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大通胀与再平衡：“后危机时代”的抉择 如何看待全球和中国的通胀前景？
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中国不可能通胀？
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通胀的恐慌开始蔓延，随着美欧货币印钞机开足马力，全球对于信用货币的不信任加剧，美元债券抛售压力空前，商品和贵金属一时间成为资金避险的天堂。
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中国未来是否会被全球通胀空气所“传染”？
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认为中国不可能通胀的理由主要有两个。
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一是中国经济仍处于潜在增长水平以下，不会出现明显的通胀。
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由此引申的一个问题是，中国的潜在增长水平到底在哪里？
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2003年后，中国经济一直以两位数以上的速度在跑，从消费者物价指数看，直到2007年下半年才开始感受到明显的通胀，于是不少经济学家认为中国经济的潜在增长水平可能已经上移至10％～11％。2003年前，中国经济学界关于潜在增长渐成共识的测算结果是7％～8％。这也是政府制定“保八”的最原始的依据。而在现有可以找到的各种测算中国潜在增长率的文献中，结果大致在6.58％～9.7％之间。
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在我看来，关于中国潜在增长和通胀的关系，至今有两个问题没能讲清楚。
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第一个问题是中国经济增速自2003年达到10％以上后，真的就没有通胀吗？2004～2008年16个季度的国内生产总值平减指数，只有2006年的前三个季度国内生产总值平减被压制在3％附近（由于2004年下半年实施的高强度的宏观调控开始起作用），而其余季度的平减都显著高于3％。但中国的消费者物价指数直到2007的下半年才开始进入一个明确的价格快升阶段。而且主要还是在猪肉价格飞涨的带领下突破的，所以官方的经济学者经常将中国的通胀称为结构性的物价上涨，似乎这只是一个个体的、偶发性的事件。
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第二个问题是倘若中国最近5年存在潜在增长水平的突破，那么是什么因素引导着这种突破呢？
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客观上讲，20世纪90年代中后期以后，中国经济制度变迁的正向溢出效应随着政府主导性越来越强，一直处于逐步耗损的状态。粗放型的廉价工业化和城市化道路越来越受到资源和环境的约束，在投资经济的逼迫下走向出口经济，结构严重失衡的经济被牢牢地绑在美元战车上，经济脆弱性凸显。
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老实讲，我不太看好最近几年中国潜在增长水平发生了跃迁的结论。何况转轨经济的潜在水平测定并无一个成熟的理论框架，先前7％～8％的研究结论也是模拟市场化国家模式的测算结果。随着制度溢价的消失和人口红利拐点的到来（估计在2015年左右），我更偏向于中国未来潜在增长水平向下修正的判断。
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因此，强力要保住8％的增长是否会付出通胀的代价，这在逻辑上并不构成障碍。
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二是中国的基本状况是总供给大于总需求，中国存在产能过剩和劳动力供求过剩，而这些与通胀不可能同时出现。
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总供给大于总需求不是个新鲜事物，随着大工业革命和科技突飞猛进，“萨伊定律”（供给创造自己的需求）就已经作古，后面的事情都是有效需求不足。那为什么还有通胀？因为确立了中央银行制，印钞票短期内能够平衡供求。从这个意义上讲，通胀最重要的还是货币因素。也就是说，超发货币会使得货币供过于求，只要货币供过于求的水平大于商品供过于求的水平，那么即便商品不存在紧缺的现象，其价格也会上升（实际上是该货币购买力的贬值）。
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产出缺口也非一成不变。随着去过剩产能化的演进，资本密集型产业供应能力的损失变得不可逆。尽管政府反衰退的折腾会使企业投资或出现误判，而使这一过程延长，但总体趋势不可逆。炼钢、炼焦的高炉停产就等于报废，工厂也无法找回失去的熟练工人，采掘因为缺乏新增投资和设备老化而产能下降，所有这些都使得产出缺口迅速缩小。尽管需求在掉，但供给可能掉得更快，特别是衰退时间越长，需求反弹就可能在时间上大大引领供给。简单讲，印钱就能使需求上升，但供给恢复则需要一个投资建设期。如此，在时间点上，出现产出缺口与敞口之间的转换，价格短时间内就能飙升。
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总之，总供给大于总需求也好，经济衰退和产能过剩也罢，和通胀、通缩一样，都只是事物的结果和表相而已，不构成事物发生的原因。
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全球通胀的前景看信用扩张
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流行的观点认为，危机将美国的“影子银行”的信用机器彻底摧毁了。随着资产归零，包括经纪自营商、对冲基金、私人股本集团、结构投资工具和渠道、货币市场基金以及非银行抵押贷款机构都遭受了灭顶之灾。
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所以，即便当下美联储资产高速扩张了一倍多（从2008年9月的9000亿美元上升至2009年6月的1.9万亿美元），但货币乘数也掉了一半多，所以整体上其信用规模并没有扩张，或还在收缩。美联储跟金融部门置换“有毒资产”的钱，大部分被以超额准备金付息的方式稳定在美联储的账上，反正此时金融机构也不想出去干活。这就是个“堰塞湖”。
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当然，在“影子银行”得到有效清理之前，信用还会处于紧缩之中，与基础货币发行量互相抵消。未来美国信贷市场即便恢复正常，货币乘数肯定也回不到那个虚妄繁荣时代的水平了。但是我们不能拿当下极端不正常状态的货币乘数说事，现在不是缺钱，而是外面的世界不够安全。
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未来不通胀，除非两条：一是美国金融部门永远恢复不了，那不是世界末日吗？二是美联储能在经济复苏前，及时回收多余的钱。怕的是在经济真正复苏前，价格就已经涨起来了。那时美联储会收吗？美联储已经直接买了公债，这和先前传统的量化宽松手段有本质区别，债务货币化的结果将增加流通中的货币，无论货币乘数反弹与否，信用都将同比例扩张。
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随着价格上涨，银行庞大的超额储备就会蠢蠢欲动，货币乘数反弹，短时间内就可能是堰塞湖决口，引发滔天洪水。
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美国“滞胀”的可能性
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