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集中投资：巴菲特和查理·芒格推崇的投资策略 第1章 卢·辛普森：战胜市场的自律投资者
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不用找了，就是这个小伙子了。
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——沃伦·巴菲特
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1979年，总部位于华盛顿哥伦比亚特区的政府雇员保险公司（GEICO）开始物色一名新的首席投资官（CIO）。三年前，这家公司面临破产。公司最近的濒死经历、守旧的投资理念以及高度的风险规避倾向使得这次猎头行动困难重重。罗盛咨询（Russell Reynolds）的副主席李·盖茨（Lee Getz）作为这次猎头行动的招聘主管，起初选中了一名应聘者，但由于其妻子拒绝搬到华盛顿，这位应聘者最终还是拒绝了这个空缺的职位。一年多过去了，盖茨还是没能找到合适的人选来填补CIO的职位空缺。苦恼之余，他把这个被麻烦缠身的车险公司的相关情况告诉了好友——卢·辛普森。辛普森当时正担任总部位于加利福尼亚的一家投资公司——西部资产管理公司（Western Asset Management）的首席执行官（CEO）。盖茨询问辛普森对GEICO的CIO职位空缺是否感兴趣，辛普森有些不情愿。西部资产管理公司是一家大型的加利福尼亚银行控股公司的子公司。辛普森很反感银行官僚体制内的玩弄权术，他不想在保险公司再次遭遇这样的经历。另外，他也了解GEICO在3年前差点破产的糟糕经历。
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毕竟朋友一场，盖茨请求辛普森和GEICO的主席小约翰·杰克·贝恩见面聊一聊，权当帮自己一个忙。三年前，正是贝恩，几乎凭着一己之力，将GEICO从破产的边缘拉了回来。辛普森表示，如果仅是帮老朋友摆脱困境，自己倒是愿意和贝恩见面谈一下。就这样，辛普森前往华盛顿会见了贝恩。他对贝恩做出的评价是——“一个非常、非常聪明的家伙”，同时也是一个事无巨细、亲力亲为的经理人。与此同时，辛普森发现GEICO空缺的CIO职位很有意思，但也并非魅力十足。作为就职的条件，他要求充分的自治权，而刚刚拯救GEICO的贝恩，却并不想放权。之后，贝恩把辛普森叫回来，想进行第二次会谈。尽管有些疑虑，辛普森还是忠实地返回了华盛顿。在第二次面谈中，贝恩告诉辛普森，“我们的确对你很感兴趣。但是想要出任CIO一职，你必须要过的一关，是和沃伦·巴菲特进行一次会晤。”作为第一大股东，巴菲特通过伯克希尔·哈撒韦公司持有了GEICO将近20%的股份。贝恩说，“沃伦认为我们需要一名新的投资主管。前任投资主管实在难以胜任这个职位。”尽管那时的巴菲特尚未名声大噪，但是对于这位来自内布拉斯加州的刚刚更新所持有的GEICO长期股权的价值投资者，辛普森却早有耳闻。
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“无法阻挡的”GEICO
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从1951年起，作为在哥伦比亚大学学习本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham）价值投资课程的研究生， 20岁的巴菲特与GEICO展开了一段长达65年的联系。在伯克希尔公司收购完其尚未持有的GEICO的一半股份之后，巴菲特在1995年致股东的信中，回顾了前45年里他与GEICO之间的联系。那一年， GEICO是美国的第七大汽车保险公司，承保了将近370万辆汽车。（在2015年， GEICO跃居第二大车险公司，生效的保单将近1200万份。）为了能在格雷厄姆的门下学习， 1950年至1951年，巴菲特就读于哥伦比亚大学商学院。格雷厄姆作为一名伟大的价值投资者和投资哲学家，彼时正担任哥大商学院的教授。在谋求全面了解偶像的过程中，巴菲特发现格雷厄姆是GEICO的主席。对巴菲特来说， GEICO是一个“陌生行业的未知公司”。一名图书管理员向他推荐了“最佳火险和伤亡险”保险公司名录——一部汇编了各保险公司情况的大部头。正是从这本书中，巴菲特了解到GEICO位于华盛顿哥伦比亚特区。
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1951年1月的一个星期六，巴菲特搭乘开往华盛顿的早班列车，前往GEICO位于市中心的总部。不巧的是，大楼周末关闭，巴菲特就一直使劲敲门，直到管理人员出现。巴菲特问那个一脸困惑的看门人，公司办公室现在有没有人能和自己谈谈。这个看门人说他看见六楼的办公室还有一个人在工作——这个人就是洛里默·戴维森（Lorimer Davidson） ——时任公司董事长及创始人李奥·古德温（Leo Goodwin）的助手。巴菲特敲开了戴维森办公室的门，并向他做了自我介绍。戴维森在加入GEICO之前，是一个投资银行家，并为GEICO进行了一轮融资。他花了一个下午，向巴菲特介绍保险行业内部错综复杂的种种细节以及助力一个保险公司脱颖而出的一些因素。
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戴维森教导巴菲特，前GEICO是注定成功的保险公司的典范。 1936年，在大萧条的顶峰，古德温和他的妻子莉莲一起成立了GEICO公司，自诞生之际，这家公司就专注低成本路线。古德温曾经是美国汽车服务协会（USAA, United Services Automobile Association）的一名主管——这是一家致力于为军职人员提供保险的车险公司，也是保险行业直接营销的先驱者。他看过一些数据，这些数据显示，联邦政府雇员及军方士官的经济状况趋于稳定，而且他们还属于驾车出险率低的司机群体。古德温推测，这两个特征意味着这些投保人将及时缴纳保费，而且事故发生导致索赔的频率更低。另外，当时的人们在面临更复杂的商业保险需求时，通常向代理商咨询专业意见。汽车保险虽然需要强制投保，且费用高昂，但是相对简单。大多数消费者很清楚在车险保单中自己需要哪些服务。古德温据此推断， GEICO可以切断代理商和市场之间的联系，直接面向消费者，进而像USAA那样，缩减经销成本。
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这两大远见——绕过代理商以获得财务安全保障，定位低出险率投保人为客户群体——使得GEICO在与竞争者相比时，处于一个成本竞争力十足的位置。后来，巴菲特将GEICO的成功描述为“并非晦涩难懂”：它的成功直接源自于其作为保险行业低成本经营者的地位。 GEICO的销售手段——直接营销——使得它与那些借助代理商开展业务的竞争者相比，拥有巨大的成本优势。在后者的商业经营中，传统的经销模式根深蒂固，想要放弃这种模式，简直不可能。而对GEICO而言，低成本使得低价格成为可能，低价格吸引并维护了一批优质保单持有人，这一良性循环不断驱动GEICO走向成功。 GEICO在古德温的治理下业绩斐然。客户群体不断扩张，同时还保持着极强的盈利能力。 1958年，古德温退休时，他指定戴维森，正是在1951年1月的那个星期六与20岁的巴菲特交谈的男人作为他的继任者。这一交接顺利流畅，在戴维森担任首席执行官的岁月里， GEICO繁荣依旧，客户群体继续扩容。到了1964年，公司承保的生效保单超过了100万份。 GEICO在1936年至1975年的这些年间，占据了车险市场4%的市场份额，并逐步成长为美国第四大汽车保险公司。在巴菲特看来，这家公司“无法阻挡”。
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然而在20世纪70年代， GEICO却祸不单行。首先，戴维森在1970年退休，之后，李奥和莉莲夫妇也相继去世。在缺少掌舵人的情况下，GEICO似乎开始偏离那些成就辉煌的经营理念。 1974年，计算机化驾驶记录的实时获取通道在整个美国推行开来， GEICO不再固守传统的政府雇员客户群，开始进军平民保险领域。到了1975年，已经可以很清晰地看到， GEICO在那段艰难的经济衰退中，扩张得太冒进了。此外，精算师在估算GEICO的索赔成本和提取备付金方面，也犯了严重的错误。这些计算错误的成本信息，导致公司对保单定价太低，并损失了一大笔钱。疲软的管理、糟糕的投资决策以及经年累月的迅速扩张，最终招致恶果。1976年， GEICO走到了破产的边缘。
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同年，杰克·贝恩被任命为公司的首席执行官，把GEICO从破产的厄运中拯救了出来。贝恩采取了一系列断然的补救措施——他筹划了一个由45个保险公司构成的集团，来接收GEICO四分之一的保单。为了偿付剩余的索赔，他促成GEICO发行新股进行融资。这一做法大幅稀释了原有股东的股份，股价开始暴跌。与股价顶峰相比，缩水幅度甚至超过了95%！巴菲特开始行动了——他坚信贝恩可以拯救GEICO，并认为，尽管麻烦不断， GEICO作为低成本车险公司，依旧保持着核心竞争优势。于是在1976年的下半年，巴菲特投身市场交易，为伯克希尔公司收购了大量GEICO的原始股。贝恩带领公司重新走上只为政府雇员（庞大的潜在受保人群中的优质保单持有人）承保的道路，并改良备付金提取及保单定价的准则。尽管在任期的头几年，公司规模急剧缩水，但是贝恩不断地在合适的时机为GEICO购入资产。到了1979年，公司已经从破产的悬崖边上退了回来，但是规模只有原来的一半。尽管公司一直保持着固有的竞争优势——最低的运作成本，贝恩也重新控制住备付金提取和定价机制，但是很明显， GEICO在投资端需要帮助。物色新的CIO一年多，却迟迟未果，最初那个有望任职的应聘者也最终选择了拒绝，贝恩开始大幅削减起初的CIO候选人群。辛普森是最终保留下来的候选人之一。而就职前的重要一关，就是这场与巴菲特的会晤。
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1979年夏天的一个周六上午，辛普森前往奥马哈，造访巴菲特的办公室。在谈话中，巴菲特说，“我认为有一个问题至关重要，就是你个人的投资组合里，都持有哪些证券？”辛普森回答后，巴菲特并没有流露出自己是否感兴趣。这场持续了两三个小时的会谈结束后，巴菲特带着辛普森驱车前往机场，会见了乔·罗森菲尔德（Joe Rosenfield）。罗森菲尔德是巴菲特的好朋友，他也是一个卓绝的投资家——他几乎是单枪匹马地将格林内尔学院的1100万美元捐赠资产运作成了10亿美元，成为美国当时每个学生所获捐赠最多的私立文科院校之一。辛普森和罗森菲尔德发现彼此都是芝加哥小熊棒球队的粉丝，还花了一阵功夫聊起了这支球队（罗森菲尔德还想继续收购这支球队3%的股份，在他70多岁的时候，他发誓除非小熊队赢下世界杯赛，否则自己绝不死去）。在拜访完巴菲特和罗森菲尔德之后，辛普森飞回了洛杉矶。很明显，巴菲特认可了辛普森投资组合中的股票池，面试后，巴菲特直接叫来了贝恩，并告诉他，“不用找了，就是这个小伙子了。”贝恩通知辛普森就职，并提高了辛普森的薪酬。辛普森的妻子对于离开加利福尼亚州显得犹豫不决，辛普森劝说道，“我认为这是一个很有意思的机会，而且，我实在不想在现在的这个地方待下去了。”就这样，辛普森接受了这份工作，举家准备搬往华盛顿。
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崭露头角的价值投资者
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辛普森向来不大张旗鼓地宣扬他的天分。但是我会这么做：简单点说，辛普森就是顶级投资大师之一。
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——沃伦·巴菲特
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卢·辛普森， 1936年出生于伊利诺伊州的芝加哥。他是家中独子，在芝加哥郊区的海兰帕克长大。 1955年，当他在西北大学的大一学年快结束时，他去咨询了学校的辅导员。在对辛普森进行了一系列常规测试之后，辅导员告诉这个18岁的男孩，他在数字和金融领域很有天分。于是，先后研习工程学和医学预科的辛普森，转学到俄亥俄州的卫斯里昂大学学习经济学和会计学的双学位。三年后，他以优异的成绩毕业，并获得了伍德罗威尔逊国家奖学金，前往普林斯顿大学学习劳动经济学。两年后，他从普林斯顿大学取得了文科硕士学位，之后开始深造博士学位，研究工程师市场。虽然辛普森从未学习过金融的正式课程，但他还是收到了经济学全职教员的聘书，教授会计和金融的一些基本课程。在第一次全体教师会议上，院长告诉这些年轻的教员，他们之中只有十分之一的人能继续获得终身教职。当时，辛普森已经结婚并有了第一个孩子，他意识到，获得终身教职的几率之小意味着教书这个工作不可能为家庭提供经济保障。
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在担任全职教师的同时，辛普森开始写信、面试，申请投资管理公司和投资银行的工作岗位。他对投资一向饱含兴趣，甚至在青少年的时候，就运作了自己的小型证券投资组合，这在当时相当罕见。芝加哥的一家公司斯坦·罗 & 法罕（Stein Roe & Farnham） ——大概是当时纽约、波士顿及西海岸最大的独立投资公司（如今已经消失） ——的一位合伙人，也是普林斯顿大学的校友，组织了校园的面试。这位合伙人和辛普森一拍即合，对辛普森而言，接受这份工作的决定性因素是公司愿意提供100美元的月薪，这高于纽约任何其他公司的薪资。就这样， 1962年，辛普森退出了在普林斯顿大学的博士学习，返回了芝加哥。那年，他25岁，迎来了第一份全职工作——担任斯坦·罗公司的投资经理。
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在公司，辛普森管理着独立的账户。起初只是一些个人账户，后来逐渐转向机构账户。公司当时也开展共同基金的业务，但是辛普森并没有参与其中。可供独立账户进行选择的交易策略被限制得很严格。投资委员会建立投资组合范例，独立账户要做的只是追踪其中的样本标的。辛普森采用了样本投资组合，但是与该组合指示的不同，他倾向于集中账户的资金在若干标的上。在斯坦·罗公司，辛普森待了七年半，并成为公司的合伙人。他注意到，相比于将整体利益做大，公司的合伙人们对个人利益最大化更感兴趣。辛普森告诉来自普林斯顿的一个好朋友，自己想要做出改变。这位朋友介绍他去了洛杉矶的一个共同基金管理公司——股东管理公司（Shareholders Management）。该公司由“基金奇才”弗雷德·卡尔（Fred Carr）领导。在19世纪60年代那段经济繁荣的岁月里，共同基金的骄人业绩受到众人追捧，卡尔也是当时市场的宠儿。股东管理公司是当时最红火的共同基金管理公司之一。在卡尔的带领下，公司的企业基金净值在1967年至1969年的短短两年间，暴涨了159个百分点。该基金的资产也激增了超过50倍，达到17亿美元。卡尔是一个追求高风险、高收益风格的基金经理，他就像市场定时器，在合适的时机，快速买进卖出一些小市值、高成长的公司股票。商业周刊在1969年的一期栏目上如此介绍卡尔——“可能是全美国最棒的投资组合经理”。卡尔为前来的辛普森提供的职位依旧是管理独立账户，而非运作当时炙手可热的共同基金。卡尔开出的待遇是，辛普森的基础工资将被削减，但是会得到丰厚的福利待遇。辛普森表示接受。就这样， 1969年，他成了第一个离开斯坦·罗公司的合伙人。
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辛普森带着三个孩子搬到了洛杉矶，加盟卡尔的股东管理公司。尽管公司已经连续多年被市场视为“天赋异禀”的投资团队，然而一切并非表面那般光鲜亮丽。卡尔为企业基金买进了许多存信股票——一种未在证券交易委员会注册的股票，不能公开上市，这意味着其流动性极差。在市场一路上扬时，这一策略绩效骄人。但是长期的牛市不久后开始崩溃，卡尔企业基金的投资人纷纷被套，并引发了大规模的基金赎回浪潮。祸不单行，为了满足赎回要求，企业基金需要出售未注册的存信股票，但事实上，当时并没有市场来承接这种交易。辛普森的确时运不济——他在1969年9月公司业务的鼎盛时期加盟，而他来之后的一个月，企业基金损失惨重，卡尔也被迫辞职，并在离开时将其持有的股份套现。尽管辛普森被聘用时主要做管理账户的运营工作，他也被安排企业基金管理的一些任务。很快，辛普森发现自己无法适应公司的企业文化。“我认为自己是个投资家，而他们交易得太频繁了”，辛普森如是说。有一天吃午饭的时候，公司的一位律师问辛普森，“你还没有意识到这个地方有多糟糕吗？他们的所作所为，简直就是在走下坡路！如果你还想保住你的名声，那还不如离开这里。”辛普森不久之后就辞了职。他在股东管理公司只待了短短五个月。那一年他33岁，有3个孩子，一家人刚刚搬到洛杉矶。尽管芝加哥还有些机会，但辛普森决定还是留在西海岸看看有没有什么机遇。
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在一番简短的搜索之后，辛普森在加州联合银行（United California Bank）找到了工作，他主要帮助开展一项投资管理的业务，并且成为投资业务方面的副主管。这一新业务后来被剥离出来，成立了一个独立的公司，叫西部资产管理（Western Asset Management）公司，并成为西部银行集团（Western Bank Corporation）的子公司。辛普森在这里做了9年的投资组合管理主管，后来成了调研部的主管。在西部资产管理公司取得成功的同时，辛普森发现，在大银行环境下经营很困难。西部银行集团的主席想提拔辛普森做西部资产管理公司的CEO，但前提是辛普森得承诺自己将在公司留任。就这样，主席迫使时任的CEO辞职，将辛普森任命为西部资产管理公司的新任CEO。尽管辛普森的确继续留任了三年，但是他发现自己与管理的角色格格不入。他渴望做一些企业家的工作。一些朋友想和他合伙创立投资管理公司，辛普森犹豫不决。在股东管理公司的经历颠覆了他的价值观，也完全改变了他对投资的看法，让他懂得了商业风险的重要性，使他走上了价值投资之路。在西部资产管理公司任职的日子里，辛普森立足于公司和个人两个基础，思考并发展了他的投资哲学，开始皈依价值投资之道。在他主管调研部的期间，其投资哲学快速形成，并转向了集中度更高的价值投资道路。就在这时， GEICO向他抛来了橄榄枝。
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子弹有限，谨慎射击
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20世纪70年代，大多数保险公司持有的证券投资组合中，都包含着品种丰富的各式债券和少量股票，目的是通过分散化，将风险控制到最低。他们的投资组合中，同样包含着很高比例的政府公债，在20世纪70年代高通胀的那段时间里，这些投资组合大多数损失惨重。在辛普森1979年前来任职前， GEICO也不例外。他大刀阔斧地调整了GEICO的投资路线。之前和贝恩达成的协议允许这位新任的CIO将GEICO的资产组合中的股票份额比例提高到三成。而那时候，大多数财产险、人身险保险公司将资产组合中的股票份额占比限制在一成左右。上述协议同样允许辛普森将仓位集中起来。就这样，辛普森一上任就迅速投入到工作中，他大幅削减公司持有的债券份额，并在有限的几只股票的基础上，重新构建了股票投资组合。
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考虑到贝恩在企业的微观管理方面享有盛誉，辛普森事先声明，要求自己单独负责管理GEICO的投资事务。“做决定的人越多，想要做好就越困难。因为在这种情况下，你必须使每个人都满意。”他要求巴菲特和贝恩都不得干涉他的投资组合。
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