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FOF投资手册 新的挑战
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底层配置基金锁定期的延长会给FOF经理带来一系列难题。FOF的优势之一便在于其随市场形势变化及所配置底层基金的业绩表现而动态调整资产配置的灵活性。而底层配置基金流动性变差会制约FOF的动态配置能力。尽管对冲基金经理们总是宣传他们使用的策略与市场是弱相关的，然而经历了次贷危机后所有的投资者及FOF经理都意识到事实并非如此。底层基金锁定期的延长以及更为苛刻的赎回条件使得FOF组合投资形势越来越复杂并且导致FOF的业绩下滑。
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对冲基金领域中基金的规模是一个对于基金方方面面都会产生影响的指标。Infovest21的一项研究显示，新入行的基金经理要比那些老练的基金经理业绩更好，甚至会好很多。
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如果一个基金经理刚从一家大型基金管理公司离职并且没有历史业绩可供参考，那么你要对他小心了。当然，也许他跳槽只是为了实现自己的抱负，或者他只是在找一个风险偏好更高的基金管理机构以更好地施展他的投资策略。
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基金经理的组织架构也会引发风险。如果基金经理的责任由单纯的投资管理而转向要兼顾投资、销售以及投资者关系维护，那么其业绩则很有可能受到影响。市场上由于承担职能过多致使业绩下滑最后毁掉职业前程的例子不胜枚举。
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Darwin仍然屹立在对冲基金行业之中，业绩良好且管理规模不断扩大。而对冲基金管理机构的平均存续时间只有三年，大多数管理机构的关门都是由于业绩不佳，这个行业就是这样残酷。
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在预设的赎回日期前可以增加锁定期以限制基金的赎回。对冲基金的初始锁定期由1年到5年不等，并以1年为最多。过去的数年中，行业的趋势是设定更长的锁定期，延长到2~3年。那些因投资业绩良好而相对投资者有更强议价能力的管理人通常会设定更长的锁定期，他们会将锁定期条款明确于基金契约之中。
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FOF投资手册 流动性问题
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FOF相对普通的基金产品更被流动性问题所困扰。FOF所配置的底层基金因赎回压力不得不坚持弱流动性（或没有流动性）的资产时通常都会造成一定损失，如果底层基金使用了投资杠杆，这一损失还会被放大。
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投资者如果去观察一下之前动荡时期的市场，都会发现市场大规模减持触发对于基金大规模赎回进而导致对冲基金抛售资产的现象。而在上述的背景下，FOF对于底层配置对冲基金的赎回也会加大其抛售资产的压力。危急时刻，投资者必须对于其所持有基金的赎回条款及窗口期了如指掌。
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而市场动荡时期对于那些没有赎回压力且持有大量流动资产的基金则充满了机会，他们可以在那些深陷赎回问题而急于变现资产的基金身上大发横财。
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赎回问题
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赎回问题也是FOF风险控制的一个重要的关注领域。也许FOF设定的开放周期是每月、每季度或是每半年，但是其配置的对冲基金可能更希望每年开放一次。FOF为了满足其投资者的赎回需求，不得不寻求一些融资途径为其提供流动性。同时，FOF经理也不得不长期持有高流动性头寸以备不时之需。
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在市场波动性急剧上升的2008年，持有大量弱流动性资产的基金经理增加了其管理基金的赎回限制，投资者被限制在只有在特定日期才能赎回基金，或是设定每次只能赎回一定比例的基金份额的门槛限制。
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“25%门槛限制”的含义是，在一段特定时期内投资者最多只能赎回其持有的25%的基金份额。通常限定的时间长度是一季度，当然赎回的具体限制随着基金流动性的变化会有所改变。投资者持有一只基金通常有1年的锁定期及25%的门槛限制，这意味着他们在投资的第一年内不能赎回，锁定期结束后每个季度最多能赎回持有份额的25%。这些对于赎回的限制能够使得基金经理加大对于长久期及弱流动性资产的配置比例。同时这些限制也能限制投资者在不同的基金产品间不停换仓。
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赎回限制条款延长了锁定期，这使得投资者在进行尽职调查及投资决策时更为谨慎。锁定期的延长使得基金规模较为稳定，令基金经理在投资时更为得心应手，市场动荡时刻的压力也大大降低。然而，锁定期的延长也意味着对冲基金要像PE及不动产基金那样做更为长期的投资计划。当然，赎回限制的增加大大降低了投资者持有基金份额的流动性。
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欧文·拉特纳（Irwin Latner）是位于纽约的一家律师事务所——Herrick Feinstein的律师，其专注于对冲基金的结构设计。针对对冲基金的大额赎回限制，他说：“如果在特定的赎回日期，一只基金的赎回申请总量超过了预先设定的一个临界值，就会触发大额赎回限制条款。”
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“大额赎回限制条款被触发后，基金契约中通常都会给管理人两种针对超额赎回申请的处理选择，一种是将超额部分的赎回申请延后到基金的下一个开放日再予以兑付，另一种是按比例兑付本次的赎回申请。”拉特纳针对基金连续触发大额赎回限制的情况补充说，“如果基金在下一个开放日再次触发了大额赎回限制，则管理人依旧可以依照前述的方式去处理超额的赎回申请，直至某一个开放期该基金不再面临大额赎回的问题。不过现实的情况是，并非所有的对冲基金契约中都有大额赎回限制条款。”
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FOF经理在进行尽职调查时应该关注基金所使用的投资策略是否有设定大额赎回限制条款的必要性。如果其策略中需要对ABS（资产抵押债券）、定向发行证券以及其他难以定价的证券进行配置，则设定大额赎回限制是有必要的。而对于诸如多/空股票以及固定收益工具套利这样的流动性情况较好的投资策略，则没有设定大额赎回限制的必要。
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“大额赎回限制条款在对冲基金的私募备忘录（简称PPM）中应该充分说明，并同时应该对该条款对于投资者赎回基金限制所带来的风险进行充分披露。”拉特纳继续补充道，“管理人应向投资者解释其设定大额赎回限制的动因，即前述那些设定大额赎回限制的特定投资策略。管理人还应该就大额赎回的可能情境向投资者进行充分说明。”
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那么，一个关乎FOF投资者利益的问题便摆在了面前，如果FOF所投资的基金触发了大额赎回限制，FOF的收益是否会受到影响？答案是肯定的。投资于设有大额赎回限制的基金的FOF通常自身在赎回方面也会设定一些限制机制，原因如下：
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● 由于FOF的资金规模较大，往往一些基金的大额赎回条款便是针对FOF所设计的。
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● 如果FOF投资底层基金设有大额赎回条款，那么FOF自身也通常会设有大额赎回限制条款或者类似的赎回限制基准，以防止底层基金进行赎回限制时其自身没有足够流动性应对赎回的问题。
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