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大败局Ⅱ（10周年纪念版） 【八方说词一】可惜了，科龙
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北京大学 周其仁教授
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读科龙的报道，被一个问题折磨：要是还由创业老总潘宁那一代人领导，科龙至于落到今天这步田地吗？知道历史不容假设，可忍不住就要那样想。因为与潘宁和当年的科龙有过直接的接触，有几句不吐不快的话，要写下来。
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第一次见潘宁，是1998年在成都。当时科龙到西南大展拳脚，收购一家军工厂的车间改建电冰箱生产线。听潘宁的讲话，沉稳里透出豪情。当时中国出现“通缩”，经济不景气，科龙偏偏在那个时刻大举投资，不能不触发我的好奇心。当面问潘宁，他只回答了一句——到热的时候就晚了。从此，我对科龙就上了心。几个月后，河北省请潘宁给当地企业家讲话。得到消息，我凌晨起身从北京赶到石家庄听他的报告。还是那个风格，沉稳里透出豪情，阐释经营企业的核心理念——不熟不做。潘宁讲得仔细，河北企业家听得入神，我这个研究经济的更觉得“掘到了宝”。午后，潘宁要赶北京的航班到香港，碰巧科龙的车子没有办妥进京证。我看时来运到，毛遂自荐说自己1986年就拿到驾照，不妨让我捎他走。没想到，潘总还真就上了我这个教书先生的车。
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回程路上下雨，我要集中精力对付路况，但还是有几句交谈。科龙1993年在香港上市，所以潘宁时不时要到香港出差。谈到香港与内地企业经营环境的差别，潘宁在车上有一句话让我至今难忘。他说，在香港不需要结识官员，百分之百的时间可以用于市场和业务；回来呢，你非应酬不可!我想，从细部观察，中国的改革还有千山万水要走。从此，我访问企业就多了一道必问的题目：多少时间用于市场，多少时间应酬官场？
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有了给潘宁当过一回司机的交情，次年我到科龙做调查就顺理成章了。潘宁完全不管我，我想找谁谈就找谁谈，想问什么就问什么。记得在容桂镇住了一周，每天到科龙不同的部门访问。对我帮助最大的是潘宁创业团队里的陈总，最早的三只“容声”电冰箱——也是国内首次生产的双门电冰箱——就是他在1984年领着几个师傅敲出来的。陈总告诉我，那三只电冰箱拉到香港技术鉴定合格，但要申请国内许可证就难于登天。
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其间的千辛万苦按下不表，反正，科龙从20世纪90年代开始腾飞。到1999年，科龙电冰箱产量265万台，年销售额58亿元，利润6.3亿元。就是今天，媒体里一片科龙的负面消息，我还是认为，将来的人要知道“中国制造”是怎样一回事，科龙当年的故事应该是一个缩影吧。
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科龙问题的根子是产权体制。1984年创办的公司，不是国有就是集体。但是实际上，“出资”的不只是镇政府的几万块钱，还有潘宁创业团队的企业家人力资本。市场竞争的压力使企业的控制权落在企业家手里，但原先的体制却不承认企业家人力资本的合法权利。这种特别的问题，在那个时代创办的国有企业里普遍存在。不过，也正是市场竞争的压力，逼迫这类企业改制。但是1999年那次调查，我没有弄明白，为什么地处顺德的科龙在企业改制方面如此缩手缩脚。读者可能知道，顺德是全国中小国有、集体企业转制的一个发源地。早在1993年，国有顺德糖厂资不抵债，靠卖设备发工资，逼得由员工出资持股“租赁”经营，“企业转制”由此诞生。是年底，顺德市镇两级工业企业的30%完成了转制。顺德市政府顺势提出“产权明晰，贴身经营，利益共享，风险共担”作为企业转制的纲领。
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科龙也转了制。先是员工认购了20%股权，后来又分别在香港、深圳的证券交易所上市，但镇政府的实际控股地位始终没有改变。潘宁深恶痛绝的“应酬官场”，还是有制度基础。我当时不明白的是，在发明了“靓女先嫁”改制方略的顺德，政府为什么还一定要在市场竞争激烈、潮起潮落的家电行业里，维持对科龙公司的控股地位？问过潘宁和他的创业团队，也问过时任镇长的徐铁峰，他们都语焉不详。
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既然“政府控股”，有些结局就难免。就在1999年，因为“到了退休年龄”，65岁的潘宁从科龙下课。虽然从来没有清楚的论证，为什么企业家与政府官员一样到点就要退下。2001年我又到容桂镇。此时，潘宁一家已远走高飞，据说再也不想回来；陈总还是够朋友，送我一套他历年为科龙质量管理编写的技术规范，但明言“不谈科龙一个字”。真正物是人非!我心有不甘，不顾“礼仪”直闯科龙总部。见到了徐铁峰，他已从镇长变为科龙的董事长，正主持新买主的进入；楼上新董事长的办公室刚刚装修完毕。命运已定，还谈什么好呢。
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不久前，为了回应某些人对企业改制的高调指控，评论到科龙案例，我是这样说的：“如果还是潘宁掌控科龙，或者在创业人时期就彻底完成改制，我认为格林柯尔入主科龙就没有那样容易。”要点是，因为没有彻底改制，才导致了科龙的下场。这其实是2001年我最后一次离开科龙大楼时的想法。
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疑团还是没有解决：为什么当年科龙不以潘宁的创业团队为基础完成改制？半个月前到顺德，我再次讨教。了解当年实情的人很难找了，科龙又一次风雨飘摇，不便打扰。看来又要再待来年了。不料临走时，当地一位朋友拿出一本《大道苍茫——顺德产权改革解读报告》送我。书的作者是记者徐南铁，他交代了当时坚持政府控股科龙的原委——时任镇党委书记的陈伟根本就不赞成顺德市“靓女先嫁”那一套。
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这位很有资历的书记并不完全反对转制，而是主张“留大，去小，转中间”。科龙在镇上一大二靓，当然不能外嫁。书中记录了陈伟当年的盘算：“科龙可以卖四五十亿元，还掉六七亿的贷款，还剩下不少。我这当书记的三五年可以不干活，日子好过得很。但是以后怎么办？”他应该不会想到，仅仅几年“以后”，科龙只要几个亿就被出让。他更不会想到，当年辉煌的“国家级”企业，竟然以今天这般面目出现在投资人和公众面前。
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无论当年的主政者现在怎么想，科龙的结局似乎是时也，运也，命也。欲哭无泪。让我道一句：可惜了，科龙。
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大败局Ⅱ（10周年纪念版） 【八方说词二】顾雏军的并购“七板斧”
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顾雏军并购科龙及美菱电器、亚星客车等公司的手法一直颇受非议，郎咸平认为他“利用一些地方政府急于加快国有企业退出的思路，将收购与改制打包在一起，玩了一把双方互惠互利的双赢游戏”。郎教授将之形象地描述为并购“七板斧”。
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●“安营扎寨”——顾氏通过格林柯尔收购的企业多数是上市公司，但是在每一类产业的上端都有一家由他100%控股的私人公司，各产业间表面上看毫无交叉关联，但是考虑今后跨行业的并购和未来整体上市的可能等因素，这样的安排可谓是独具匠心，深谋远虑。一方面可以分散风险，各产业间不会相互影响，从而稳定股价；另一方面，各产业间的交易往来不必完全公开，保证公司有活动的空间。如果未来考虑上市，是打包还是独立上市，完全可以随心所欲。由于顺德和扬州的格林科尔都是私人公司，因此不必披露其资金来源，这也正是他的高明之处。
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●“乘虚而入”——通过对其收购对象进行分析，可以发现存在一些共同特点。首先，大部分目标公司都是国有上市公司且收购交易定价较低。其次，皆为经营困难但品牌较好的企业，科龙、美菱电器、亚星客车、襄阳轴承无不如此。顾雏军在“国退民进”的背景下，将一些地方政府急于出手的、经营困难但是生产条件和市场基础较好的企业作为收购对象，这种对时机的判断和收购对象的选择是整个并购和整合成功的基础。
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●“反客为主”——顾雏军总是能够在股权转让完成之前，便顺利进驻目标公司，入主董事会，或成为董事长，或委托自己的副手成为目标公司的总裁。这样的安排能使新控股股东更好地了解、管理未来的公司，同时，实际上为新控股股东在对公司的操作中带来了一些便利。
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●“投桃报李”——在分析格林柯尔屡次成功收购、整合电冰箱产业的过程中，发现了类似的现象：一方面是顾雏军在收购过程中的屡战屡胜；另一方面是顾雏军入主收购公司之后，上市公司当即与原来控股的大股东发生大量的关联交易。这些关联交易的数额动辄以数亿元计，交易内容多为对原控股公司欠上市公司的债务的安排，公司的商标、土地使用权等往往作为抵偿债务或者交换上市公司应收账款的条件。如果我们作出一点假设，一切便符合逻辑：每次成功收购的背后，总隐含着某些与原来控股大股东之间的默契，那就是格林柯尔通过作出某种承诺获得购买原来控股大股东的法人股的优先权利，甚至获得对格林柯尔较为有利的交易条件，在顾雏军入主上市公司后，与原来的控股大股东通过上市公司的债务豁免或者其他关联交易获得好处。如此礼尚往来，投桃报李，如果事实真是这样，受到损失的便全是中小股东。
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●“洗个大澡”——通观格林柯尔收购的公司，它们都有很多共性：业绩连年下滑，有的甚至被特别处理或濒临退市，基本上已失去在二级市场上的融资功能。那么，如何使这些休克的“鱼”起死回生，再次造血呢？不二法门就是要赢利。顾雏军的赢利方式是玩数字游戏。简单说，赢利=收入-成本-费用-息税。通过研究格林柯尔的财务报表和股市表现，我们发现它在上市公司的“费用”上做了文章——反客为主后，大幅拉高收购当年的费用，形成巨亏，一方面降低收购成本，另一方面为将来报出利好财务报表和进一步的资本运作留出腾挪空间。只此一招，就可以“洗去”未来年份的大块费用负担，轻装上阵，出来一份干干净净的报表，“赢利”就变得相对容易多了。
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●“相貌迎人”——顾雏军频频出手收购，让人眼花缭乱，叹为观止。但更令人惊叹的是其经营能力，被收购的企业，在其经营一年后，立即扭亏为盈，交出一份漂亮的财务报表。这一切似乎都在说明，顾雏军不仅能整合企业，而且更是一个经营专家。但有一个不争的事实是：费用的调节对净利润有根本性的影响。而通过财务分析则发现，顾雏军用的都是同一招：他在收购相关公司的当年就将管理和营销费用大量计提，而在第二年则进行“转回”，由此便迅速地实现了赢利。顾雏军不是经营之神，但其对财务报表的洞察、理解和执行能力，确实称得上是熟练级。
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●“借鸡生蛋”——从顾雏军收购科龙开始，人们就对他的钱从何而来产生了强烈的疑问。那到底是什么在支撑着他无休止地进行收购？我们对科龙的一系列收购活动进行分析，发现顾雏军利用了科龙电器的强大现金流而不只是单单靠他个人的资金，来完成他在电冰箱产业的收购，达到他整合电冰箱产业的目的。作为消费品生产企业，科龙在日常运营中产生了巨大的现金流。例如，科龙电器2003年主营业务收入为61.7亿元。一般来说，科龙的经销商都是先付款后提货，而在供货商和广告商那里，科龙可以拿到30天到90天的账期。以60天的平均账期来计算，就有10亿元的现金一直留在科龙的账面上。因此，科龙有充裕的现金用于投资。显然，收购科龙给顾雏军带来了产业收购扩大效应，他动用了科龙的强大现金流来帮助他实行电冰箱产业的整合。
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