A股市值达到GDP的140％。一个国家的证券化率超过100％，这是一个资本大国开始逐渐崛起的标志。可惜的是，我们的监管层对于资本大国似乎并没有太大的兴趣，也没有太大的动力去维持这样的地位，在沪深股市跌幅过半后，我国的证券化率也跌落至50％左右，甚至不如一些发展中小国。监管层经常对投资者进行风险教育，但是，当暴涨暴跌成为市场的常态，需要教育的就绝不仅是投资者了。大国崛起需要一个什么样的股市，这个问题值得所有人反思。
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（2008.06.30）
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投资改变生活 救市的路径
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中国股市究竟需要怎样的治理和救市措施？这是一个值得所有参与者思考的问题。
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一个有意思的对比
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6月10日，在国际油价暴涨和央行上调存款准备金率的双重冲击下，上证指数暴跌7.73％，当天收盘于3072点，彻底回补了印花税下调的缺口，也宣告了管理层限制大小非减持和下调印花税的救市失败。失望的投资者将希望放在了两天之后：6月12日，国家统计局将公布5月份的CPI数据，投资者普遍预期CPI在连续高位运行后，5月份将回落至8％以下，或许这将给市场带来回暖的机会。
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6月12日，国家统计局的CPI数据如期出台——7.7％，正是投资者所期盼的数字。出乎意料的是，市场对这个看上去不错的数字并不领情，上证指数当天跌破3000点。
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6月20日，国家发改委对成品油大幅提价，电力价格也同时小幅上扬。成品油价格的放开意味着未来几个月内的CPI将会再度回升，股市似乎又要面临很大的压力。股市开盘后果然迅速下跌，上证指数一度跌破2700点，创出本轮调整新低，但是指数很快走出先抑后扬的行情，上证指数当天大涨3％，收于2830点。
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6月12日和20日的走势是一个非常有意思的对比——当一个看上去不错的CPI公布后，指数并没有引发反弹，反而是大幅下挫；而当油价改革之后，CPI会预期再度高企时，市场反而做出了正面的回应。回顾一下两个月以前的救市政策，4月21日，管理层对大小非减持做出限制性规定，减持1％以上者需到大宗交易平台进行交易，市场对此的反应是，在开盘半小时内股指大幅上涨，但是很快就开始回落，当天指数仅以小幅上涨报收，救市行情仅演绎了半小时；3天后，财政部宣布下调证券交易印花税，股指当天几乎以涨停报收，但是这轮反弹行情也在5天之后就戛然而止，随后便是股指继续下滑，连创新低。
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在股市连续大幅下挫后，中国投资者保护基金在网站上发布了一份调查问卷，公开向社会征集救市措施。中国股市究竟需要怎样的治理和救市措施？这是一个值得所有参与者思考的问题。
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市场因何下跌？
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如果希望挽救股市，首先要理解市场为何下跌，否则就无法对症下药，甚至适得其反。
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早在今年年初，人们大都将A股的下跌归咎于美国的次贷危机，但事实证明这个理由非常牵强。一是因为在次贷危机的发生地美国，其股市下跌也没有超过20％，A股的跌幅远远超过美股；二是因为，在美国次贷危机企稳后，A股继续大幅下挫。这表明引发A股危机的并非次贷危机，而是另有其他原因。
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大小非解禁？看上去是一个很充分的理由，但其实也不能成为A股下跌的主要原因。对于大小非解禁的影响，应该理解为是市场下跌加剧了大小非流通，而不是大小非流通导致市场下跌。人们对大小非解禁的理解，其实是颠倒了因果关系。如果投资者都对市场后期看好，没人愿意在低位抛出筹码，只有当投资者预期看跌时，投资者才会不计成本地抛出。在这一点上，其实大小非和普通投资者的立场一样，只是因为它们的成本低廉，所以才会引发误解。
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今年6月10日，深交所发布一份针对大小非的统计报告，数据显示，大小非减持并没有人们想象中的汹涌。自2006年8月第一笔解除限售开始至今年4月24日，深市主板大小非累计减持股份总交易金额为1006.37亿元，约相当于深市成交活跃时1天的总成交量，平均每月减持股份总量占交易总量的比例仅为0.538％。在所有被减持公司中，业绩较差的公司股东减持较多，业绩较好的公司股东减持则较少。作为产业投资人的大非倾向于持有股份，作为财务投资人的小非以股权投资盈利为目的，基本上并不打算长期持有，是减持的主要力量。深交所认为，大小非通过减持股份卖出的数量十分有限，不能得出“大小非减持是当前市场下跌根本原因”的论点。
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目前很多人都在讨论全流通时代产业资本和金融资本的定价问题，从而得出A股估值理应下降的结论，这种说法只有部分道理，并没有抓住问题核心。如果上市公司业绩连续数年保持40％以上的速度增长，无论产业资本还是金融资本，都不会产生套现的念头。所以，问题的关键在于上市公司的业绩是否开始出现了拐点，具体到A股市场，也就是说，通货膨胀才是真正导致市场连续下挫的元凶。通货膨胀对市场的影响可以从两方面分析：一是吞噬了很多下游行业的利润，导致市场整体估值水平下降；二是政府将通货膨胀视为头号敌人，主要通过紧缩信贷的手段予以治理，这必将牺牲到中国经济的增长，消减上市公司的利润。
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