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投资中不简单的事 15 5 178一周年思考
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邱国鹭/2016.06
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从上证指数创出5 178点的高点后开始下跌，到现在已经一年了，期间市场跌宕起伏，经历了多次千股跌停，我觉得如果要谈什么思考的话，其实也就是老生常谈的几个常识。
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第一，安全边际的重要性。市场风云变幻，难以提前预测，总是有各种各样的黑天鹅事件在你觉得最不可能发生的时候发生，所以在买入时注重安全边际，在买入后以不变应万变，是很重要的。安全边际一是来自低估值，二是来自坚实的基本面，二者相辅相成。如果有安全边际，即使最坏的情况发生，你也会发现买的东西还是很抗跌的。
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第二，杠杆是把双刃剑。长期来看，杠杆的存在本身并不能使指数涨得更高，它只是增加了双向的波动性。杠杆还会导致即使是一些正确的策略，因为无法承担过程的剧烈波动，而导致被中途洗牌出局。最典型的是1998年的长期资本（LTCM），他们的组合在公司破产清算后的几个季度内又创出了历史新高。2015年是中国第一次真正意义上有杠杆的牛市，因此有些人会第一次真正体会到双刃剑的痛苦。
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第三，流动性本身是流动的。华尔街有句谚语：“流动性是个小人，总是在你最需要它的时候消失。”在这一次连续三轮的快速下跌中，这一点也体现得比较充分。从顶峰每天两万亿元的成交量萎缩到最近3 000亿元，加上期间有多次千股跌停，很多投资者买的时候不费吹灰之力，卖的时候却发现根本卖不出去。因此，投资对于流动性的变化要有充分的考量，长期投资对流动性的依赖就要小得多。
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第四，底是圆的，顶是尖的，因此风险控制必须是无时无刻的。为什么说“顶是尖的”？因为高杠杆的市场一旦下跌，免不了会出现踩踏事件，容易形成“尖顶”。很多人抱着侥幸心理，希望牛市的时候不管风控，先参与炒作赚把快钱，等熊市的时候再来做风控，但在这种尖顶加上流动性的突然萎缩的情况下是很难实现这种风控转变的。风险控制本来就应该是投资的固有部分，必须是无时无刻的。
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第五，树不可能长到天上。对股票的炒作只能支撑股价一时，只有基本面的良性发展，才能长久地支撑股价上涨。就像有句话说的，你可能骗一部分人一辈子，也可能骗所有人一阵子，但你不可能骗所有人一辈子。大多数所谓“新概念”最终证明只是概念而已，所谓的“新估值体系”不过是为了吸引人们去接盘那些传统估值体系下已经是超高估值的股票罢了。在2015年二季度很流行的一个段子是“你可以变得更聪明，或者你可以变得更有钱”，仿佛只有群体性地放弃理性思考、随波逐流才能挣钱。这种击鼓传花的“博傻”游戏一般玩不长，音乐总有停止的时候。
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第六，个股选择才是王道。虽然最近很多人总结经验，说熊市就该空仓，5 000点就该逃顶，但其实，把时间维度拉长来看，以10年为期，真正做得好的基金经理很少是依靠择时的。为什么呢？因为事前谁能够真正知道什么时候市场见顶、什么时候熊市来袭呢？谁又能事前预测上涨和下跌呢？如果有这样的人，那么做股指期货就行了，做什么股票呢？长期来看，个股选择才是王道。例如最近，家电、白酒、食品饮料中的部分低估值、基本面好的股票在市场2 800点时创出股价历史新高就是很好的例证。
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第七，不管科学技术如何进步，人性的贪婪和恐惧都是不变的。尽管2015年上半年的大牛市中有新产业、新股民、新媒体、新杠杆等的共同作用，但是最后股价的运行轨迹却与历史上的多次股市泡沫的产生和破灭非常相似。所以说，做投资，经验是无法替代的。过去12个月的市场巨幅震荡，那些经历过2000年互联网泡沫破灭和2008年全球金融危机的市场老手们更能够应对自如。
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每一次市场大跌来袭，人们总是觉得它是史无前例、百年一遇的，但其实在资本市场的波动中，每隔几年或十几年都必然要来一次这样的洗礼。做投资必须要居安思危，才能够以不变应万变，在各种恶劣环境中都生存下来。对于职业投资人来说，决定其长期回报率的，并不是他的股票在牛市中能够涨多少，而是他在熊市中的表现。
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以上是我在5 178点一周年之际的几点思考，没有任何新东西，都是些老生常谈的常识。市场不管如何变化，投资都离不开常识，离不开市场运行的内在规律。
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「本文为2016年6月邱国鹭为新华网专栏撰稿。」
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投资中不简单的事 16 股票研究的断舍离
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冯柳/2015.05
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研究有边际效益问题，要找效益大的地方投入，不同阶段有不同的研究要求，大部分时候只要同步于市场进行理解就可以了。但被市场多频次演绎后，就得在市场认识的基础上进行超越，要与市场比深度和远度，极端共识区域就得尽量找市场认识的相反点，要与市场比角度。这几个层次的难度是递进的，所以要有阶段认识能力相辅助才容易进行。
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各方面都完美的系统是不可能长期存在的，放弃效率和短期安全的系统往往才会是长期安全和可重复的。这不太符合人性，也就保证了系统的独特和有效性，也有利于将精力放在长期要素和战略点的思考上。
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研究有三个着力点：
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◎ 产品研究，可以帮助理解生意模式和估值模式； ◎ 格局研究，可以帮助理解发展路径和可把握程度； ◎ 股价阶段分析，可以帮助解决视角力度以及预期的程度理解。 阶段分析能解决赔率分布问题，基本面研究可以解决空间、方向和信心问题，阶段认识是相对次要的辅助工具，不能夸大但也不能没有。
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守正出奇求变，研究上的“正”就是逻辑风格，这点要稳定，不能功利性地变来变去。但视角要灵活，这是“奇”，要不停地转换视角去看待问题。另外，还要有挖掘变化的能力，这是超额收益的来源。
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尽量寻找虚实结合的标的，“实”是落脚点和确定性，绝不能错；“虚”是展望、臆想，也是大利润的来源。“求变”就是这个意思，既然是变化中的，自然不能太追求准确，对了是命好，错了就罢了，所以要严肃活泼地进行研究，严谨地寻找确定性，也要敢于不那么严谨地拥抱不确定性，冲它而来，但别为它过分支付。
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涨跌都能令人坚定的才是好标的。跌，会令实的更实，因为价钱便宜了；涨，会令虚处显得确定，因为得到市场的确认和佐证了。这就是虚实结合带来的效果，如果涨几十个点就让人有想卖的感觉，那就说明虚处不足，就不太可能是好选择，最后也许连那几十个点也不容易挣到。反过来也是一样，跌了不敢重仓就说明实处不够，要多检讨自己对确定性的把握能力。一般来说，长牛好票都是能持续化虚为实、以实展虚，且不断良性循环的。
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研究时应先把前提定好，是战略考虑还是战术选择。如果是战略考虑，那就不要去管什么价格包含或预期差；如果是战术动作，就应对市场进行分析，着重于市场理解。战术战略一致性的机会实现起来会更简单轻松。战略决定期要以企业质量为先，非战略决定期要以市场的预期包含程度为先。
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