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保尔森，这位共和党成员和曾经执掌高盛的商海巨擘，或许过度估计了贝尔斯登余波所产生的道德风险。不过，他也有他的道理。公众资金已经被调用来挽救贝尔斯登、房利美和房地美。如果对雷曼亦是如此，那就再次暗示了美国政府将会对任何大型金融机构伸出援手。道德风险将会扩散，保尔森将实实在在地成为“紧急援助”先生。不过，毫无疑问，他已经成为了“紧急援助”先生。
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然而，这些曾经正当的想法只代表了道德风险的一个侧面。简言之，这个权衡大概是这样的。一方面，挽救雷曼会加剧已有的道德风险问题。另一方面，贝尔斯登已经被挽救了，尽管产生了道德风险，但是避免了殃及各种各样的无辜旁观者——或许多达3.1亿美国人。如果这在3月份是一个制胜之举， 那么在9月份雷曼走上砧板时，这又何尝不是制胜之举？这正是盖特纳焦虑的缘由。在他看来，如果能为雷曼找到一个买家，就像他们为贝尔斯登所做的那样，那么再耗费一笔公众资金也是值得的。
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但是让雷曼破产的道德风险辩论，并不是保尔森或者伯南克的第一道防线。他们首先阐明一个信念，即贝尔斯登事件已经过去了半年，市场有充分的时间为雷曼或将破产做好准备——无论从资金上还是心理上。他们指出，交易对手风险也已考虑在内。对冲手段，更不用说卖空操作，都已经就绪。破产一旦发生，市场理应做好了准备。下文是雷曼破产9天后，伯南克向众议院金融服务委员会（House Financial Services Committee）所作的陈述：
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……雷曼的问题在一段时间内广为人知，投资者已经清楚地认识到，该公司破产的可能性极大。作为证明，例如，为雷曼债务提供保险的信用违约互换工具成本高企。因此，我们判断投资者和交易对手有时间去采取预防措施。
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诚然，这是一种乐观的论调，但保尔森和伯南克并不孤独。一些杰出的市场“专家”，包括高盛的首席执行官劳埃德·布兰克费恩（Lloyd Blankfein）发表了同样的观点。在雷曼破产后的几个小时内，他们就被证明是错误的。
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第三种合理的解释是，尽管雷曼兄弟有着更大的规模和遍布全球的分支机构，但实际上它却并不像贝尔斯登那样与其他公司互相牵连。例如，它不是上百支对冲基金的主要经纪人。按照这一推理，贝尔斯登之所以被挽救不是因为它“大而不倒”，而是因为它“牵连太多而不能倒”，尤其是在回购市场上。因此，人们应该理性地看待救助贝尔斯登而舍弃雷曼的决定。
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或许是吧。但是这种解释总是让人起疑，而且美联储并未强调这点。毕竟，雷曼的规模是贝尔斯登的两倍，而且它那难以计数的衍生品和回购合同，使它与遍布全球的众多交易对手相关联。没有雷曼各项业务详细的内部信息，外部人士很难确切判断这一网络的疏密程度。的确，没有人质疑当局对此的了解程度。然而，当雷曼破产之后，结果立即呈现在眼前：雷曼兄弟也属于“牵连太多而不能倒”。
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第四点，而且是最重要的一点，那就是直到今天财政部和美联储仍采取的姿态：他们没有法定权力去挽救雷曼。记住，至关重要的决定是在9月12日至14日作出的，即国会批准7 000亿美元问题资产救助计划（Troubled Assets Relief Program，TARP）之前的几个礼拜，如果没有雷曼的破产在先，这笔经费或许永远不会获批。财政部没有足够的资金挽救雷曼。然而，一旦危机真正变得可怕，财政部将很快找到这笔资金，正如我们即将看到的。
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当然，美联储并没有请求国会拨款。因为在第13条第3款中提到可以借款给任何人——只要贷款抵押物的安全性“获得满意”……谁的满意？就是美联储自己！3月14日，美联储评估了贝尔斯登的风险抵押资产——那些杰米·戴蒙不要的资产，它们通过了这个宽松的评估。然而，9月14日，雷曼兄弟更为糟糕的抵押贷款和不动产资产却未能通过评估。为什么会有不同的境遇？随后，伯南克对此做了如下解释：
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为了避免贝尔斯登破产，我们通过动用美联储贷款，并且以贝尔斯登的资产和摩根大通的部分担保作为支持，促成了摩根大通对贝尔斯登的收购。在美国国际集团的案例中，我们断定美国国际集团的资产足以为美联储的紧急信贷作担保。然而，这两种方法在雷曼兄弟的案例中都行不通。没有现成的收购者，并且可提供的抵押物都不足以满足美联储信贷的担保要求。
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简言之，以雷曼的资产为担保的贷款没能“安全到满足”美联储的抵押贷款要求，因为雷曼不仅缺乏流动性，而且资不抵债。
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基于这一理由，保尔森、伯南克、盖特纳在仅存的私人买家（巴克莱）退出之前就作出一个重大决定：如果没有找到私人部门解决方案，他们将任由雷曼兄弟破产并承担其后果，因为使用美联储的贷款来拯救雷曼是违法的。这个关键的决定将会被反复评论许多年。保尔森、盖特纳、伯南克以及美联储的法律人员判定，以那些几乎无法被真正地评价为“良好”的抵押物作担保来贷款给雷曼的行为触犯了法律的规定。他们认定自己别无选择。
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任由雷曼倒闭的后果之严重超出了任何人的想象。金融系统开始崩塌。为什么呢？我们将在第6章站在一个更好的立足点去回答这个问题，第6章审视了在雷曼倒闭后随之而来的一连串破产和濒临破产事件。但是大部分问题的答案已经渐渐浮出水面。
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贝尔斯登——在较小程度上还有房利美和房地美，确实开创了一个先例，可以称其为道德危机，尽管鲜有公司愿意重走贝尔斯登的老路。但是无论你怎么称呼它，市场的一致观点是政府不会坐视任何大型金融机构在混乱中倒闭。市场参与者的适应能力极其强大。根据一条民间智慧，他们可以在任何规则下赚钱，只要清楚游戏规则。对雷曼的决定突然且出人意料地把大家熟知的规则手册撕成碎片并扔出窗外。市场参与者因此漂泊不定，他们不知道自己正在参与什么游戏。这是恐慌的一般定律，恐惧取代了贪婪——这恰恰是“雷曼日”的真实写照，那一天是2008年9月15日。
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分水岭
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基本达成共识的观点认为，雷曼兄弟的破产是整个金融危机的分水岭事件，那个放任其破产的决定则是分水岭式的决定。事实上，在每一场关于金融危机的讨论中，大家都把历史划分为两个时代：“前雷曼时代”和“后雷曼时代”。正如我们曾提到的，9月15日以后，整个经济形势急转直下。当然，个中缘由源自于更大的金融系统，正如我们接下来将看到的。
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[1]文中“自有品牌”是指非房利美或房地美发行的证券。
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[2]指学习债券知识的入门课。——译者注
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[3]准确地讲，12家联邦储备银行是私人公司，它们的股东是会员银行。但是会员银行既不控制联邦储备银行，也不分红或承担亏损。利润和损失都归属于美国财政部。
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[4]技术上来讲，他们创造了一个叫作“仕女巷”（Maiden Lane）的特殊目的载体，以纽约联储的地址命名，并且借款给它。而后仕女巷购买了这些资产。
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[5]2009年对通用汽车和克莱斯勒的救助是“大而不倒”在非金融行业的主要应用。——译者注
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[6]此外，房利美和房地美在美国证券交易委员会注册，要求国税和地税方面享受豁免，并且有几位董事是美国总统任命的。
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[7]正如保尔森在其回忆录中写道：“我们从对贝尔斯登的处置中学到了很多，我们学到的东西吓坏了我们自己。”
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