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金融的解释：王福重金融学二十九讲 第十四章 股市有规律吗（上）
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马克·吐温的忠告
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马克·吐温（Mark Twain）[1]在他的短篇小说《傻头傻脑的威尔逊》中，有一句关于股市的名言：“10月，这是炒股最危险的月份；其他危险的月份有7月、1月、9月、4月、11月、5月、3月、6月、12月、8月和2月”。马克·吐温用幽默的方式告诫大家，股市“每天都是危险的”。
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尽管危险，但赚钱的机会也是有的，而且真的有人发了财。股市的赚钱效应（很多人赔了钱就闭嘴，赚了钱就想让全世界都知道）还是吸引了千千万万的投资者，他们都希望自己是幸运儿。
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投资者都想知道股市赚钱的秘籍。因此指导投资者在股票市场里掘金的书层出不穷。作者三教九流，有金融学教授，也有小学没毕业的；方法五花八门，有用数学模型、博弈论、心理学，还有用中国人的易经八卦的等等。
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最根本的一点是，股市到底有没有规律？像水烧到100摄氏度就滚开，股票价格是不是可以预测？
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对股市是否可预测，有两派理论：一派是有效市场理论（efficient market theory），认为股市完全不可预测、毫无规律可循；另一派是行为金融学理论，认为人是非理性的，“聪明的人”可以利用其他人的愚蠢赚钱，或者说，股市是有规律的。
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随机游走（random walk）
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1900年，巴黎大学毕业生巴舍利耶（Louis Bachelier，1870~1946）提交了一篇名为“投机理论”的博士论文，差点因为老师们看不懂而无法毕业，这很像马科维茨[2]。但他无意间奠定了被称为金融经济学的理论基础，有人把他称作金融学里的梵高[3]（天才但不得志）。
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巴舍利耶认为，股票价格是随机游走的：股票价格在每个时点上，向上和向下的概率是一样的，期望利润是零。市场仅仅遵循一个定律：概率定律。这话，真是字字千金。
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英国伦敦经济学院统计学教授肯德尔（Maurice Kendell，1907~1983）在1953年发表的一篇名为“经济的时间序列分析”（The analysis of economic time series）的论文中写道，“股价运动在本质上是随机的，那些长远看来似乎是故意的波动，仅仅是一种经济学布朗运动[4]而已。但经济学家——我忍不住同情他们——却毫无疑问地会强烈抵制这样的结论”。
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沃金（Holbrook Working，1895~1985）第一次解释了随机游走：投资者的逐利行为最终将消除股价任何可以预测的波动，最后的唯一均衡结果是随机游走。现有价格是对未来价格的最佳预测。他说，如果某个人的出发点是假设股票投机是一个公平游戏，期望收益为零，他其实就已经把投机价格的变化想象成随机游走了。
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考尔斯（Aferd Cowles）也对股价可以预测这一观点予以有力反驳：如果股市可以预测，那为什么会出现1929年华尔街大股灾[5]呢？如果投资顾问能成功预测股市，为什么自己不投资而把赚钱机会介绍给别人呢？
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考尔斯分析了1929~1944年15年内专家们所做的6 904次预测，结果表明，预测专家们看好与看淡的比率为4∶1，而实际上在此期间股市下跌了一半，考尔斯由此得出股市不可预测的结论。
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有效市场假说（Efficient Market Hypothesis，EMH）
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随机游走理论后来发展成为有效市场假说。
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尤金·法马（Eugene Fama）[6]是有效市场假说的主要提出者。1965年他在发表于《商业》（Journal of Business）杂志上的《股票市场价格行为》（The Behavior of Stock Market Prices）一文中写道，他对纽约股票交易所的个股行为的经验研究数据支持了随机游走。价格随机游走能充分描述价格行为，证券投资的收益是正态分布[7]的。研究股价序列的历史不能提高投资者收益。法马的意思是，根据股票的历史数据无法预测未来的股价。后来这篇文章被广泛引用，是有效市场假说的最经典文献。
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1970年，法马在《金融学报》（Journal of Finance）上发表了《有效资本市场：理论与实证回归》一文，正式系统地提出了有效资本市场假说。
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有效市场假说获得多数主流经济学家的认同，比如保罗·A·萨缪尔森[8]，他充分肯定了沃金、考尔斯、肯德尔等的随机游走理论，还说，随机游走不但不表明金融市场没有按照经济规律运行，反而证明它运行得太好了！
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萨缪尔森有关有效市场假说的经典解释是：如果市场正常运作，那么所有关于资产的公共信息（以及某些情况下的私下信息）将立即传导到它的价格内。如果价格变化似乎随机且因此而不可预见，这是因为投资者起作用了，所有的套利机会都被最大限度地利用了。
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只要现行的价格反映了所有有用的信息，这时候市场就叫有效的。按照有效市场假说，股票市场是有效市场。
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有效市场假说的基础
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有效市场假说的基础是经济学中的“理性人假设”，即每个人都是在给定的约束下追求自己利益的极大化。
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而股市非常接近于经济学意义上的完全竞争市场。完全竞争市场的特点是，市场上有无数多的人，认为股票价格将向上的人永远和认为股票价格将向下的人，数量相等。当认为股价高估的人数大于认为股价低估的人数时，部分卖家会找不到与之交易的买家。供给量大于需求量，股价下跌，股价高估的人减少，认为股价低估的人增加，股价变动到能让二者相等时为止。
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因为，第一，完全竞争的市场信息是充分的，如果有这样的差距，就会被所有人知道；第二，投资者是理性的，是想赚钱的，不会不理这样的机会，而且会立即行动。于是，套利活动会迅速进行，让价格瞬间回到人数相等的状态。一旦回到这样的状态，股价就是平稳的。这就是亚当·斯密说的“看不见的手”（invisible hand）的作用。
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