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1703441035 虽然我们对一些放贷机构享有监管权，但整个房地产市场基本上都不在美联储的监管范围之内。不过，由于我们认为房地产市场的形势对于经济复苏具有至关重要的作用，因此，美联储就主动卷入了围绕房地产市场的争论。我们在2012年1月发布的一份白皮书中，为奥巴马政府提出了多项建议，帮助政府改善其制订的多个计划。我们分析了多个可以替代房屋查封的策略，比如一次性削减业主所欠房贷的数额。我们还提出贱卖房屋取代查封，具体来讲就是，鼓励放贷机构允许借款人以低于剩余房贷的价格出售自己的房屋，以便偿还债务。（无论对于借款人而言，还是对于贷款机构而言，这一办法涉及的成本都远远小于房屋查封的成本，而且对于周围的社区而言也是比较好的，因为房屋贱卖不会导致长期空置现象，可以避免很多问题。）
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1703441037 虽然我们认为这份白皮书具有建设性和公平性，几位国会议员却提出了猛烈的批评。比如，参议院财政委员会中的资深共和党人、来自犹他州的参议员奥林·哈奇抱怨说美联储干预了财政政策。但我并不后悔发布那份白皮书。我们无法帮助所有业主避免房屋查封，但确实避免了很多查封案例。虽然减少不必要的查封现象在实际操作层面上存在一定的难度，但如果真的成功了，就会产生多方面的好处，不仅仅有利于保障业主的利益，也有利于保障贷款机构的利益。房屋查封太多是房地产市场复苏缓慢的一个重要原因，也拖累了经济复苏，但从外界对那份白皮书的反应来看，防止房屋查封既是一个经济政策问题，也是一个政治问题。有人认为政府推出的计划已经过于慷慨了，而有些人则不这么认为，希望政府推出更慷慨的计划，这两类情绪对比十分强烈。
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1703441039 从另外一个备受苛责的事件中，我们也切身感受到了解决房屋查封问题存在的现实困难。在金融危机期间，抵押贷款领域发生了令人震惊的“机器人签署”丑闻（robot-signing）。具体来讲，抵押贷款机构的雇员在没有开展适当核查的前提下，（就像机器人一样）签署同意了数以百万计的查封文件。2011年4月，美联储和货币监理署命令16家抵押贷款机构聘用独立的顾问，逐一核查2009年和2010年发起或完成的每一桩房屋查封案件，以便判断是否存在查封错误。如果核查结果发现借款人受到了“机器人签署”丑闻的影响，或者遭遇了其他不公平待遇，那么抵押贷款机构将给这些借款人提供赔偿。然而，我们很快就发现，要核查数以百万计的文件，所需成本远远超过了提供给借款人的赔偿金。在国会和消费者权益保护团体提出多次抗议之后，美联储和货币监理署叫停了核查过程，转而根据较为简单的标准建立了一个新的赔偿机制，目标就是为业主挽回正义，并且不必给那些顾问支付大笔费用。最后这16家贷款机构中的15家同意为受害业主提供100亿美元的赔偿，其中39亿美元采取现金形式，其余61亿美元采取其他形式，包括调整抵押贷款合约的条款。共有440万名借款人直接获得了赔偿。
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1703441041 由于欧洲债务危机对美国金融市场带来了很大压力，美国国会与政府围绕债务上限问题争吵不休，再加上房地产市场低迷等长期性“逆风”的影响，美国经济复苏可谓是阻力重重，大有再次趋于停滞的势头。到2011年夏季即将结束时，我在4月份那场记者招待会上表现出来的“审慎乐观”情绪逐渐消退了。我们在2011年年中就按照之前的承诺结束了第二轮量化宽松计划。我相信这一计划的确有助于创造就业，而且有助于防止我们在2010年秋季看到的通缩威胁变成现实，但这一计划现在已经停止实施了，联邦公开市场委员会成员们纷纷预测美国经济迈向充分就业的速度将十分缓慢，通胀率将继续低位徘徊。我们还有其他办法吗？
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1703441043 或许我们可以再度实施收购长期证券的计划，进一步扩大美联储资产负债表的规模，但联邦公开市场委员会对于再度全面实施量化宽松政策的兴趣十分有限，至少当时来看是这样。很多人在批评我们的政策时往往夸大其词，有失公允，尤其是因为他们没有考虑到美联储从政府部门获得的帮助非常少，自始至终几乎都是美联储凭借一己之力在力挽狂澜。但我这样讲并不意味着不存在合理的批评意见，有些人提出的问题还是很好的。比如，证券收购计划的效果究竟怎么样？我们的内部分析结果显示，之前的证券收购计划在推动经济增长和创造就业方面的确产生了一定的效果，但效果还不够好，虽然之前的证券收购计划有效，但考虑到现在利率如此低，我们收购的证券还能产生像之前那样的效果吗？还能给我们带来像之前那样的收益率吗？信贷市场存在的问题会不会削弱低利率政策的积极作用呢？
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1703441045 其他一些问题则关注再度启动证券收购计划可能会产生哪些出人意料的副作用。联邦公开市场委员会委员们除了担心这一计划会加剧通胀风险之外，还担心有可能破坏金融体系的稳定性。在2011年7月离开联邦存款保险公司的希拉·贝尔就曾警告美联储说，美联储持续压低长期利率正在催生“债券泡沫”，她和其他一些人认为遭到人为压低的债券收益率未来可能会出人意料地出现飙升，而且会导致当前债券的收益率突然大幅下降，甚至低于新发行债券的收益率，从而导致现有债券的价格出现暴跌，这样一来就会引发大规模亏损，有可能破坏金融体系的稳定性。事实上，我们曾经密切跟踪分析过利率大幅下滑引发的相关风险，尤其是对于银行和保险公司构成的风险，因为这两类机构都持有大量的债券。我们相信这些风险都是可以管控的，但也不敢绝对相信自己的风险管控能力，毕竟，考虑到前几年的经历，如果说我们可以从中汲取什么教训的话，那就是对于自己是否能够及时地发现金融体系稳定性面临的威胁，我们一定要保持谦逊的态度。
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1703441047 既然联邦公开市场委员会在短期内不大可能支持重新启动大规模收购证券和扩大美联储资产负债表规模的计划，我们将不得不再次发挥创造性思维，探索其他办法。从2010年夏季以来，我在美联储内部探讨过多个货币政策选项，而且这种探讨一直持续到2011年和2012年。有一些想法曾经在公开讲话中提到过，但很多只是在幕僚会议和备忘录中提到过。
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1703441049 在2010年的杰克逊霍尔年会上，我探讨了把支付给商业银行的存款准备金利率从0.25%削减到零（或者略低于零）的可能性。事实上，这就相当于要求银行把准备金拿去放贷，不然，如果闲置在美联储，就要付出一定的代价，但即便将存款准备金利率削减到零，对短期利率的影响也是十分轻微的，或许只能促使短期利率降低0.1~0.15个百分点。即便如此，我也不强烈反对这么做，因为这样至少可以给市场发出一个信号，让市场知道只要能推动经济复苏，我们就愿意采取任何举措。然而，有些人反对这样做，并提出了很好的理由，就像有人认为这样可能会重创货币市场基金，扰乱商业票据融资市场、联邦基金市场以及其他金融市场。比如，如果利率被削减到零（或零以下），那么很多货币市场基金可能连管理成本都难以收回，如果这些基金因此而倒闭，开始抛售其持有的商业票据，那么金融市场就会丧失一个重要的融资渠道。
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1703441051 我还考虑过限定住两年或两年内到期的债券的利率，也就是说，通过买卖这些债券，引导其利率维持在我们选定的目标。这样一来，就可以向市场传递出有力的信号，让市场明白我们至少在未来两年内会努力将利率保持在低位。但要做到这一点，必须要收购大量的证券，而这样一来，我们的资产负债表规模就会大为膨胀，甚至可能膨胀到失控的程度。对于这一风险，至少在当时来讲，我们是不愿意承担的。
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1703441053 我们还考虑了是否要启动一项名为“贷款换融资”（funding for lending）的计划，即如果银行同意为中小企业发放贷款，那么美联储将为其提供利率非常低的融资。英国央行和英国财政部在2012年7月就采取了这一计划。由于能够帮助中小企业获得贷款，因此，这一计划还是很有吸引力的。（莎拉·拉斯金就是特别坚定的支持者。）但美国银行对这一计划的兴趣非常小，主要是因为与英国的银行相比，美国的银行享有的一个重大优势就在于，美国银行本来就可以获得成本非常低的融资，而且美国的银行认为给中小企业放贷的盈利机会很少。
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1703441055 我们还考虑了一个更加激进的想法，即所谓的“名义GDP（国内生产总值）[3]目标”。这一想法得到了很多学者的支持。我在2010年推出第二轮量化宽松政策之前，曾经同科恩、耶伦和比尔·达德利探讨过这一想法。在名义GDP目标制度下，央行不再设定固定的通胀目标，而是在经济增长态势强劲时，通胀目标就调低一些，当经济增长态势疲软时，通胀目标就调高一些。以2011年为例，那年的经济增长速度十分缓慢，如果我们当时采取了名义GDP目标，那么我们的临时性通胀目标就有可能会调高到3%或4%，甚至更高。
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1703441057 从根本上来讲，名义GDP目标制就是要改变公众对于央行未来行动的预期，从而影响当前的资产价格和利率。比如，如果我们在2011年就采取了名义GDP目标制，就会向市场发出一个信号，暗示美联储将在很长一个时期内将短期利率保持在低位，甚至在通胀率上升的情况下，也有可能收购更多的资产。如果市场相信了美联储的这一承诺，就会立即调低长期利率，从而支撑当前的经济增长。
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1703441059 联邦公开市场委员会在2011年11月那次会议上讨论了名义GDP目标制。我们不仅从理论层面探讨了这一方法具有的优点，还结合当前经济形势中存在的重大不确定性因素，探讨了这一方法是否可取，是否具有现实可行性。经过长时间的讨论之后，联邦公开市场委员会坚决地否定了这一想法。虽然我原来对这一想法很着迷，但最后还是认同了其他委员的观点。毕竟要向公众解释清楚名义GDP目标，是一项非常复杂和困难的任务（还必须向国会解释清楚）。即便我们向各方解释清楚了什么是名义GDP目标，还有其他很多方面的困难。比如，要让名义GDP目标发挥作用，必须使其具有公信力，也就是说，必须让公众相信曾经在20世纪80年代和90年代努力管控通胀压力的美联储，现在真的愿意容忍更高的通胀压力，而且可能会容忍很多年。公众还必须相信未来的美联储决策者也会继续实施这一策略，而且国会不会出面阻挠。
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1703441061 但如果我们可以说服公众相信通胀率将进一步提高，会出现什么情况呢？这样一来，也会引发一定的风险。公众是否会相信决策者也有足够的勇气和能力，在面临经济可能陷入衰退的情况下去管控通胀风险呢？如果公众不相信的话，那么名义GDP目标制，就会加剧公众对未来通胀形势的恐慌情绪和不确定性心理，家庭和企业非但不会像我们之前预期的那样增加支出和投资，反而会减少支出和投资。如果真的出现这种情况，那么美联储将再度陷入20世纪70年代那种困境，既没有公信力，又面临着经济增速偏低、通胀压力过高的局面。
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1703441063 另外一个想法与名义GDP目标存在一定的联系，向外界解释起来要容易得多，而且也不像名义GDP目标那样承诺未来会降低通胀率。这个想法就是直接提高通胀目标，比如，将其提高到4%。这样一来，家庭和企业就会赶在物价上涨之前扩大支出和投资，至少从理论上来看是这样。2012年4月，我在普林斯顿大学时期的同事保罗·克鲁格曼在《纽约时报》上发表了一篇题为“伯南克，回到现实吧”的文章，配图是我戴着一个太空帽，看起来很有无厘头的感觉。克鲁格曼在这篇文章中就建议美联储设定通胀目标。（虽然我到现在为止已经习惯了人身攻击，但我依然认为克鲁格曼这篇文章有失偏颇，因为我领导下的美联储几乎已经摆脱了格鲁格曼所说的消极被动的处境。）我在2010年杰克逊霍尔年会上的演讲中提到了许多拒绝提高通胀目标的理由，而我最后之所以决定不采用名义GDP目标，也是基于同样的理由。无论更高的通胀目标对于促进经济增长有什么作用（这些作用都是可以进一步讨论的），如果打算仅仅通过谈话沟通就大幅提高公众的通胀预期，在理论上是容易的，而实际上却比较难。
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1703441065 虽然我们最后拒绝采取名义GDP目标，但我们没有拒绝一个普遍的原则，即塑造公众对未来政策的预期可以影响当前的金融形势。其实，我们很久之前就曾经在塑造公众预期方面做出过尝试。比如2009年3月，我们曾经对外宣布我们预计利率将在“一段很长的时期内维持非常低的水平”（换句话说，就是接近于零）。接下来，我就推动联邦公开市场会议委员用明确的日期替代那个模糊的“一段很长的时期内”。2011年8月那次会议结束后，我们在会议声明中表示预计联邦基金利率目标“至少在2013年中期之前”会维持低位。也就是说，至少会再维持两年。我们确定的这个时间，是以联邦公开市场委员会委员对经济前景的预测为基础的，而且根据经济增长模型推测出来的结果也表明，到那个时候适合提高利率。但还是有三位联邦公开市场委员会委员表示反对，他们分别是达拉斯联邦储备银行行长理查德·费希尔、费城联邦储备银行行长查尔斯·普洛斯和明尼阿波利斯联邦储备银行行长纳拉亚纳·柯薛拉柯塔。他们之所以反对，部分原因在于他们认为当前经济不需要更多的货币政策刺激。普洛斯还认为，明确地设定一个日期，似乎意味着无论未来经济发展情况如何，利率目标都不会改变。
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1703441067 事实上，就我个人的观点来看，与其为低利率政策设定一个固定的终止日期，倒不如根据经济形势的变化去制定政策，可以保持政策的灵活性。我们可以将当前的形势作为决策依据，同时向公众提供更有针对性的政策引导，让公众更好地理解我们的思维。但至于如何才能最好地保持灵活性，联邦公开市场委员会内部要想达成共识，需要一定的时间。无论怎么讲，改变一下会议声明的措辞是比较奏效的，因为投资者可以从中得到一些启示，降低对未来通胀的预期，从而拉低长期利率。如果明确说明结束低利率的日期，那么一旦过了一段时间，经济复苏的状况依然令人失望的话，明确设定低利率结束日期的缺陷就会立即显现出来。原本设定的日期不得不向后推移，我们也不得不调整会议声明。比如，2012年1月那次联邦公开市场委员会会议结束之后，我们表示我们预计特别低的利率“至少要持续到2014年底”,2012年9月，我们又把那个日期推迟到2015年中期。
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1703441069 与此同时，我们找到了一个办法，可以在不扩大资产负债表规模的前提下进一步压低长期利率。2011年9月，联邦公开市场委员会决定在2012年6月底前购买4 000亿美元6年期至30年期国债。然而，这次不是通过增加银行准备金的方式收购债券，而是将在同期出售相同规模的3年期或更短期的国债。
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1703441071 我们把这一计划称为“期限延长计划”（Maturity Extension Program）。媒体沿用美联储在20世纪60年代初期一个计划的名字，将这一计划称为“扭曲操作”（Operation Twist），但这种称呼是不准确的，因为当时威廉·麦克切斯尼·马丁领导下的美联储首次实施了“扭曲操作”，卖出较短期限的国债，买入较长期限的国债，从而延长所持国债资产的整体期限，压低长期国债收益率（以便刺激消费和投资），并提高短期利率（以便保护美元汇率，巩固美元的强势地位）。[4]但这一次，我们的目标并不是要扭转长期利率和短期利率，使它们出现相反的变化态势，而是希望尽量压低长期利率，缩小长期利率与低得无法再低的短期利率的差距，从而改变利率期限结构。由于银行体系已经有了大量的准备金，而且我们之前也承诺零利率政策至少要维持到2013年中期，因此，卖出短期国债几乎不会大幅提升短期利率。我们预计这一计划会起到类似于第二轮量化宽松政策的效果。
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1703441073 与第二轮量化宽松政策引发的政治反应相比，“期限延长计划”引发的政治反应是比较平淡的。从某种程度上来讲，这是因为所涉及的项目没有增加银行准备金，不容易招致“印钱”的指责。但令人遗憾的是，在我们做出这一决策的前夕，国会中的4位共和党领导人物发出了一封联名信，批评我们这是在干预财政措施。众议院议长约翰·博纳和参议院少数党领袖米奇·麦康奈尔，以及他们的副手埃里克·坎托和乔恩·凯尔要求我们“不要再对美国经济横加干预”。我怀疑这封信的背后另有其人，或者隐藏着其他不为人知的原因，因为我与这4位共和党人一直保持着非常好的关系，一直以来，我都愿意和他们讨论美国经济和美联储的政策。博纳特别支持我连任，并且曾经私下告诉我，在金融危机期间，美联储幸亏有我，他对此感到很高兴。
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1703441075 虽然公众对我们这一最新计划做出的反应比较温和，但从总体上来看，我们面临的政治环境依然十分不利。之所以出现这种局面，在很大程度上是因为当时共和党正在举行2012年总统大选的党内候选人提名活动，为了迎合选民们的不满和担忧，共和党的候选人争先恐后地攻击美联储以及我个人。众议院前议长纽特·金里奇表示他要炒了我，并且把我称为“美联储历史上最热衷于推高通胀、最危险和最集权的主席”。（最后获得共和党提名的米特·罗姆尼则较为温和地说他会“物色一个新人”取代我。）如果说谁抨击美联储最猛烈就给谁发奖的话，那么这个奖项非得克萨斯州州长里克·佩里莫属。2011年8月中旬，佩里在艾奥瓦州出席一次竞选活动，当被选民问及对我的评价时，他将我们为了支持经济增长而付出的努力称为“几乎等同于叛国”，并补充道：“如果现在到明年选举期间，这家伙还要再印钱，我不知道你们艾奥瓦州的人会对他做什么，但在得克萨斯州，我们会叫他好看。”
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1703441077 这种言论很难令人充耳不闻，我担心这类荒唐的言论和指控可能会误导公众（虽然我当初听到佩里州长说这些话时，曾经当着美联储幕僚们的面，开玩笑似地引用了美国革命战争时期演说家帕特里克·亨利的原话“如果这是叛国，那就尽情地叛国吧”加以回应，但我仍然担心公众被误导）。不仅仅右派提出了反对声音，2011年秋季，左派也发起了声势浩大的占领华尔街运动。一时间，这个运动如雨后春笋般地在多个大城市同时上演，示威者猛烈抨击了美联储救助华尔街，抨击收入差距扩大以及失业率居高不下。示威者甚至在波士顿、芝加哥、纽约和旧金山这4个城市的联邦储备银行门前安营扎寨。我在10月份告诉联合经济委员会说，我不能指责抗议者们表达不满情绪，我说：“失业率高达9%，经济增长非常缓慢，这的确算不上什么好的形势。”我担心外界的批评会影响美联储内部的士气，便先后见了多位美联储工作人员，确保他们能够掌握足够的信息去回应朋友和邻居提出的问题。
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1703441079 我们用于对抗高失业率的手段，即通过压低长短期利率去刺激需求，使得我们与“储户”这个政治影响力十分强大的群体陷入了紧张关系。2007年，即危机还没有爆发的时候，退休人员和其他类型的储户可以通过6个月的定期存款获得5%的利率，但在2009年中期之后的大部分时间内，他们即便能找到利率为0.5%的定期存款，也算是幸运了。我不失时机地抓住每一个机会，向外界解释利率如此之低的根本原因在于经济疲软，无法为储蓄和投资提供健康的收益率。没错，我们的政策的确进一步压低了利率，但我们做的这一切都是为了促进经济复苏，因为在低利率政策下，经济会逐渐恢复元气，最终能够为储蓄和投资提供更高的收益率。我们相信这一时刻肯定会到来，但如果我们此刻过早地提高了利率，只会导致这个日期来得更晚。当然，退休人员肯定也希望就业市场变得更加健康，不然，他们那些二三十岁的子女可能就会被迫搬回家里跟他们一起住。
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1703441081 具有讽刺意味的是，有些人一方面批评美联储的政策损害了储户收益，另一方面又批评美联储的低利率政策让富人变得更富。（根据这种逻辑来分析，因为富人的存款比其他人多得多，我们损害了富人的利益，但他们又说我们让富人更富，因此，好像我们既帮了这些富人，又害了这些富人，简直是逻辑不通。）这些批评人士的依据就是低利率往往会推高股票、房地产等资产的价格，而富人拥有的这些资产要比其他人多得多，但这种说法忽略了一个事实，即低利率同样会减少富人的资产创造的收益。要想厘清货币政策对收入分配的影响，最好是比较一下资本投资收入和劳动收入的变动态势。事实上，宽松的货币政策对这两类收入产生的影响是非常相似的。在一个疲软的经济体里面，最重要的事情就是促进就业，只有这样，才能真正地帮助中产阶级，我们的低利率恰恰有利于创造就业机会。
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1703441083 为了向外界讲述美联储的故事，解释我们做了什么以及为什么这么做，我尽最大努力地接触华盛顿和华尔街之外的人。之前历任美联储主席很少会这么做。2011年11月，我前往得克萨斯州的埃尔帕索市的布利斯堡基地。那天非常冷，凌晨4点，我和该基地的指挥官皮塔德将军一起前往机场迎接从伊拉克回国的军人。我碰到了一些士兵和家属，他们问了很多深刻的问题。他们给我留下的印象，与我见过的其他人给我留下的印象一样，大家都很担忧，想更好地明白当前正在发生的一切，以及这一切对他们个人的影响。尽管佩里之前预言得克萨斯州的人会让我好看，但我在得克萨斯州并没有受到什么不愉快的对待。我带着对军人奉献精神的感激回到了家中。
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