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清理地方政府融资平台债务的宏观成本
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国务院已经下了专文，要彻底清理地方政府的平台债务，可见兹事体大。
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截至2009年年末，中国人民银行口径所统计的地方政府融资平台贷款余额为7.38万亿元人民币。其中2009年新增投放3.05万亿元，按照正常基础设施项目的建设进度，2010年货款余额或会上升10万亿元，2011年或有可能达到12万亿元，这是预期之内的。
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当未来经济遇到波动时，平台项目正常偿付肯定会遇到比较大的困难。因为根据我们对全国110个城市平台债务的调查，只有约10％的项目可以完全靠项目现金流作为第一还款来源，而90％左右的贷款或多或少都需要土地开发权、地方政府财政安排等第二还款来源作为支持。
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即便如此，我仍然认为，未来中国银行体系不会出现不良贷款飙升的结果。因为，现行体制下，政府肯定是要保银行的。既然银行不承担偿付风险，处置不良项目的成本谁来承担？经济中只有四个部门：政府、企业、住户和金融部门，这就是我们要讲的“宏观成本”——真正的风险所在。
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因为政府有征税权、铸币权，所以不需要也不会去承担最后的成本。那只有住户部门来承担。
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住户部门承担成本的方式无非三种。
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一是平台债权私有化，这是一种风险对冲的安排。中国人民银行前不久号召要积极推进平台贷款的证券化，把集聚于中国银行体系的宏观风险社会化，一直是货币当局梦寐以求的事情。美国发生的事告诉我们，如果不控制杠杆率，分散和转移风险反倒会成了扩散和放大风险。
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二是要长时间保持低储蓄利息率，银行部门可维系长时间的利差。这相当于住户部门实质性给银行部门注资，如此，银行至少能够为未来可能的坏账率上升争取时间和储备应对的弹药，同时低利率也会降低平台的真实债务。
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三是变现其他政府资产（将政府企业股权、项目收益权等注入平台）以偿付平台贷款，而这些政府资产本就应该属于全民财富。从经济学意义上讲，这意味着住户部门福利受损，因为未来给私人部门的减税空间减少，住户部门会变相高成本地消费这些平台提供的所谓公共品。有经济学家经常讲，“我们是在做好事，我们不是在做投资，我们是在做未来的公共消费”。只不过这种消费多少有些强迫和高成本。比如，京津高铁一年得亏好几亿元；再比如，我们会花数百亿元在某两个大城市之间再修一条高铁，为的是节省十几分钟的行程。
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未来经济增速和楼市决定正常偿付的风险
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地方融资平台上的7.38万亿元债务，若按照70％的抵押率，意味着作为银行贷款抵押的土地的价值高达10.5万亿元（假定土地估值准确），这一金额是过去5年（2005～2009年）土地出让净收益（若收地补偿金占土地出让收入平均按15％左右）的4.4倍。
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另一种方式表达，以2009年的土地出让收入来偿还这7.38万亿元债务，需要6.15年时间；以2008年的土地出让收入来偿还，需要14.76年时间。而且，这还不包括债务利息和未来两年平台余额要达到自然增长的峰值。
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以上估算同时假定未来的土地出让收入将用于偿还当前债务。换句话说，将不会有多余的资金用于基础设施建设。当然这是不现实的，如此怎么获得继续推进城市化所需的资金呢？
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眼前现实的压力在于利息偿付。以2009年年末余额7.38万亿元债务的平均融资利率为6％计算，2010年地方融资平台需要偿还的利息金额大约为4500亿元。以2010年年末余额10万亿元债务的平均融资利率为6％计算，2011年地方融资平台需要偿还的利息金额大约为6000亿元，2012年则将高达7200亿元。
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考虑到很多项目在相当长的一段时间里不会产生任何资金收益，很多地方融资平台只能依靠已获贷款或新的贷款（如果银行愿意继续贷的话）来支付利息。还有一个选择，当然是卖地筹资。
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宏观上看，这只是一个“以时间换空间”的游戏：现在来看，可能一个城市里并没有达到规模经济的人口，但是却已经开始修建地铁；没有多少住宅小区，却开始修建广场公园等基础配套设施。这一切取决于中国经济的发展速度，即未来中国如果仍将以过去的速度继续增长，地方政府未来将获得预期的税收和土地出让收入，可能现在看来不太挣钱的项目以后能够逐渐挣钱，并且挣得越来越多。现在看起来不合理的投资未来会变得合理。
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但是，假如土地出让收入回落，或者市场低迷，地方政府仍需维持当前的支出水平，这个游戏将不会有圆满的结局。
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地域的不均衡、政府级别的差异将会放大这种风险。根据我们的调查，沿海省份获得平台贷款58％，却获得土地出让收入的70％；内地获得平台贷款42％，却只获得土地出让收入的不到30％。
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2009年大量新上的平台多为县区平台，地方政府行政级别越低，其持有的土地价值就越低，那么2010年以后他们在偿付债务本息方面的困难就越大。
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光鲜的政府资产负债表背后
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因为正常偿付会遇到困难，所以大家现在才会坐下来谈未来债务清算，以求从资产负债表中获得安慰，为的就是要证明平台债务在未来不会是一件大事。
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尽管和深陷债务重围的西方政府相比，中国政府的资产负债表一直比较光鲜，但我们相信政府已经“囊中羞涩”。
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简单盘算了一下中国政府的负债率，来自以下六项：
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一、国债：2009年年末6.47万亿元人民币；
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