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美国货币史：1867-1960（精校本） [:1703687828]
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11.4 为什么货币存量保持稳定增长
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对于细节的过分专注会导致只见树木，不见森林，无法解决在本章开始时提出的问题。为什么货币存量的变化率如此稳定呢？这仅仅是一个巧合吗？
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尽管我们不否认有巧合因素，或许它还发挥着重要的作用，但是其他的两个因素也可能对这一结果有一定的影响，尽管我们不肯定它们是否能提供一个令人完全满意的答案。其中一个因素是之前提到的从1944年开始的货币存量月份数据的可得性。这说明货币存量的变化被联邦储备体系纳入了考虑范围，尽管它显然只是联邦储备体系考虑的众多因素之一。
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有一种观点是：在实施债券维持计划的1942年和达成协议的1951年之间，货币存量不受联邦储备体系的控制，因此这一时期数据的可得性并不重要。然而，这一观点似乎过于肤浅。如果货币存量、价格或者其他经济指标的大幅变化早于实际发生的时间，放弃刚性债券维持计划的强大压力也会提前到来。这种压力直到1950年才出现也许是一个巧合，但是不能认为1951年之前的货币稳定状态都是巧合。假定这种压力提前到1948年或1949年出现，主要的影响可能仅仅是联邦储备体系更早地放弃债券价格支持计划，而货币存量的稳定程度应大致相同，而且，导致货币存量从1951年起相对稳定的因素很可能更早出现。
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另一个起作用的因素是货币当局对自身作用和行动结果的不确定以及公众对经济事件高度关注的共同影响。这意味着货币当局和其他经济当局面对公众的监督并且被要求达到很高的标准——也许是不可能达到的高标准。这一共同影响导致了当局在任一政策方向上行动都较为迟缓，声明比行动更为有力。同时，数据的可得性提高意味着货币存量的急剧变动不会像从前那样长时间地不被发现。
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这一因素的重要性在以后几年的变化中得到了证实。随着时间的推移，联邦储备体系和见多识广的公众更加重视货币变动的作用，并且联邦储备体系对自身行动所可能导致结果的预测也更有把握了。于是，联邦储备体系开始更积极地采取行动。图52中的货币存量序列显示了货币存量的变动幅度随时间而扩大。我们的数据显示，货币存量增长率在1952-1953年和1956-1957年下降的幅度几乎相同，而1959-1960年比1952-1953年下降的幅度更大；1958年的扩张幅度比1954年要大，而1960年和1958年几乎一样。因此有迹象表明，货币存量变化率的高度稳定可能已经成为历史了。
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尽管更大的变动率主要反映了联邦储备体系对货币变动效力更有信心，但同时也在一定程度上反映了货币政策行动和效果之间的时滞导致的累积因素及其影响，而这种因素容易被忽略和积累。从1954年开始上升的货币增长率直到1955年和1956年才发挥出它的全部影响。当这些影响以物价上涨的形式表现出来的时候，联邦储备体系不得不通过降低货币存量增长率来应对。联邦储备体系第一次的反应就过度了，导致第二次反应更加过度。但是，这些影响直到1957年和1958年才再一次开始显露，并且在1958年以货币存量高速增长的形式产生了更大的反应。这种增长再一次导致1959年联邦储备体系的剧烈反应，并缩短了经济周期的扩张阶段。反过来，这次扩张的中断造成了1960年3月货币政策的迅速逆转。联邦储备体系的这些举动阻止了由于过早中止1958-1960年经济扩张所造成的漫长的经济紧缩。实际上，这次紧缩非常短暂和温和，仅仅从1960年5月到1961年2月。
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如果这一解释有其合理性，那么它将引出有些自相矛盾的结论，即20世纪50年代对货币政策功效的信心与货币稳定性成反比例关系，联邦储备体系对货币政策效力的信心增强将会增加货币存量的不稳定。但愿这一过程并不剧烈而是可以自我约束的。
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注释
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[1]除了1939年，表25中的各个时期均以经济周期的高峰为始末。排除1939年是为了把第二次世界大战时期分离出来。为了剔除经济周期因素导致的偏差，我们选取了包含完整经济周期的时间段。用经济周期的顶峰而不用谷底来标注时间段起讫，反映出我们多次发现的这样一种现象：在一个大规模的收缩之后，往往是一个具有相当规模的经济扩张，反之却不成立（参见我们即将出版的Trends and Cycles in the Stock of Money in the United States，1867-1960）。相对于谷底到谷底的时期，顶峰到顶峰的时期之间的独立性更强。
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[2]国会的两项调查很大程度上集中在财政部与联邦储备体系的关系上，并得出了关于货币政策广泛的、有价值的大量证据。1949-1950年Paul H.Douglas参议员领导下的调查，将公众的注意力集中到重建“联储为了稳定经济而限制信用和提高利率的自由”（见下面的报告，第2页）的重要性上。该报告共出版了三卷（Joint Committee on the Economic Report, Subcommittee on Monetary, Credit, and Fiscal Policies, Monetary, Credit, and Fiscal Policies, Statements to the subcommittee and Hearings，81st Cong.，1st sess.，1949；and Report prusuant to S.Con.Res.26，81st Cong.，2d sess.，S.Doc.129，1950）。1951-1952年在Wright Patman代表领导下的小组委员会的调查，包含了许多和Paul H.Douglas的调查相同的内容，并特别提及了协议前后的相关事件。小组委员会发布了一项听证：一本两卷的问卷回答情况概要——问题根据被调查者的不同而有所变化——这则概要提交给了财政部、联储委员会主席、联邦公开市场委员会主席、联邦储备银行主席、经济建议委员会主席、联邦和州立银行审查当局、复兴金融公司、经济学家、银行家、寿险公司主管和美国政府债券经销商。小组委员会还发布了一篇报告，这个报告在货币政策角色的问题上不如Paul H.Douglas领导的报告直接（Joint Committee on the Economic Report, Subcommittee on General Credit Control and Debt Management, Monetary Policy and the Management of the Public Debt, Replies to Questions, Hearings, and Report，82d Cong.，2d sess.，1952）。
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这个时期的书籍包括：Marcel Rist, La Federal Reserve et les Difficultés Monétaires d’Après Guerre，1945-1950，Paris, Amand Colin，1952；J.S.Fforde, The Federal Reserve System，1945-1949，Oxford, Clarendon Press，1954；William E.Bensel, Federal Reserve Open Market Operations in the Postwar Period，1946-1954，New Brunswick, N.J.，American Bankers Association，1955；Lester V.Chandler, Inflation in the United States，1940-1948，New York, Harper，1951。
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[3]参见第10章注释[32]中的数据。
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[4]Michigan调查研究中心对1950-1953年公众物价预期的调查提供了进一步的证据：
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其余部分是不确定的或者被调查者的答案无效。见Federal Reserve Bulletin, July 1952，p.742；June 1953，p.592；George Katona and Eva Mueller, Consumer Attitudes and Demand，1950-1952，Ann Arbor, University of Michigan，1953，pp.25-26。
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[5]1959年，联邦储备体系自1917年以来第一次允许成员银行用它们的一部分库存现金满足法定准备金要求，并在1960年9月提高了这一部分所占的比重。在1960年11月之后，所有的库存现金都可以算做准备金。除了1959年，文中提到的其他年份的准备金要求的变动，都是按保留准备金占净活期或定期存款的百分比列示的。
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[6]参见第10章注释[30]。
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[7]这些措施从1948年9月开始有效地降低了准备金要求，对中央储备城市、储备城市和乡镇银行，准备金要求分别从活期存款的26%、22%、16%降到了22%、18%、12%，从定期存款的7.5%降到了5%。相比1949年6月30日委员会临时提高准备金要求的权力到期时的自动调整，这是更大幅度的降低。
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[8]此外，8月银行承兑汇票的购买率上升，并且银行监管机构要求贷款者自动合作以限制信贷规模。11月，银行再次被要求限制非必需的信贷扩张。1951年3月到5月，所有的金融机构都被要求参加1950年9月的《军需品法案》（Defense Production Act）规定的自愿信贷限制项目中。在此法案下，消费信贷在1950年9月得到了控制，并且在10月份控制进一步加强。对住宅和某些商业建筑的房地产信贷也在1950年10月、1951年1月和2月受到限制。保证金从1951年1月市场价值的50%增加到75%。
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[9]然而，1953年2月20日，购买股票的保证金要求从75%降到了50%，因为当时股票市场看似并未出现通货膨胀的迹象。
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[10]1953年3月，联邦公开市场委员会同意对联邦储备体系账户操作作如下改变（Board of Governors of the Federal Reserve System, Annual Report，1953，p.88）：
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在政府债券市场上支持任何价格和收益模式不是委员会目前的政策，对政府债券市场的干涉仅是为了实现货币和信用政策目标（包括整顿无序市场）。
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在委员会进一步研究和行动之前，应在财政部融资时限制购买：（1）可兑换的到期债券；（2）发行中的债券；（3）剩余期限与可兑换品种一致的债券。
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