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在这里，我先举一个例子，随后我们会提到其他的例子。许多次级抵押贷款的房屋通常存在第二抵押权。当第一次抵押贷款无法偿付时，二次抵押事实上也没有价值了，因为它的优先级在第一抵押权之后。但是，这些无价值的二次抵押贷款的所有者保留了禁止第一次抵押贷款再融资的法律权利——除非他们付清了贷款，或者通过修改法律来改变所有权。
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反对产权的变动是完全可以理解的，但毋庸置疑，解决这个问题需要花费很大的成本，因而需要在成本和减少止赎权带来的好处之间进行权衡。同样，在这个问题上，保尔森和盖特纳掌管的财政部都认为花费太高。
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这是错误的政策吗？
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美国的政客开始相信，选民会竭力反对救助那些不负责任，导致无法支付月供的借款人。这是公平的吗？不是会产生道德风险吗？（且不说那些被诱惑借了“杀手抵押贷款”的人。）不管真实与否，这种观念在任何一条需要用纳税人的钱来修订条款的道路上，都竖了一块“禁止入内”的标志牌。令人痛心的是，即使在许多可靠的房主由于经济萧条丧失了赎回权的情况下，这块标志牌也没有被拆下来过。
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正如我们将会看到的那样，这三个问题（加上无数的细节）使得修订抵押贷款条款看起来经济上有困难，法律上有问题，政治上有风险。
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难道我们以前没有遇到过这种情况吗
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历史上，美国曾遭遇过巨大的经济衰退和房价急剧下跌的双重打击，那是在第一次大萧条的时候。当时，富兰克林·罗斯福总统和国会实施了一系列积极的政策措施，来应对住房危机问题，2007—2010年的政府应该自愧不如。罗斯福新政的住房计划包括：建立联邦住房管理局[FHA]为住房抵押贷款提供保险，建立房利美（后来的联邦国民抵押贷款协会[FNMA]）为抵押贷款开设二级市场，建立联邦住房贷款银行为抵押放贷者提供资金，以及建立联邦储蓄和贷款保险公司为存款机构的存款进行保险。这些创新或多或少都留存至今。
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但我想重点说一下被人们遗忘的萧条时期的“房屋中介”，事实上，它在20世纪30年代对减少止赎权的数量发挥的作用最大，而且也是唯一一个在完成自己的任务后就关闭的机构：房主贷款公司（Home Owners’ Loan Corporation，HOLC）。没错，21世纪不同于20世纪30年代，但是我们可以设计一个2008年或2009年最新版本的房主贷款公司。如果我们这样做了，止赎权问题现在可能已经解决了。
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房主贷款公司创立于1933年6月，是一家由政府运营的公司，它只有一个任务：将已经违约或接近违约的抵押贷款，替换成房主可以支付的新的抵押贷款，以此帮助困难的家庭解决止赎权问题。房主贷款公司从银行买下旧的抵押贷款，并向房主发放新的贷款，大部分银行都很乐意用不可靠的抵押贷款换取可以收回的政府债券。
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房主贷款公司通过资本市场和财政部的借款来融资，并进行大规模的运营。3年内，它发放了超过100万份的新抵押贷款，大部分都是15年期、固定利率，全额分期付款的种类显然是房主贷款公司发明的一种新工具。将近10%的美国非农场住房被抵押给了联邦政府，也就是现在的750多万户。房主贷款公司存续期间的放贷总额为35亿美元，这在当时来说是很大一笔钱，大约占年GDP总额的5%。以现在的GDP来计算，就是8 000亿美元。
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作为一个关注社会目标而不是利润的政府运营企业，房主贷款公司是一个顺从的买家，也是一个仁慈的贷款者。它给银行提供了相当慷慨的条款，同时，它通过提供债务咨询服务和帮助借款人安排开支，使那些拖欠债务的借款人走上了正轨。当然，在20世纪30年代，房主贷款公司的日子并不好过，将近20%的借款人都违约了。你也许会认为这在当时花了纳税人很多钱。其实不然，事实上，截至房主贷款公司结束营业的那一天，它还是赚得了薄利的。这是一个艰难的任务，但是房主贷款公司不可思议地完成了它。
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无论是从经济规模，还是从是联邦政府的规模来看，2008年或2009年的任务都要轻一点。但是，现在的政府与罗斯福时代的政府相比，要胆怯得多，也存在较多的分歧。正如我后面将要说到的那样，与罗斯福政府不同，布什和奥巴马政府在这个问题上都不想多花钱。房主贷款公司放出了占GDP 5%的贷款，而奥巴马政府的止赎权缓解计划只占当年GDP的一小部分，布什政府甚至一分钱都没花。
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有了房主贷款公司的先例，意味着政策制定者不需要白费力气做重复工作。但是，当时的抵押贷款融资比20世纪30年代要复杂得多，因为那时银行非常了解自己的客户，而抵押人也非常了解他们的银行。对于2008年的房主贷款公司来讲，它们需要处理的是销往世界各地的、经过证券化的抵押贷款，这些抵押贷款被分拆或打包成复杂的衍生工具，没有人真正明白它到底是什么。所以，新的房主贷款公司不能是旧公司的简单复制，它们只能被称作“近亲”。
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所有的这些复杂性不但没有削弱，反而增加了政府干预的必要性。当借款人和贷款人坐在一起重新商定条款时，会暴露出一系列的问题，谈判成功可以使双方的经济状况都得到改善。然而，当借款人和贷款人甚至不知道对方名字的时候，要怎么去组织谈判呢？这是到目前为止，只有少数违约的抵押贷款被重新商定的一个原因，也是政府的强势干预非常关键的原因之一。
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在《纽约时报》2008年2月的一篇专栏文章中，我主张创立一个新的房主贷款公司，借入并贷出2 000亿~ 4 000亿美元的资金为一两百万的房屋再融资。文中我还做了一个粗略的计算，结果表明，新的房主贷款公司最后会像旧的房主贷款公司一样，获得适当的利润。支持这个想法的不止我一个，经济学家保罗·戴维森（Paul Davidson）和艾里克斯·普洛克（Alex Pollock）在我之前就提出了复兴房主贷款公司的想法，参议员查尔斯·舒默（Charles Schumer）也倡导了类似的做法。
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巧合的是，几天后我参加了一个众议院的民主党领袖会议，当时正在萌芽的住房危机问题恰好在议事日程上。我的关于房主贷款公司的想法被顺带提及——请相信我，真的只是顺带的。由于需要的资金太多，它很快就被否决了。那时，距离问题资产救助计划的实施还有8个月，政府官员和他们的选民都没有想过花几千亿美元的公共资金来缓解危机。我经常想，如果在止赎权问题还比较轻微的时候，也就是在2008年国会恢复房主贷款公司政策的话，情况会好得多。
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恢复房主贷款公司并不是2008年学术界提出的唯一一个缓和止赎权问题的方法，这些方法不全来自像我这样节省开支的（更确切地说，不愿意借钱的）民主党人。在我关于房主贷款公司的文章出版两周后，《华尔街日报》刊出了一个专栏，是由哈佛大学的马丁·费尔德斯坦撰写的，他曾任罗纳德·里根总统的经济顾问委员会主席。费尔德斯坦提供了这样一种方案：将每位房主的抵押贷款的20%替换成低利率的政府贷款。但是，新的贷款有追索权，这样政府就可以追索违约借款人的其他资产。
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2008年10月，曾任乔治·布什总统的经济顾问委员会第一任主席的哥伦比亚大学商学院院长格伦·哈伯德（Glenn Hubbard）与他的同事，著名的住房专家克里斯·迈尔（Chris Mayer），共同撰写了一篇文章，建议利用房利美和房地美（当时它们还归政府管辖）对所有的抵押贷款进行再融资，在其基础上发行30年期、固定利率为5.25%的抵押贷款。在当时，一般的抵押贷款利率为6.25%，期限长的抵押贷款利率会高一些。另外，他们的计划中还包括建立一个新的房主贷款公司来承担这些“缩水”的抵押贷款。费尔德斯坦和哈伯德是共和党经济方面的权威，而我是民主党人。将国家从止赎权的泥潭中拉出来的愿望并不分党派，且这一需求非常迫切。
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无论这些想法有什么好处，都只停留在“学术”的层面，这是因为没有一种想法能在政治的池塘里激起涟漪。它们完全行不通，在很大程度上是因为政府需要提供很大一笔资金——并不是通过财政支出的方式，而是借入并重新放贷。对于这些相关想法的否决，说明了相互关联的三大障碍中的第一个障碍：不愿意将大量公共资金置于危险之中。令人惊讶的是，这个阻力一直持续到了雷曼兄弟破产以及问题资产救助计划被匆忙制定好之后。
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你必须心存希望
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其实，并不是没有人意识到止赎权问题。早在2007年8月，联邦政府就尝试实施了很多减少止赎权的措施，但都以失败告终。联邦住房管理局保护计划以当时流行的观点为基础，认为当前我们面临的主要问题，是一大波拥有较低初始利率的次级可变利率抵押贷款的利率调整。这个观点在2007年8月份看起来是对的，但是后来被证明是错的——就像水晶球通常预测的情况一样。无论如何，联邦住房管理局保护计划给次级可变利率抵押贷款的持有者提供了一次再融资的机会，如果他们能按时支付月供（或者在利率调整之前，能够按时支付），就可以获得联邦住房管理局担保的固定利率抵押贷款。
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这个计划由于过于复杂而收效甚微。在2008年12月被终止时，该计划只为不到5 000份抵押贷款进行了再融资。这个计划的失败主要由两个设计上的重要缺陷造成，但遗憾的是，这两个缺陷在后面的实施过程中并没有得到改善。大部分房主基本不懂金融知识，所以如果你想使这个计划为更多人所知，你必须：（1）强势地推广这个计划；（2）小心谨慎地遵守KISS原则。[1]联邦住房管理局保护计划既不够简单，推广的力度也不够，而接下来的抵押贷款条款修订计划也没有做到这两点，这是大部分计划失败的原因之一。
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接下来，我们分析希望联盟（Hope Now Alliance），它在2007年10月大张旗鼓地成立，并存续至今。尽管希望联盟是由联邦政府通过财政部、住房和城市发展部（Department of Housing and Urban Development， HUD）促成的，但它仍是一个完全自愿和私人的组织，是由抵押放贷者、服务机构、咨询机构（包括房利美和房地美，在当时它们还属于私人公司），以及像花旗集团和摩根大通这样的大银行组成的一个联盟。
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希望联盟专注于服务和咨询，并鼓励拖欠债务的借款人与抵押贷款服务商联系以寻求恢复流动性的方法。它更看重减少放贷人的潜在损失，而不是减轻房主的经济负担。
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在一个自愿的、由行业领导的计划中，这样的重心倾斜并不令人惊讶。毕竟，任何抵押贷款的修改都会在减少房主支付款项的同时，使贷款人的收入由于无情的复式记账法规定而减少。原因很简单，就像保尔森的助手施瓦格说的那样：“要防止更多的止赎权产生，需要有人（政府或放贷者）开一张支票。”我们不能期望放贷者会自愿地承担这个责任。但是，到目前为止，已经有很多的抵押贷款的放贷者自愿修改了条款，降低了本金或利息（或同时降低了本金和利息）。根据希望联盟的数据，截至2012年3月，在没有政府帮助的情况下，已经有440万份抵押贷款完成了修改。
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