1704616522
流量：比存量更难以估算
1704616523
1704616524
另一个重要提示与非工资劳动者的收入有关，他们的资本报酬很难与其他收入进行区分。
1704616525
1704616526
诚然，与过去相比，这个问题已经没那么重要了，因为今天的多数私人经济活动都围绕公司（一般是股份制公司）展开，所以公司账户与个人账户泾渭分明（个人只承担所投资本的风险，而不承担个人财富的风险，这源于“有限责任公司”这个革命性概念的出现，它在19世纪后半叶已被世界各地广泛采用）。在此类公司的账册上，劳动报酬（工资、薪金、奖金及支付给经理和为公司贡献劳动的雇员的其他费用）和资本报酬（股息、利息、为增加公司资本价值而进行再投资的利润等）截然分开。
1704616527
1704616528
合伙经营和独资经营有所不同：企业账户有时会与公司负责人的个人账户混为一谈，因为他既是所有者又是经营者。目前，在发达国家中约有10%的国内产值来自个人企业的非工资劳动者，这个数字相当于非工资劳动者占就业人口的比例。非工资劳动者大多在小企业（做商贩、工匠、餐馆员工等）和专业领域（做医生、律师等）工作。有很长一段时间，这一类别也包含大量的个体农户，但今天农户已经在很大程度上消失了。在这些个人公司的账簿中，一般不可能区分出资本报酬：例如，一位放射科医生的收益既是他的劳动报酬，也是他使用的昂贵设备的产出。旅馆老板或小农场主也是这种情况。因此我们说，非工资劳动者的收入是“混合型”的，因为它包含劳动收入和资本收入，这也被称为“企业主收入”（entrepreneurial income）。
1704616529
1704616530
为了将混合收入在资本和劳动间进行分配，我使用了在其他经济成分中同样适用的平均资本——劳动划分法。这一选择随意性最小，所产生的结果看来与其他两种常用的方法接近。[2]然而，这依然是一个近似值，因为在混合收入中，资本收入和劳动收入之间没有明确的界限。就当下而言，这基本上没有区别：因为混合收入占国民收入的比重很小，混合收入中资本收入所占比重的不确定性对国民收入的影响不会超过1%~2%。在早期，特别是在18、19世纪，那时的混合收入约占国民收入的一半还多，因此潜在不确定性要大得多。[3]这就是为什么现有的对18、19世纪资本收入比重的估计只能当作近似值。[4]
1704616531
1704616532
尽管如此，但我对这个阶段资本占国民收入比重（至少40%）的估计应该还是可靠的：在18、19世纪初的英国和法国，仅支付给房东的租金就占国民收入的20%，而且所有迹象都表明，农地（约占国民资本的一半）收益稍稍低于资本平均收益，但根据19世纪上半叶特别高的产业利润率来判断，应该远远低于产业资本收益。不过，由于现有数据的不完善，最好还是给出一个区间（35%~40%），比给出一个单一估算值更为稳妥。
1704616533
1704616534
对18、19世纪而言，估算资本存量价值可能比估算劳动收入和资本收入流量更为准确。今天，这个结论在很大程度上依然如此。这就是我为什么像多数经济学研究人员以往所做的一样，强调资本/收入比的演变，而不着墨于资本——劳动划分。
1704616535
1704616537
资本纯收益概念
1704616538
1704616539
不确定性还有一个重要来源，即国民经济核算不考虑对于那些想要投资的人来说所必须付出的劳动，因此我认为图6.3和图6.4中的平均收益率有些高估了，所以我提出了所谓的资本“纯”收益率。准确地说，管理资本和“正规”金融中介（即银行、官方金融机构、房地产中介或合伙人提供的投资建议和投资组合管理服务）的成本显然被考虑在内，并在计算（这里所提到的）平均收益率时从资本收益中进行扣减。但“非正规”金融中介就不是这种情况：任何投资者都会花费时间——有时甚至是大量时间——来管理他的投资组合，决定哪项投资最可能实现利益最大化。这些努力在某些情况下可以被看作纯粹的企业家劳动或某种商业活动。
1704616540
1704616541
当然，精确计算这种非正式劳动的价值相当困难，在某种程度上也相当随意，这也解释了为什么会被国民经济核算忽略。从理论上讲，人们得去测算投资相关活动所花费的时间，再参照正规金融或房地产部门同等劳动的报酬，赋予这些时间相应的单位价值。有人也许还会猜想，在经济快速增长（或高通胀）时期，这种非正规成本还会更高，因为与经济近乎停滞的时期相比，在这样的时期，人们需要更频繁地调配投资项目，花更多的时间研究最佳投资机会。例如，很难让人相信，我们在法国观察到的“二战”后重建时期接近10%的平均资本收益率（英国稍低）就是资本纯收益率。如此高的收益很可能也包含一部分不容忽视的非正规的企业家劳动报酬。（在当今中国等新兴经济体中也可看到类似的收益率，它们的增长率也很高）。
1704616542
1704616543
为了说明问题，图6.3和图6.4中给出了我对英国和法国不同时期资本纯收益率的估值，是用观察到的平均收益率减去投资组合管理的非正规成本（即管理财富的时间价值）的近似估值（虽然可能过高）。这样得出的纯收益率一般比已知收益率低1~2个百分点，或许可以被看作最低值。[5]尤其是，不同规模财富收益率的已知数据表明，规模经济在财富管理方面是非常重要的，最大规模财富的纯收益率明显高于这里提到的水平。[6]
1704616544
1704616546
从历史角度看资本收益
1704616547
1704616548
我从估算中得出的主要结论如下：在法国和英国，从18世纪到21世纪，资本纯收益率一直围绕每年4%~5%这个中心值上下浮动，或者说大体在每年3%~6%这个区间内波动，其中没有明显的长期向上或向下趋势。在两次世界大战中，人们的财产遭到重大破坏，资本数次遭到冲击，纯收益率一度显著上升超过6%，但之后迅速地重返过去的较低水平。不过长期来看，资本纯收益率可能有所下降：18、19世纪经常超过4%~5%，但在21世纪初，随着资本/收入比回到过去观察到的较高水平，资本纯收益率似乎正在接近3%~4%。
1704616549
1704616550
关于最后一点，我们还不能完全确定，因为缺少必要的时间跨度。我们不能排除在未来几十年，资本纯收益率回归高水平的可能性，特别是国际资本竞争日趋激烈，金融市场和机构同样日益复杂，更加复杂和多样的证券投资产品可能会带来高收益。
1704616551
1704616552
无论如何，长期以来资本纯收益率事实上的稳定性（或者说是从18、19世纪的4%~5%略微下降到当前的3%~4%，下降了20%~25%）对此项研究来说是一个极其重要的事实。
1704616553
1704616554
为了正确理解这些数字，先来回顾一下18、19世纪资本向租金的传统转化比例，最普通、风险最低的资本形式（土地和国债最为典型）一般是每年5%左右：资本资产的估算价值相当于该项资产20年的收益，有时可能增加至25年（相当于年收益率4%）。[7]
1704616555
1704616556
在19世纪初巴尔扎克、简·奥斯汀笔下，人们习以为常的是，资本和租金之间的等价关系是5%（较少情况下是4%）。小说家们一般不会论及资本的本质，倒是把土地和政府债券当成近乎完美的替代物，只去谈论租金收益。例如，小说中提到，一位主人公每年有5万法郎或2 000英镑租金，但不管这是来自土地还是政府债券。两者没有什么区别，因为在这两种情况下，收入都是确定和稳定的，足以支撑某种特定的生活方式，并将这种已经习惯了的显著社会地位一代代传递下去。
1704616557
1704616558
奥斯汀和巴尔扎克都认为，没有必要详细说明将一定数量的资本转化为年租金所需的收益率是多少：每个读者都心知肚明，需要大约100万法郎，才能得到5万法郎年租金（或者需要4万英镑资本，每年产生2 000英镑的收入），不管投资的是政府债券、土地还是其他。对19世纪的小说家和读者来说，财富与年租金之间的对应关系是不言自明的，从一种衡量尺度向另外一种转换是轻而易举的，好像两者完全可以同义互换。
1704616559
1704616560
同样显而易见的是，小说家和读者都知道，不管是高老头的面粉厂，还是《曼斯菲尔德庄园》里托马斯爵士在西印度群岛的种植园，某些投资需要人员因素的更多参与。而且，此类投资的收益自然更高一些，一般约为7%~8%，如果谈成一桩好买卖，收益甚至更高，就像赛查·皮罗托早期在香水业取得成功之后想在巴黎玛德莲区投资房地产一样。不过，大家都非常明白，当用来办理这些事情的时间和精力从利润中扣除以后（想想托马斯爵士被迫在西印度群岛花掉的漫长时间），最终得到的纯收益不会总是高于土地和政府债券投资4%~5%的收益率。换言之，额外收益大多是投入经营的劳动报酬，资本纯收益（包括风险溢价）一般不会高于4%~5%（这个数字在任何情况下都不算低）。
1704616561
1704616563
21世纪初的资本收益
1704616564
1704616565
资本纯收益率是如何确定的呢？即扣除包括用于投资组合管理的时间价值在内的所有管理成本之后，年资本收益率是多少？它为什么会从巴尔扎克、奥斯汀时期的大约4%~5%逐渐下降至今天的约3%~4%呢？
1704616566
1704616567
在试图回答这些问题之前，还有一个重要问题需要澄清。一些读者发现，考虑到他们不多的储蓄所获得的微薄收益，当前3%~4%的平均资本收益率已经相当不错了。这里有几点需要说明。
1704616568
1704616569
首先，图6.3和图6.4中显示的收益是税前收益。换言之，它们是在不对资本或收入收税的情况下资本能够得到的收益。在第四部分中，我会讨论这些税收在过去发挥的作用，以及随着国家间财政竞争日趋激烈，税收在未来可能发挥的作用。在目前这个阶段，简而言之，在18、19世纪，财政压力几乎不存在。财政压力在20世纪陡然升高并延续至今，于是与税前收益率相比，税后平均资本收益率长期以来下降得更多。当前，如果采取恰当的财政优化战略，资本及资本收入的税收水平可以变得相当低（一些特别有说服力的投资者甚至能获得补贴），但在多数情况下税收还是大量存在的。尤其是，要记住除了所得税，还有许多税种需要考虑：例如，房地产税降低了房地产投资的收益，公司税也是这样，降低了公司金融资本投资的收入。只有所有这些税收完全废除（有朝一日终会实现，但我们还有很长的路要走），实际归于所有者的资本收益才会达到图6.3和图6.4那样的水平。把所有税收考虑在内，当前多数发达国家的资本收益平均税率约为30%。这是资本纯经济收益与个人所有者实际收益差别巨大的首要原因。
1704616570
[
上一页 ]
[ :1.704616521e+09 ]
[
下一页 ]