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在莫兹罗建立美国国家金融的同时，另外一位企业家也在打造另一个不同的抵押贷款帝国。这位企业家的名字是罗兰·阿诺尔。他不像莫兹罗总是站在聚光灯下，他也不想这样。可是，他赚的钱更多。据《福布斯》杂志报道，到2005年，他的身家约为30亿美元。阿诺尔通过向硬货币贷款公司的老客户群提供贷款而致富。这个客户群信誉不好，收入较低。后来美国国家金融遭到了众多的指责，阿诺尔的公司就从来没有被指责过，但实际上他才是次贷真正的始作俑者。他成立的第一家公司，即长滩抵押贷款公司（以下简称“长滩公司”），培养出了大量的高管。他们后来都分别建立了自己的次贷公司。内部人士曾称他们为“长滩帮”。阿诺尔后来成立的公司中有一个叫美利凯斯特。到2004年，该公司成了美国最大的次贷公司。
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阿诺尔在1939年“二战”爆发的当晚出生于巴黎，是个土生土长的法国人。他的母亲是护士，父亲本是裁缝，当时在部队。在巴黎落入德国人之手之前，阿诺尔的父亲回到巴黎并告诉家族所有人迅速撤离。但是，大部分人拒绝离开。阿诺尔的父亲带着自己的妻子和年幼的孩子逃到法国南部，因为有假证件，他们一直在那里待到战争结束也没有被发现是犹太人。战争结束后阿诺尔才知道自己是犹太人，并因此感到非常震惊。战后，阿诺尔一家先搬到了蒙特利尔，并在乔治威廉大学（Sir George Williams College）就读。接下来在1950年，一家又搬到加州，当时阿诺尔在街角卖花来贴补家用。“我非常清楚自由是多么宝贵。”他曾说过。
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阿诺尔对进入自己视线范围内的人影响非常大。“他出奇的聪明且富有魅力。”乔恩·多里奥说。从1992年到1997年，多里奥一直为阿诺尔工作，后期担任长滩公司法律顾问（后来多里奥也成立了几家次贷公司）。多里奥和妻子与阿诺尔共进晚餐，那时阿诺尔正劝说多里奥加入长滩公司。“我的妻子是一个律师，她非常聪明。”多里奥说，“她当时说，虽然她不明白我们90％的谈话内容，但是如果我不为阿诺尔工作，这只能说明我是个笨蛋。”
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阿诺尔管理公司的方式同样也是以铁拳闻名，比莫兹罗更严厉。“他要求严格，而且没有什么耐心。”一位前高管回忆道。阿诺尔喜欢去鼓励别人为他做事，榨取别人的劳动，慢慢地又对这些人失去兴趣。“当他从你的身上获得了自己想要的东西，你就不再有利用价值了。”这位高管说道。
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与莫兹罗不同，阿诺尔做事很隐蔽。他从来不接受记者采访。和美国证券交易委员会往来的文档，公司也只会按照法律要求公开最少的部分。阿诺尔从来不参加行业研讨会，公司办公室的门上也没挂名牌。他极其厌恶和证券分析师谈话。“我见过他一次，”一位前银行分析师回忆道，“我们进入会议室之前需要签一份协议，保证不会将所说的内容泄漏出去。在我职业生涯的20多年中，那是唯一的一次。”
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可是，阿诺尔举止得体，绝不会像莫兹罗那样偶尔很无礼，这不是他的风格。他亲切和蔼，举止传统正派，对所有人都很客气，不管对方是门卫还是社区活动家。他是一位经常废寝忘食读书的智者。他经常询问别人的健康、家庭等情况，并将数百万美元用来做慈善事业。“一般来说，他关心整个社会的情况。”罗伯特·纳兹达说。纳兹达是公共政策倡导机构绿色通行线学会（Greenlining Institute）的前法律顾问，他很长一段时间都与阿诺尔的公司打交道，所以很熟悉阿诺尔。“但不包括在这个利基市场，”纳兹达接着说，“在这个利基市场，他可不是那么关心社会。”
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这个利基市场就是指次贷市场。
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硬货币贷款公司赚钱的方式很简单——他们知道借款人的违约率会比较高，于是他们向客户提出苛刻的条件，客户没有其他选择只好答应。这些硬货币贷款者将可以拖走的东西全部当成抵押品，如汽车、家用电器等等。仅因为贷款他们就获得了高额的费用。他们尽可能多地收利息，别人欠他们的也会毫不心软地收回，所以通常他们都能够收回贷款。而高额的费用意味着那些还款的人能填补未还款者造成的差额。
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最大的硬货币贷款公司如联合贷款公司、互惠贷款公司和家用贷款公司等，同样发放二级抵押贷款，这让身无分文的消费者能够利用住房提取现金。然而，因为高额首付的30年定期抵押贷款的经济模式不属于他们那块市场，硬货币贷款公司不能发放初级抵押贷款。
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但是，法律环境发生了变化。特别是在20世纪80年代初期，一系列旨在重振储蓄贷款业的法律出现了，可是谁也没有预想到它们带来的影响和后果。（它们的影响事与愿违，并在10年内给储蓄贷款业带来了第二次危机。）1980年通过了第一部法律，名为《储蓄机构解除管制和货币控制法案》（Depository Institutions Deregulation and Monetary Control Act）；该法废止了州反高利贷法，此反高利贷法长期限制了金融公司对初级抵押贷款收取的费用。《储蓄机构解除管制和货币控制法案》还消除了住房贷款和房屋净值贷款（由住房提供担保的贷款）之间的区别，这给次贷市场带来了重要的影响。
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两年之后，联邦法《选择性抵押贷款交易平价法案》（Alternative Mortgage Transaction Parity Act）生效。该法案将贷款公司发放新型抵押贷款合法化。和30年固定利率的香草金融工具不同，新型抵押贷款包括可调整利率抵押贷款和期末大额偿还的贷款等。虽然一些州法律能预防新型抵押贷款随意发放和提前偿付条款的风险，但该联邦法优先于州法律。不必说，这些做法的理论基础是提高房屋置业率。“选择性抵押贷款交易至关重要……目的是满足20世纪80年代的需求。”法案中写道。
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规章制度变了之后，硬货币贷款“三巨头”，即联合贷款公司、互惠贷款公司和家用贷款公司，还是将业务范围扩展到初级抵押贷款市场。当然，储蓄贷款业也从这一系列法律中获得了自由发展空间。互助储蓄银行的新一代高管们开始向以前那些不合格的消费者提供贷款。就这样，次贷市场兴起了。
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利用这个绝好机会的第一批储蓄银行是守护者储蓄与贷款银行（Guardian Savings and Loan，以下简称“守护者银行”或“守护者”）。这家银行由极具进取心而又虚荣的拉塞尔·杰迪纳克和丽贝卡·杰迪纳克夫妇共同经营。联邦储蓄银行审查官托马斯·康斯坦丁后来写道，“守护者是起点，也是终点。”
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杰迪纳克夫妇后来实行了一种非常大胆的硬货币贷款模式。他们发放的贷款大都是再融资，客户信用极低，只需要家里还有点值钱的资产就能获得贷款。“只要客户拥有住房并且有贷款的想法，我们就会提供。”杰迪纳克向《奥兰治县纪事报》（Orange County Register）讲述道。凯·古斯塔夫森曾在守护者银行担任过一段时间的律师。她后来回忆说，杰迪纳克夫妇并不怎么关心借款人是否具有偿还能力，因为他们俩总认为，如果借款人不还款，他们可以拿走客户的财产来变卖。“他们的经营模式建立在蓬勃发展的房地产市场基础上。”她告诉《奥兰治县纪事报》记者。1988年6月，守护者卖出了第一笔次级抵押贷款支持证券。根据《奥兰治县纪事报》报道，在之后的3年间，杰迪纳克夫妇卖出了累计27亿美元的证券，而担保这些证券的住房抵押贷款的借款人信用非常低。房利美和房地美从没有涉足这个市场。
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1991年初，联邦监管机构封杀了杰迪纳克夫妇的银行业务。之前成立的资产清理信托公司（Resolution Trust Corporation）旨在解决储蓄贷款业的第二次困境，这时再次派上用场，接手了这个储蓄银行。标准普尔曾提到守护者银行的证券被“严重的失职行为给毁了”。1995年，政府对杰迪纳克夫妇罚款850万美元，指控他们利用守护者谋取私利。他们并没有承认或否认该指控；不管怎样，他们又建立了另一家贷款公司，即优质抵押贷款公司（Quality Mortgage）。杰迪纳克夫妇被禁止该项业务后，他们将优质抵押贷款公司卖给了一家名为Amresco的公司。该公司后来变成了20世纪90年代次贷市场的固定成员之一。
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阿诺尔刚好在他们之后发展了自己的事业。不一样的是，他建立的事业是可持续的——至少，持续了一段时间。1979年，阿诺尔获得了经营储蓄银行的许可，正好随着规章制度发生变化，他将公司改名为长滩储蓄贷款银行（Long Beach Savings and Loan，以下简称“长滩银行”）。起初，他盖了不少住房并进行了其他的房地产开发，但是他迅速发现了一个更好的机会。他注意到硬货币贷款公司能收取高额费用，并意识到即便把费用减半还能够赚很多钱。1988年，和莫兹罗一样，长滩银行开始采用独立经纪人向信贷受损的客户提供贷款。20世纪90年代早期，长滩银行也开始销售抵押贷款支持证券。华尔街非常热切地购买这些证券。长滩银行的规模开始成倍地扩大；1994到1998年间，长滩银行发行的抵押贷款量增长了5倍，达到了26亿美元。
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1994年，长滩银行放弃了储蓄贷款职能，因为这项职能在当时已经毫无用处了。既然抵押贷款公司能够将贷款出售给华尔街，吸收存款对公司也就变得不那么重要了。
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可是，对于房利美和房地美不愿意接手的抵押贷款，为什么华尔街愿意将之证券化呢？和传统中产阶级房主相比，这些抵押贷款的客户更可能违约。事情的发展是抵押贷款支持证券的发明者万万没有想到的。20世纪80年代，有一次芬克在国会作证时被问到华尔街会不会将高风险的抵押贷款支持证券化。他立即驳回了其中的一个可能性。“我根本没法估计您说的那种抵押贷款的质量，况且，如果真有这种事，它的定价也会高得离谱。”他这么说的意思是，为了承担风险，投资者需要获得高收益，这样交易才能进行。然而，几年后这样的事情的确发生了。
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颇具讽刺意味的是，政府帮助了华尔街进行高风险抵押贷款支持证券化，其中主要起作用的是资产清理信托公司。在清理破产储蓄银行的过程中，资产清理信托公司慢慢囤积了价值数百万亿美元的资产，从高楼大厦到开阔空地等各种各样的资产。这些资产均来自倒闭的储蓄贷款公司。最终，资产清理信托公司发现，处理这些资产的最好方法就是将之证券化并卖给投资者。资产清理信托公司的资产大多被认为是高风险资产，房利美和房地美均不愿意为这些资产提供担保。
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可是，如果证券能够被评为AA级或AAA级，那么即使没有政府支持企业的认可，投资者如养老基金也可以购买这些证券。毕竟，投资者购买证券看的是高资信，而不是房利美和房地美的担保。甚至在资产清理信托公司出现以前，华尔街上就出现了各种方法让高风险证券看上去不那么危险。例如，华尔街曾签发信用证向投资者保证，即使最后资产的现金流短缺，投资者也能够收回投资。但是，资产清理信托公司允许华尔街在更广的范围内使用被称为“加强信贷”的措施。一时之间，人们想出了各种办法来加强信贷、改善信贷质量。你可以从如债券担保人这样的第三方获得担保。你也可以超额提供贷款，即申请除支付投资者部分之外的更多的抵押贷款，以便在出问题时有回旋余地。或者，在后来出现了所谓的优先级和次级结构，即来自最先担保抵押的现金流将被重新定向，从而使优先级债券首先拿到现金，这样做能够将债券投资商的风险最小化。加强信贷措施让信贷评级机构为部分分档债券评为AAA级，从而说服投资者购买这些分档债券。“资产清理信托公司提出的创新工具正被私营的发行商利用。”资产清理信托公司的资产销售主管迈克尔·荣曼在1994年的一次演讲中说道。他说的是事实。
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显然，芬克并没有预见到加强信贷措施的出现。保守党的美国企业研究所（American Enterprise Institute）中的经济学家们在1999年的一篇文章中提到，“风险细分的吸引力在于，对于那些对风险没有兴趣或者无法理解第一担保抵押风险的投资者来说，优先级（受担保）贷款正符合要求。”最终，华尔街具备了大规模开展证券化业务的条件，而且不必与政府支持企业分享利益。
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次贷业务发展的最终关键因素是背后起作用的联邦政府。当然，虽然无须直截了当地指出来，但说句公道话，政府里的工作人员并没有几个真正明白他们放开了什么限制。到了20世纪90年代，联邦政府鼓励人们拥有私宅的态度演变成了对房屋置业率的推动。由于第二次储蓄贷款业危机，拥有住房的美国人占总体的比例略有下降，从1980年的历史最高点65.6％下降到1991年的64.1％。在一个人们非常看重自有住房的国家里，这个数字是难以被接受的。
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因此，比尔·克林顿在他的第二任期间宣布了国家住房战略。该战略提出一个明确的目标，即在接下来的6年间保证增加800万套住房。“我们有一个非常重要的责任未完成，即需要提高美国人民的房屋置业率。”克林顿说，他这里指的是要扭转房屋置业率的下降趋势。为了达成目标，美国政府倡导实施“以创新为动力的融资战略，来帮助缺少现金或收入不够首付的购房者”。新兴次贷公司声称，要用创新的方式来帮助缺少现金的人们购置房屋。
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这也解释了为什么政府对次级抵押贷款市场打击不力，尽管大家都看出来该市场充满了不道德行为。阿诺尔的长滩公司就是一个很好的例子。储蓄机构监理局是国会为监管储蓄贷款业而新成立的机构。1993年，该局指控长滩公司歧视非白种人，因长滩向他们发放贷款时收取的费用高于向白人收取的费用。放弃了储蓄贷款职能之后，因储蓄机构监理局对长滩公司不再有监管权，所以长滩避开了调查。
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几年之后，几乎和克林顿提出住房战略同时，美国司法部开始对长滩公司进行调查。调查结果显示，长滩公司的经纪人大多为独立经纪人，他们收取的费用高于贷款金额底价的12％。根据政府的调查，他们收取的费用“与借款人的贷款资格无关，也与贷款人的风险无关”。年轻的白人男性支付的费用最低，而年长的单身非洲裔美国妇女支付的费用最高。
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