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图3–3 1969~1979 年道琼斯工业平均指数
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资料来源：彭博资讯
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当你发现有些股票的交易价格远远低于其估计价值的一半时，把它们全部搜集起来，浏览一遍，你可能会发现绝大多数这样的股票是在某一个国家（比如日本）交易，这时候你可能会说：“日本股票真便宜。”这个过程引导着你对这个国家的宏观经济进行了一次摸底。在约翰的投资生涯中，他由于擅长选择投资国家而名声在外，但很少有人意识到，他对某个国家股票的看法是站在公司的层面上对股票进行深入研究之后形成的。大部分投资者把这称为一种“自下而上”的分析方法，也就是说，寻找投资机会要从市场最底层开始，即从个别公司开始。此处也许是约翰常遭人误解的地方。许多观察者认为，由于他常常只推荐在某一个国家投资而反对在另一个国家投资，这说明他是从宏观角度对两个国家进行评估后才作出的决定。然而，多半时候，他自己却说某个国家之所以是好的投资对象，是因为大量低价股碰巧先集中出现在某个国家而不是另一个国家。换句话说，他对某个国家股票所持的看法是“自下而上”分析方法的结果，而不是通过“自上而下”先了解该国的国内生产总值、就业前景或诸如此类的情况。便宜货猎手应该意识到，要选对投资国家，首先要选对个别公司，而不是反过来。
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看待股市的正确方法是把它看做一个股票的集合体，而不是一个股指数字。如果你从个股的角度看股市，就会发现，在任何时期，股市都会经常性地出现个别牛市或熊市。事实上，每一只股票本身就是一个股市，也就是说，每只股票都拥有大量的买家和卖家。运用这一观点，你就会发现在熊市上许多股票相对于股指而言表现出色，或在牛市上许多股票相对于股指而言表现糟糕。
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有时，运用这种分析方法的目的是要让你的股票表现和覆盖面较广的一些市场指数股表现分离开来，如道琼斯、标普500以及摩根士丹利资本国际全球指数。这听上去很棒——如果你的低价股价格上涨，而市场股指下跌的话，的确很棒。然而，不好的一面是，你持有的股票表现比市场平均水平差的时间可能会持续较长一段时期，这会使人产生一种心理上的“消化不良”，投资者们，甚至一些经验老到的投资者，都无法轻松地加以消化接受。但是，这却是长期成功投资的一个普通插曲。历史表明，作为投资者，即使你的股票整体表现要优于市场平均水平，你也要对你的股票有时会落后于市场的情况做到心中有数。有时，你的股票表现很差，远远落后于市场水平，这时作为便宜货猎手的优势就是，你坚信自己提前做好了功课，时间会证明你是对的。市场最终也会证明你是对的。不过，与市场表现相比，你的股票表现很差这种状况可能会持续好几年，对此你也要有心理准备。
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如果你一开始就对这一基本事实有了心理准备，那么即使你抛出去的球在短期之内没有按照你的路线弹回来，你也会有勇气不弃之而逃。从目前正在赔钱的投资中跳出来，转到一些所谓“更好”的投资（通常指的是一些价格正在上涨的股票）中去，这种冲动可能会十分强烈。如果你最初的分析和研究是合理的，那么压制住这种冲动十分重要。有些优秀的共同基金投资者从事这一行已经10年或更久了，无论你仔细研究他们哪一位的投资业绩记录，都会看到，虽然他们很出色，能使自己的长期业绩优于市场表现，但他们也都有过投资表现不佳的遭遇。
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图3–4显示了邓普顿成长基金和道琼斯工业平均指数的年收益回报。作为一个很好的例子，该图显示出了由于近期投资表现不佳而变得心浮气躁所带来的后果。在1970年、1971年以及1975年，邓普顿成长基金表现不佳，一些投资者因此而烦躁不安，但是如果他们这时把股份全部卖掉，就会犯下一个很大的错误，因为在那10年，与道琼斯工业平均指数4.6%的复合收益率相比，邓普顿成长基金的复合收益率则高达22%。然而，各式各样的投资者们，无论是搜寻股票的便宜货猎手还是搜寻共同基金的便宜货猎手，都因为基金的近期表现不佳而在基金处于最低谷的时候上演了你争我抢的一幕，纷纷转向“更好的”投资去了。针对投资中出现的这种心理问题，约翰提供了以下建议：“反思自己投资方法的最佳时机是当你最成功的时候，而不是当你犯下最多错误的时候。”
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图3–4 1970~1979 年邓普顿成长基金和道琼斯工业平均指数的年收益
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资料来源：邓普顿成长基金、彭博资讯
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到此为止，我们已经提供了一些真实的数字用以支持在全球范围猎取低价股的观点。然而时至今日，还是有投资者对全球市场视若无睹，继续只在美国投资。目前的观点与20世纪30年代约翰在耶鲁念书时他的同学们中间盛行的观点相比，其荒谬程度只是稍微有所减弱。那个时候的一致看法是：美国是最重要的国家，所以也是投资的最佳市场。现在常听到的抱怨是，海外投资普遍存在着信息缺乏等不利因素。那些对海外投资持反对意见的人在这一点上是正确的，这让问题更复杂了。有关国外公司的相关信息比较少，这通常是实情，尤其是当你打算在新兴市场上投资的时候，信息就显得格外重要。虽然如此，但是如何看待这一现实问题却能决定全球便宜货猎手的命运。你看到的是玻璃杯一半是空的吗？你会由于缺少信息而被吓退吗？或者你会把那个玻璃杯看成一半是满着的吗？你能利用信息缺乏这一不利因素，把它当做机会抓住，并赶在众人之前作出投资决定吗？约翰永远是一个乐观主义者，他对这些问题的回答很实际，那就是卷起袖子开始好好做投资功课。便宜货猎手需要意识到，找到缺乏相关信息的股票，就能有效地找到价格定位错误的股票。
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约翰在20世纪80年代中期购买了墨西哥电话公司的股票，这是一个很好的关于信息鸿沟的具体实例，从中我们可以看到约翰是如果解决这一问题的。那时候，约翰认为墨西哥电话公司所宣布的数字不可靠。他的解决办法是，数出该国所拥有的电话总量，然后用该数字乘以该国民众的电话费。这需要做大量的工作和调查研究，但是完成了这项工作之后，他断定该公司股票的价格要远远低于他所推测出来的公司价值。这个例子听起来似乎有点儿极端，但它却清晰地说明，在搜寻真正的低价股时，一个便宜货猎手必须要做什么样的准备工作。
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在第二章，我们曾谈论过市场看法，以及市场看法与控制着企业价值的现实经济状况相脱节的问题，因此我们下面的话题一开始听起来可能会让你觉得熟悉而又奇怪。对股票的错误看法，以及对股票与其所代表的公司之间关系的错误看法可能会呈现出多种表现方式，在全球市场上或在某些新兴市场上，信息不对称就是导致这种错误看法的一大原因。在墨西哥电话公司的例子中，正是信息不对称才使得投资者们望而却步。因为投资者们是基于这个理由不去购买股票的，所以根据常识，只有对情况加以详细调查，并努力弄清楚真实状况才是上上策。由于缺乏对墨西哥电话公司的了解，投资者们早已把股价压至很低了，他们不愿意进行深入挖掘以获得正确信息，这给约翰创造了机会。
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通常情况下，投资的唯一障碍其实是你不愿意比身旁的人多付出那么一点儿去寻找答案。约翰总是把这种积极的工作态度看做是获得成功必不可少的基本哲理，无论是在投资领域还是其他任何领域。坚信通过比别人勤奋就能获得巨大的回报，约翰称之为“多一盎司工作原则”，这与亨利·福特曾提出的一条著名建议——“天才是1%的灵感加99%的勤奋”——在思想上不谋而合。约翰相信，在各行各业中，有些人取得了一定的成功是因为他们做的工作和历史上最成功的人一样多。换句话说，最成功的人和其余众人之间的区别就在于，是否愿意多投入那么一个钟头用于读书、多投入那么一个钟头用于了解情况、多投入那么一个钟头用于培训、多投入那么一个钟头用于研究。每个人都曾遇见过这样的人，他在自己的职业领域、体育运动方面或课堂学习方面才华出众，但却从未获得非凡的成就，因为天底下没有让他可以免费领取的成功。这说明，有时候，当最聪明的学生或最有天赋的运动员未必是件好事。不仅在投资领域，各行各业中都是如此。最出色的便宜货猎手会意识到，他们多读的那一份年度报告、多访问的那一家竞争公司或多匆匆浏览过的一篇报纸上的文章，都可能会是一个重大转折点，能使他们作出前所未有的最佳投资决策。
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在过去的大约30年里，全球投资的增长已经促使越来越多的分析师们开始关注股票证券，从而使得发布的研究报告也越来越多。进行全球投资的投资者数量的增加，以及通过研究报告为他们提供服务的各种各样的经纪人业务的增加，有效地消除了市场上比较突出的一些效率低下的问题。然而，我们发现，市场上仍然有大量股票不为研究报告所关注，或只有极少数分析师才会注意到。对于那些愿意勤奋工作，并愿意在最初采用自下而上分析方法的便宜货猎手来说，这些股票应该被看做是他们的黄金狩猎场。国外市场上的股票如果不为研究报告所提及，可能意味着其公司在经营中存在效率低下的问题，而市场也未能对这种经营状况持正确看法。寻找并发现这类“定价错误”对成功的全球投资者来说，是一个久经考验的有效方法。
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之前我们一直谈的是如何在全球范围内搜寻低价股、如何对市场上由于信息不对称而导致的效率低下加以利用的问题，接下来我们要讨论一下引导着低价股猎手进入实质性购买阶段的指路明灯。对约翰来说，这个指路明灯在绝大多数时候指的是市盈率。这可能会让一些人感到吃惊，认为这过于简单了，但事实上，市盈率（市场价格除以每股收益）是一个进行价值判断的很好标准或起点。正是市盈率指引着约翰在20世纪60年代进入日本市场，在80年代进入美国市场，在90年代后期又进入了韩国市场。听从这三个国家的“召唤”而进行的这三次投资最后都被证明获得了巨大的成功。当然，我们并不建议你把能找到的价格收益比很低的每一只股票都捡起来，约翰的基本前提之一是：以尽可能少的成本去换取未来的收益。
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要想使成功的天平向你这边倾斜，你就应该寻找这样的股票：它们的市价与公司收入相比低得异乎寻常，而该公司却有着超过平均水平的长期发展前景和超过平均水平的长期赢利能力。要实施这一策略，具有以下特点的股票最有可能为你带来最佳良机，例如抛售一空、失宠、不为更多的投资者所知或被市场所误解的股票。下面让我们了解一下约翰关于价值的标准问题。约翰寻找股票的标准往往是，用当前每股价格除以他估计的未来5年的每股收益，然后得出一个数字，股票交易价格不能超过这个数字的5倍。同理，他还说过，根据他对来年每股收益的估计，他偶尔也能以仅仅1~2倍于那个数字的价格买下股票。当然，这种交易是在价值陷入低迷的极端情况下进行的。然而，这恰恰正是便宜货猎手必须注意观察到的情况：定价出现错误的极端情形。
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你也许会问，怎样才能让大家准确知道某家公司在未来5年的收益呢？这的确是个难题，因为几乎没有人能十分精确地做到这一点。大多数分析师解决这个问题的方法是，如果某公司或其所在行业没有出现重大变动的话，就根据公司的历史平均收益作一个逆向预测。换句话说就是，如果过去10年的长期平均净利润率是5%，而公司去年的净利润率是7%，那么把5%看做是公司未来5年的一个收益标准于便宜货猎手而言是明智的；当然，除非该公司发生了将永久性地改变其赢利能力的事情，如果真的发生了这种事，那么7%就是未来收益的一个合理标准。保守一些的便宜货猎手预测的利润率可能会是5%，这只是为了以防万一，因为毕竟未来是难以预料的。
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在预测过程中运用保守的假设可以创建一个“安全边际”。安全边际这个概念是本杰明·格雷厄姆提出来的，表示便宜货猎取过程中的一个基本环节。运用这个基本概念的一个方法是，在预测中对不够理想的情况进行假设。这么做可以对一个完整“周期”的业绩进行较为全面的预测，这个周期一般是5年，在这段时期内，便宜货猎手既要考虑业绩表现良好的时期也要考虑业绩表现不尽如人意的时期。经验丰富的便宜货猎手们知道他们必须同时考虑到这两种情况。如果股票价格与那些不够理想的业绩或业绩的平均水平相比仍然偏低，那么你就找到了一只拥有安全边际的股票。
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预测一个长达5年的业绩周期，并在其中运用这一方法可能并非易事，但是这么做可以迫使你有一个良好的思路，让你能把思维、疑问以及讨论都集中于和企业经营更为相关的主题上来。例如，这家公司拥有什么样的竞争优势？如果他们打算长期维持其赢利能力，那么该公司就应该拥有某种竞争优势。他们的产品成本是否较低？他们是否有一个较好的品牌，使得人们对其产品品质看法较好从而导致销售价格偏高呢？如果以上这些问题的答案是肯定的，你就可以放心地预测出他们的利润率在未来可以保持下去。如果真是这样，你就有了一个更好的根据去对该公司未来的收益情况作出判断。事实很简单，如果打算尝试一下对某公司未来业绩进行预测的话，你需要对该公司及其前景有一个更加动态的了解。对公司进行动态了解的方法是针对它的长期前景进行提问。这里的长期前景是以年为单位，而不是以季度为单位进行计量的。你的所有疑问以及你通过计算该公司未来长期收益而得出的答案，将会让你与市场上其他买家和卖家相比，在对该公司的观点看法上拥有极大优势。
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观察公司未来5年的收益这种做法还有一个重要优势，即它会从心理上迫使你对任何近期的干扰噪音不予理睬，尽管这种噪音已经完全淹没了市场。这又回到了我们第二章讨论过的内容，某公司由于暂时的挫折引起了股票价格快速波动，这种波动又导致股市近期表现反复无常，我们要做的就是对此善加利用。用长远的观点来看公司既不是一种不切实际的想法，也不是基金经理们在广告推销时的一句营销口号。如果运用得当，它会为优秀的便宜货猎手带来一种心理优势，这种优势会让他们对某公司出现的暂时性问题加以充分利用。
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到此为止，针对在全球范围内猎取低价股所具有的优势这一话题，我们已经提供了好几条论据加以支持，但是敏锐的投资者们知道，猎取低价股伴随着各式各样的风险。这些风险以及人们对一些风险不愿意曝光的态度，让许多“全球投资者”只敢把一根脚趾稍稍伸进国外市场这条滔滔长河之中，而且他们挑选的往往是“较为安全”的、市值较高的某家公司。要在世界范围内进行投资，了解和预测其中的风险不过是一项正常的挑战。大多数投资者必须解决的首要问题之一是，购买股票时如何承担由当地货币而产生的风险。
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约翰相信货币走势会持续数年，他对货币的建议正是基于这一信念。而且，就一种货币相对于另一种货币所具有的优势，他更倾向于“风险较小的”货币，而不是“被看好的”货币。换句话说，所有的货币都存在风险，但是有一种风险似乎是约翰不愿意承担的，那就是政府的过度支出。从前面几章我们了解到，约翰基本的生活哲学之一是厉行节俭，积极储蓄。这种信仰在很多方面可以上升到国家层面。换言之，在那些借贷率较低而储蓄率很高的国家中，货币的风险最小。符合这一条件的国家的名单随着时间的推移已经变得越来越短了，但还是有不少国家符合这一条件。随着不断进步的民主，这个世界变得越来越自由，在这样的环境下进行投资会出现很多矛盾现象，其中之一就是长期性通货膨胀越来越频繁。这并非意味着约翰不喜欢民主和自由经济。正相反，他对此是持支持态度的，而且他还用自己的钱来支持民主和自由经济的发展。除了帮助人们实现精神上的进步以及品格上的完善以外，自由经济也是他主要的公益慈善事业项目之一。然而，伴随着民主发展而来的一大趋势是通货膨胀，其原因是，选民们倾向于选举那些喜欢大把大把花钱而不进行储蓄的官员。约翰认为，选民们总是更喜欢花钱豪爽的人，对那些不能满足他们要求的政客，他们是不会再次让他当选的。但问题是，花费无度可能会导致过度借贷，而这会逐渐削弱借贷方的货币，最终使之贬值。有关这种情况的极端例子值得便宜货猎手们好好加以研究，包括亚洲金融危机（1997~1998年）以及阿根廷金融危机（2001年）中部分国家拖欠债务的例子。
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