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然而，结构性金融产品并不仅仅是要评级，它们真正需要的是被评为高等级。资产抵押证券存在的意义就在于接手那些本不能获得AAA级的资产，并将它们转变为与AAA级同等安全的产品。货币市场基金和养老基金等投资者想购买AAA级证券，银行也想利用这种证券来降低准备金。著名的拆分技术可以运用串联的风险等级来实现对资本结构中的高风险的保护，而该技术和其他AAA级信贷工具的结合将能实现投资者和银行的愿望。
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评级机构在给公司债券评级时通常非常谨慎，一般很少给出AAA级。例如，2007年，获得AAA级的公司仅有6个。然而，抵押贷款支持证券被分档后，情况就大大不同了，评级机构毫不吝啬地把这个分档后的债券评为AAA级。实际情况是数万个分档抵押贷款支持证券被评为了AAA级。
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早年，证券市场情况良好，甚至少量使用次级抵押贷款的资产抵押证券的状况也很好。它们使用了很多信贷加强工具，况且房价以正常的速度持续上升，这使违约率保持在最低的水平。但是，在承销行情恶化并且楼市繁荣很明显已变成即将破灭的泡沫经济时，评级机构仍不断地将次贷评为AAA级。当泡沫破灭时，评级机构和依靠评级机构的投资者们突然间措手不及。
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评级机构早应停止AAA资信评级的授予，它们没有停止的原因有几个：行业中各种标准被弱化，故意忽略怀疑论观点，渴望得到巨额费用和更多的市场占有率，无法站起来与华尔街直接对抗。然而，更重要的是穆迪和其他的评级机构不再诚实正直。“说来说去，这危机，”一位前穆迪高管说，“就是因为穆迪将利润摆在了最前面，认为追求利润比做正确的事情更重要。”
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2007年秋天，金融危机的前兆正慢慢显现出来。在一次公司的内部会议后，一位穆迪员工抱怨说，他希望公司对于“错误”能够更“坦白”。他说，“这些错误不是让我们这些信贷分析师看起来特别无能，就是说明我们为了公司收入将自己的灵魂卖给了恶魔，或者说二者兼而有之。”
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确实，两种情况都属实。
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穆迪的创始人约翰·穆迪是一位专门收集并揭发名人丑闻的记者。1900年，他出版了一本名为《行业证券等各种证券指南》的手册。手册发行后投资者们迅速购买，这本手册成了穆迪的起源。起初，手册主要提供股票的统计性信息。然后，穆迪开始加入分析部分，并用字母等级计分制来为股票评级。最后，他将注意力从股票移到了债券上，对穆迪来说这是戏剧性变化的时刻。
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相对于股票来说，债券的可用信息相对较少。债券的交易不在公开的交易所进行，并且交易的大部分信息都掌握在投资银行家和竭力卖出债券的交易员手中。穆迪意识到他的手册有利于创造一个平等的竞争环境。随着手册发行量的增大，其他人也开始效仿穆迪。1992年时，《美国铁路杂志》（American Railroad Journal）的编辑亨利·瓦纳姆·普尔（Henry Varnum Poor）让他的儿子开始为债券评级。1941年，该评级机构与标准统计公司（Standard Statistics）合并，标准普尔公司诞生了。
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直到20世纪70年代，信贷评级业务还没有太大的改变。然而，后来发生的两件事改变了一切。第一件，包括后起之秀惠誉在内的评级机构颠覆了获取利润的方式，他们放弃了原有的申请方式而直接向债券发行者收费。这种获利方式的转变创造了不可否认的商业意义。债券评级变得十分重要，很多投资者拒绝购买未评级债券。在原来的申请方式下，投资者可以选择是否申请评级，然而商业模式发生变化之后，对于发行者来说，评级变成了强制性的需求。
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评级机构的新型商业模式存在一个很明显的矛盾：由于债券发行者直接支付费用给评级机构，那么这些机构实际上会在情理上受制于债券发行者。很长一段时间内，这个潜在的矛盾一直困扰着穆迪和标准普尔。例如，1957年，一位穆迪高管对《基督教科学箴言报》记者说，“很明显，我们不能因为债券评级而收取费用。这样做就相当于为评级过程贴上了价码，而接下来我们将逃不过被人指控我们在贩卖评级资质……”之后穆迪坚持说，它能够处理好这个矛盾。
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第二件事发生在1975年，当时美国证券交易委员会开始用评级方式决定经纪商需要持有多少资本。债券的评级越高，经纪商需要为之持有的资本则越少。该事件让评级机构的地位变得更重要，但是这也引发了另一个问题，即哪些机构的评级能够成为减少资本持有量的标准。为了防止不可信的债券评级机构激增，证券交易委员会规定穆迪、标准普尔和惠誉为国家认可的统计评级组织。
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当抵押贷款支持证券登上舞台时，评级已经深深地植入资本市场之中。贷款者将评级因素放入债券协议中。协议中的部分条款规定，评级下降将会导致贷款偿付增多或抵押品到期。关于评级，政府有数百条规定。有个条款规定，低风险货币市场基金持有的债券95％需要拥有投资等级评定证明。另一条款规定，参与政府财政资助项目的学校需要拥有评级证明。州立监管机构利用评级来决定保险公司的资本持有量。“监管条例的网络如此之复杂，一篇总的回顾就会有数百甚至数千页纸。”圣迭戈大学法学院教授弗兰克·帕特诺伊写道。他长期对评级机构持批判态度。
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尽管这些条例中大部分出发点都很好，但是它们还是忽略了两个问题。第一，债券市场基本上将风险管理外包给评级机构。评级机构已被广泛认可，这让那些实际购买债券的基金经理没法进行独立的研究。他们假定，如果评级机构将债券评为AAA级或者AA级，那么这只债券一定安全可靠。这个情况并不是什么秘密。1997年，美国货币监理署说过，“评级相当重要，因为投资者已经普遍接受评级……可替代对资产的详细调查……”
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第二个问题是，各种规定赋予了评级机构相当大的权力，引用纽约市财务主管罗伊·古德曼1998年说过的一句话是“接近《圣经》的权威”。但是，这些评级机构一点儿也不配拥有这个权威。评级机构运用图表和研究来证明评级在大多数时候是准确的。然而，深入挖掘的人都能找到很多评级不准确的实例，特别是当意想不到的情况发生的时候。评级机构忽略了纽约市的准违约事件、奥兰治县的破产事件、亚洲和俄罗斯危机。它们也没有准确预测20世纪70年代宾夕法尼亚中央铁路公司（Penn Central）破产事件和20世纪90年代的长期资本管理公司事件。评级机构习惯在公司倒闭的前几天降低评级，可是这帮不了投资者。这些都不是什么新鲜事，某调查显示，1929年被评为AAA级或AA级的市政债券中78％在大萧条中违约了。对于像帕特诺伊这样的批评者来说，评级机构具有和法律同等的效力显示出了一个令人不安的悖论：尽管不断出现的实例证明评级机构在不断地犯错，但它们的权力却越来越大。
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评级机构最终因其商业模式走向破产并不奇怪，但是回顾历史，我们惊讶的是它竟然花了这么长时间才破产。在过去很长一段时间内，评级机构的任何错误都是由错误的分析结果引起的，特别是穆迪。据一位职员说，在债券发行者中，穆迪以“严厉严格”闻名。穆迪内向沉稳的企业文化更接近于学术界，而非华尔街的氛围。分析师们通常在电话响了很多声之后才接，有时根本不接。面对送上门来的财神——债券发行商，穆迪的分析师态度冷淡，他们和新闻业全盛时期的记者一样，对广告商都不屑一顾。即便发行者没有得到自己想要的评级，穆迪的分析师也不需要担心因此减少收入。这是别人担忧的问题。20世纪90年代早期，由于穆迪认为评级将会让投资者们获得更多的收入，它拒绝了一个当时相当流行的结构性金融产品。
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这件事后来在1994年《财产与风险管理》（Treasury and Risk Management）杂志的文章《为什么人人都恨穆迪》中被提到。杂志对99个公司财务主管进行民意测验后总结道，“深深植入穆迪企业文化中的是一种信念，即与发行商关系过于密切会毁掉评级过程中的诚信。”那时候，穆迪对于这点感到非常骄傲。公司一位高管回应说，这次调查忽略了“我们最重要的支持者……投资者们”。
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促使穆迪发生改变的有三件事。第一件事是结构性金融产品不可阻挡的强势扩张，和伴随而来的穆迪结构性金融产品业务的增多。第二件事是2000年的资产拆分，这让许多穆迪的高管拥有了股票期权，同时也让他们对获得收入和利润的方式有一个新的评价。最后一件事是前律师布赖恩·克拉克森升职到结构性金融产品部门。
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克拉克森土生土长于底特律，毕业于密歇根的费里斯州立大学（Ferris State University），之后在纽约的一家公司从事律师工作。1991年，克拉克森作为高管加入穆迪，但他当时并没有信贷分析师的工作经验。他早期的工作之一是为守护者银行发行的抵押贷款支持证券评级。守护者是一家次级抵押贷款公司，由加州的杰迪纳克夫妇创立。众所周知，最终该公司因发行债券垮掉了。然而克拉克森和他的上司均未从中得到教训。截至1995年，克拉克森成了资产抵押金融小组的主管之一。
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克拉克森在穆迪内部的行事风格如炸弹一般具有威慑力。克拉克森对那些无法反抗他的人态度恶劣，并且以斤斤计较而著称。“在我这个层级的工作人员中，关于他管理的风格我们总是会听到像‘害怕’和‘恐吓’这样的词语，”里奇·米夏雷克对参议院常设调查委员会（Senate Permanent Subcommittee on Investigations）说道。他是一位律师，曾在穆迪工作过。另一位前穆迪律师马克·弗雷巴告诉调查员，公司的最高管理者承认，“按照克拉克森的性格，他确实能从容地做让人很不舒服的事，并且这些高管利用他的这种性格来推进其计划。”这个计划就是运用结构性金融产品增加总收入、市场占有率，尤其是提高穆迪的股价。
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克拉克森对该计划没有任何异议。“我们处在服务业，”他告诉《华尔街日报》的记者，“我并不会为此道歉。”但是，对于一个为债券评级的公司来说，这意味着什么呢？就算电话一响就接也不够。一位前分析师说道：“在克拉克森的眼中，我们处在服务业还意味着我们需要关心发行商对获得的评级是否满意。”这些债券发行商指的是一部分重要的投资银行。
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和克拉克森共同担任资产抵押小组主管的，还有一位长期担任穆迪分析师的马克·阿德尔森。在某些方面，他和克拉克森完全相反。阿德尔森行事细心谨慎，是一位有些多疑的分析师。他似乎一直都在研究结构性金融产品，20世纪80年代，阿德尔森还是一位年轻的律师时就已经在拉涅里和芬克合作的几次交易中工作过。也许是因为自己经验丰富，和别人相比，他不愿意不加批判地接受关于抵押贷款支持证券的诸多言论。当承销人声称证券的情况良好因为已开始加强证券的管理时，阿德尔森并不认可。他相信，房地产等资产在历史上表现良好并不意味着该资产在未来也表现良好。在很长一段时间内，穆迪支持阿德尔森，而他对此也很感激。但是，阿德尔森的怀疑论与市场和新老板无法同步。“我的观点在穆迪并没有被广泛接受，”他后来回忆说，“你花了很长时间真心诚意地向一个方向发展，可其他人都往另一个方向看。”随着克拉克森快速晋升，阿德尔森最终被迫离开了资产抵押证券化业务。2001年，他辞职了。
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在穆迪，公司债券部门和结构性金融产品部门之间的紧张关系持续了很长一段时间，但是克拉克森的晋升标志着结构性金融产品的胜利。事实上，是以结构性金融产品为代表的企业文化胜利了。在以前，债券分析师经常面对压力被迫作出让人满意的评级，当他们拒绝这样做的时候，穆迪总是支持他们。可是，后来情况发生了变化。根据2010年康涅狄格州控诉穆迪的法律文件，在克拉克森掌权后不久，穆迪特别重视向分析师们传达公司各种结构性金融产品的市场占有率信息。如果穆迪一个交易没有成功，该交易的信贷分析师将被问责。（“请……解释出现和竞争对手评级结果不一致的原因。”一封邮件中这样写。）以注重细节著名的米夏雷克说，高盛曾有一次明确提出要求，禁止他参与高盛的交易。接到高盛电话的穆迪高管加里·威特之后证言说，他被告知如果不按要求办事，他“将会接到高层的电话”。
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“刚进穆迪的时候，我不认为公司高管知道穆迪的市场占有率是多少。”一位前穆迪员工说，“次贷的鼎盛时期，穆迪如果有一个交易没有成功的话，邮箱将会自动收到通知邮件。”另一位前总经理说，克拉克森经常告诉大家，“我们在做生意，那就必须要关注市场份额。如果你们中谁忽略了公司的市场份额，我就解雇谁。”
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“1997年末我加入穆迪时，”弗雷巴告诉调查员，“分析师最怕的是自己的分析帮助得出了一个错误的评级，这样公司诚信正直的信誉将会受损，其结果就是遭到解雇。当我离开穆迪时，分析师最怕的却是自己做了什么事而被认为危及公司市场占有率、损害了公司的总收入或者破坏了穆迪与客户之间的关系，如果出现这种情况，结果就是遭受解雇。”（在一份给金融危机调查委员会准备的证词中，克拉克森否认“穆迪为增加市场占有率而牺牲了评级质量”。）