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1994年开始，人民币汇率并轨，官方汇率从5.8大幅贬值到8.7，中国庞大的市场和廉价的劳动力吸引了大量外资，世界开始进入“中国制造”时代。东南亚的吸引力逐渐下降，各国的出口显著下降，经常账户开始恶化。然而在泡沫的繁荣中，无人觉察日益累积的风险。
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风起于青萍之末，浪成于微澜之间。1997年1月，泰国的未回收贷款占到了国内生产总值的135%，泰铢贬值压力剧增。5月，国际炒家开始攻击危如累卵的泰铢，泰国政府被迫消耗大量外汇储蓄（约合150亿美元）维持汇率，在国内经济难以迅速改善的情况下，泰国政府于7月2日放弃固定汇率，当天泰铢暴跌近20%。国际投机资本一招得手，迅速转战菲律宾、印尼、马来西亚……东南亚各国的汇率市场呈现出多米诺骨牌式的崩溃，货币大幅贬值，股市狂挫，银行出现兑付危机，房地产泡沫破裂，大量金融机构和企业一夜清盘。
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韩国终究未能幸免。随着30家大财阀中的韩宝、起亚等8家破产倒闭，金融机构不良资产大幅增加，市场开始恐慌。1997年11月24日，韩元兑美元价格到达1139：1，股市暴跌70%以上，创出488点的十年新低，资本疯狂外逃，外汇储备迅速下降到200亿美元以下（实际可用外汇储备仅有79亿美元）。穆迪等评级机构大幅下调韩国国债的信用等级。12月12日，韩元兑美元暴跌到1891：1，在不到一个月的时间，韩元贬值了66%。泡沫全面破灭：韩国33家银行中，5家破产，10家被卖，剩下18家；1984家券商、基金、信托等金融机构中，关停并转了400多家。
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对于韩国民众来说，经过了30年的高速稳定增长，国家能力有着至高无上的权威和信用。面对几乎失控的经济残局，整个社会的信心经受了一次严重的挫折。
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1997年12月19日，韩国与国际货币基金组织（IMF）达成协议，接受IMF 195亿美元有条件的紧急援助。IMF的协议包括：（1）韩国全面开放资本市场，外国公司（个人）可以拥有上市公司的股份从26%（7%）上升到50%；（2）韩国加快产业结构调整和金融改革，企业必须使用国际会计原则，金融机构必须接受国际会计事务所的审计；（3）韩国中央银行必须独立运作、实现完全资本项下的货币自由兑换，以及规定具体的经常项目赤字和经济增长速度等条款。
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这个看似苛刻的援助条款一经曝光，韩国民众哗然，甚至有媒体宣称这是“国耻”。1998年，金泳三黯然下台，反对党领袖金大中上台。
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痛定思痛
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今而思之，如痛定之人，思当痛之时，不知何能自处也。
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——韩愈《与李翱书》
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和大部分接受IMF援助的国家不同，金大中政府并不敌意解读和抵触这些“乘虚而入”的条款，而是首先开始严肃反思前30年的“汉江奇迹”究竟有哪些短板和硬伤。
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现代经济体中，良好健康的企业是国家竞争力的体现，而公平畅通的融资渠道是企业发展的必要条件。而韩国经济积弊的关键之一就在于官办金融。所谓官办金融，就是指国家掌控金融资源，设立和管理金融机构，并依据国家经济发展和产业发展战略，决定信贷规模、资金成本和资金流向。在经济发展的最初阶段，这种“集中力量办大事”的金融模式能把有限资本投向国家扶持的产业部门，起到引导经济增长的作用。[3]但是随着经济规模扩大和复杂程度加深，这种金融模式的后遗症越来越明显，造成了一系列的问题。
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首先，金融体系的市场属性非常弱，是国家宏观经济计划和产业政策的工具。这就决定了银行资金会往国家扶持的产业和企业倾斜。韩国早期的军政府大力扶植大企业，形成“政经共舞”“骨肉相连”的局面。为了“大而不倒”，企业纷纷“多元化”，到1997年，韩国前30大财阀企业平均每家参与20多个行业，所辖企业27个——这些企业从银行取得大量廉价资金，肆无忌惮地在国家信用的隐形担保下继续扩张，造成了整个韩国经济高负债运行，国内贷款利息畸高的状况。90年代中期，韩国国内贷款利息比国际市场大约要高出10%以上，中小企业的利率甚至能达到30%以上，很多企业只能依赖于海外借债——1996年，韩国前30大财阀平均债务比例达到500%以上，制造业负债率超过300%，其中很大一部分外债面临着巨大的汇率风险敞口，为后来危机的“星火燎原”埋下隐患。[4]
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其次，在国家控制金融资源、隐形担保和刚性兑付大行其道的环境下，股市缺乏透明度，债市也发展不起来——这造成直接融资市场乏力、银行一家独大、大企业盲目低效投资、银企关系不良，以及金融资源的配置效率低下的后果。从20世纪80年代进入中等收入国家行列后，韩国一直讨论“产业升级”的问题，但在国家强势主导的增长模式下，企业依赖于规模扩张增加收入，技术进步乏力，产业结构调整姗姗来迟。
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此外，官办金融和大企业病还衍生出另外的问题。比如僵化的劳动力市场——就业率和稳定是政府追求的目标函数，受惠于政府扶持政策的企业因此“投桃报李”，再加上较强的韩国工会力量，形成事实上的终身雇佣制度，而缺乏流动性的劳动力市场最终伤害到企业的活力和创新力。
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这些病灶都和韩国长期威权政府主导的经济增长模式紧密相关——这种模式下是一种跛行的市场经济，政府“闲不住的手”在市场上无处不在，妨碍了“自由竞争”和“开放”的基本市场精神，其结果则体现为官办金融下的隐形担保和高负债、政经勾结、大企业病、迟缓的产业结构调整，以及僵化的劳资市场等。
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痛定思痛之后，金大中的结论是，1997年的亚洲金融危机只是韩国危机的导火索。究其根源，在于随着社会的整体进步，国家要素禀赋的变化，曾使大韩民国走出贫穷的外延增长模式已经走到了尽头，危机的病根早在20世纪80年代已经埋下。而改革的步子却一直被对“高速增长”的迷恋所桎梏。因此，韩国要真正走出危机，必须重塑政府职能，实现增长阶段从高速到中高速、中速的转化，实现经济结构的转化，培育出真正成熟的市场经济。
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国家和人生一样，最难的是面对自己的错误。经历了崛起世界民族之林的盛世沉醉，大韩民族在泡沫退去之后有点迷惘失措。幸而金大中政府当机立断，对症下药，提出了“民主主义和市场经济并行发展”的纲领，借危机倒逼，对韩国政治经济刮骨疗伤。
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刮骨疗伤
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1998年，在韩国国民的支持和国际机构的帮助下（例如，韩国民众主动募集200多吨黄金兑换给央行；IMF将韩国的短期外债转换成中长期外债，在国际资本市场发行外汇平衡基金债券），韩元汇率在年中基本趋稳，同年韩国出口快速反弹，经常账户出现三年以来首次盈余，海外直接投资上升。
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经济基本面的好转为金大中政府下一步改革提供了必要条件。金融部门、劳资部门、企业和公共部门四大领域相继开始了“刮骨”式的手术。
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手术从利益最大，也最艰难的金融部门开始。首先是确立金融监管的制度性框架，修改银行法，确保银行能独立执行货币政策。同时改变以往各个金融机构各占山头的局面，成立隶属于总理的金融监管委员会（FSC），对银行、保险、证券以及其他金融机构进行统一监管。在制度性改造的基础上，打破刚性兑付，让经营不善的金融机构破产重组，截至2000年8月，韩国超过20%的金融机构被关闭或者重组。此外，大力开放国内金融市场，引入国际竞争，提高金融业的经营水平。韩国第一银行、外汇银行等银行相继引入外资，改善银行的资本结构，务必在加强监管的基础上加快金融自由化和金融业的市场化。金大中力图通过这些措施切断金融机构和政府职能之间“剪不断，理还乱”的混乱关系，让金融业回归市场属性，恢复为企业融资的正常功能。
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这些改革都是从制度层面对整个金融业做结构性调整，触及很多人的利益。同时大量不良债权的处理也别无他法，只能通过财政资金的支持进行剥离，以政府（全民）买单的形式消化。因此每一步都走得困难重重。幸而当时危急关头，整个韩国社会对改革的渴望处于高涨期间，金大中的“大手术”得以进行下去。到2000年年底，韩元兑美元的汇率稳定在1300：1的水平，外储达到近1000亿美元，22家商业银行的资本充足率超过10%。
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随着金融行业的改革，韩国政府对企业部门的痼疾也开始做出调整，一是要求各个财阀集团改变“八爪鱼”式的多元化扩张，转向专业化经营，同时修改会计准则，大力提高企业的财务透明度，改善其公司治理结构，并限制财阀集团的产业资本对金融体系进行渗透，以维持金融行业的完整性和独立性。这些措施的实施使得银（行）政（府）不分、银（行）企（业）不分的局面有所扭转。改革初见曙光。[5]
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劳动力市场的改革也于1998年启动。劳动力市场缺乏弹性，企业没有活力，而过高的失业率又是社会最大的不稳定因素——金大中政府努力在这两者之间寻找一个平衡点。1998年修改劳动法，放宽了企业解雇员工的条件，但另一方面，政府大力增加失业保险、医疗保险、养老保险、职业培训等社会福利开支，到2000年实施了覆盖全民的最低生活保障制度。
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与不断扩大的全民社会福利开支配套的，是政府公共部门的简政放权和缩减开支。从1998年开始，韩国进行机构改革，两年间共清退近15%的中央政府工作人员，废除了50%以上的规章制度，对30%以上的国有企业（包括著名的浦项制铁、韩国重工等企业）进行私有化，并实施减免税收政策，让利于民，将政府的权力逐步转移给市场，逐步转型为“小而美”的服务型政府。
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