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不过，克鲁格曼曾经指出，在国际货币的使用中，可以存在多重均衡（Krugman，1984），松山（Matsuyama）等人则使用随机匹配模型对这一问题进行了分析（Matsuyama et al，1993）。
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总体上，这种基本的理论框架和关于国际货币决定因素的介绍为我们的分析和总结提供了依据，这也是许多文献采取的分析思路，在此基础上，我们将综述美元的挑战、欧元的前景以及未来国际货币体系格局竞争冲突和大致走向。
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美元领导权和主要挑战
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广义上讲，货币在发行国之外被使用是出于以下两个目的：货币国际化和货币替代。就这两种用途而言，在当今国际货币体系中，即使不断遇到挑战，但美元到目前为止依然是无可争辩的市场领导者，处在“货币金字塔”的顶峰。由于这种领导权优势，美国在经济和政治上均拥有一定程度的特权，尽管这种特权开始广泛受到批评。
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美元的市场领导权
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美元在国际货币使用方面的领导权在全球外汇交易市场表现得最为明显。2007年国际清算银行的数据显示，美元在外汇交易中仍然是市场的“宠儿”，美元交易占据86%的份额。此外，在国际贸易领域，美元也是最受欢迎的国际货币，一半以上的出口贸易通过美元结算，同时，在国际债券市场和国际银行业两大领域的市场交易份额分别达到2/5和1/2。到目前为止，包括欧元在内的其他货币都无法达到与美元相匹敌的全球影响力。
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美元在货币替代方面的领导权则主要反映在美元在境外的流通急剧增加这一事实基础之上。权威统计表明：早在本世纪初，美元发行总量的50%～70%流通在美国之外，并且每年新增美元发行中直接流向国外的比重不断上升，美元的国外需求不仅强劲而且增长迅速。相反，欧元的国外流通则主要集中在欧洲腹地，其国际影响力远不能与美元相提并论。
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美元的主要挑战
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时至今日，似乎没有人怀疑美元仍然占据着“货币金字塔”的最高层。尽管如此，美元的主宰地位也存在明显的威胁、风险和挑战。这主要来自于美国的贸易赤字，以及近期动荡的金融危机中大量的货币发行。按照历史标准衡量，赤字规模已经达到了前所未有的高水平。如果依据国际收支平衡表中经常账户的差额衡量，最近几年，这些差额还在不断地膨胀。2006年，该差额已经达到了8 500亿美元，相当于当年GDP的6.5%。美国的各年度支出均远超收入，并在依靠国外资本弥补这些差距。事实上，美国在消费全球储蓄。
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这些不断扩大的收入与支出差距使其吸收了全球2/3以上的储蓄，同时也不断拉高美国的外债规模。据粗略估计，美国的外债总额已经超过16万亿。除去美国的海外净资产，美国的净外债在2006年底也达到了2.5万亿，相当于当年GDP的1/5。
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这一过程能够持续吗？许多人对此持乐观态度，一种广为流行的观点认为在世界商品市场，美国经济具有无与伦比的吸引力。在他们看来，美国的赤字不过是一些新兴的出口导向型国家商品大量出口的直接结果，因此，只要这些国家的发展战略不改变，美国的赤字就不会停止。另外一个被反复强调的观点认为，美国是投资者的天堂和避风港，外债的增加据称是全球过剩性储蓄在美国安全的投资环境中寻求高回报投资的直接结果。总之，这些观点否认美国的赤字是经济非均衡的标志，相反，他们认为这代表着某种形式的均衡状态，而且他们期望这种所谓的均衡会长期持续。据此，他们甚至更进一步地认为，这种均衡模式为美元在全球事务中树立新的至高无上的地位提供了条件。
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在科恩看来，这些观点很难成立，因为他们忽略了市场信心对于维持美元地位的关键意义。美国“过度的特权”能够在多大程度上继续维持其“堆积如山”的外债？很显然，任何这种特权都有耗尽的一天，美国不可能使其支出永远超过其收入。因此，如果美国不采取重要的政策改革以扭转贸易赤字，那么世界对美元的信心迟早会走向尽头。
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事实上，科恩富有远见卓识地指出，长期而言，美元避免巨大信心损失的可能性是很小的。
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不过按照“网络外部性”假设，美元的“巅峰跌落”不可能突然发生、一蹴而就。最有可能的“跌落模式”将会以一种渐进的、累积的方式使美元的吸引力和信心不断腐蚀，并最终被迫敞开大门去迎接其他货币尤其是欧元的激烈竞争。尤其，在当前金融危机背景下，这一过程将不可避免地加快速度，但是欧元能否抓住这个大好机遇，乘势追击，赶上甚至超过美元仍然是一个大大的问号。如果在这种百年一遇的金融危机冲击之下，欧元仍然无法打破既定的国际货币体系格局，对美元的霸权形成强有力的挑战，那么，历史留给欧元的机遇将会更少。
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欧元的大致图景、结构性困难与未来的“命运诅咒”
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欧元的大致图景
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欧元是排在最前面的美元的“候选国际货币”。未来，如果美元继续走弱，甚至走下“货币金字塔”权力结构的神坛，那么唯一有希望填补这一最高权力真空的国际货币只能是欧元。自欧元产生以来，人们对它的美好期望就从来没有停止过。许多人对它作为国际货币的宏伟蓝图从来不加怀疑。他们常常会问：“既然欧盟在产出和贸易总量方面与美国不相上下，那么为什么欧元不能和美元一样在国际货币事务中发挥同等重要的作用呢？”最富有激情的预言者德切克（De Cecco，2008）认为：
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我们正处于世界货币历史的转折点，欧洲的新货币——“上升中的明星”将注定在21世纪发挥主导性作用，就像英镑在19世纪所发挥的作用那样。
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此外，在一篇非常专业的计量分析文献中，Menzie Chinn和Jeffrey Frankel在忽略了一些他们认为无关紧要的因素，譬如政治因素之后，通过精确的计量检验得出结论：“欧元将在2022年甚至更早，在2015年将超过美元，成为主导性的世界货币。”[4]然而事实上，这些希望似乎已经落空。正如哈罗德·詹姆斯（Harold James）所言：“与美元相比，欧元的未来将面临更多的不确定性。”[5]除了在贸易和金融纽带比较紧密的欧盟及其近邻区域（欧洲腹地），欧元享有一些特殊优势外，在其他区域，欧元这个明星显得缺乏光彩。
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欧元的结构性缺陷
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欧元将走向何处？对这个问题的回答取决于欧元区能否解决其固有的结构性制度缺陷。欧洲货币联盟成立10年来，人们越来越清楚地意识到在欧元前进的征途上，最大的障碍不是来源于竞争对手。事实上，EMU内在的制度性困难已经成为欧元吸引力的最大限制性因素。这些障碍主要包括：货币联盟治理权力的模糊性界定、高交易成本、反增长偏见等。
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1.治理结构。不能准确清楚地界定货币联盟内部的治理结构是欧元区最为核心的问题。欧元区不能像传统的主权国家那样独立地制定一国货币管理政策。尽管欧盟拥有一个独立的货币机构——欧洲中央银行，但是它却没有一个共同的监管机制和统一的财政以提供全面的管理。正如欧洲央行行长所言：“我们并非一个政治联盟，没有独立的联邦财政权力。”欧元是一个没有以国家权力为支撑的货币，是一项国际条约的产物，而不是一个主权国家货币权力的自然表达。在欧盟之外，它只不过是政治协议的结果，或代表着政治协议本身，这种两难困境早已有之。在正常情况下，这种政治协议尚能有效维持，但在危机状态，其前途是未知的。根据《马斯特里赫特条约》（Maastricht Treaty），EMU并没有被赋予具体的职责去对付金融危机，正式的审慎监管权利仍然掌握在各国中央银行。没有人能够保证这种分散的治理结构可以对付金融危机，实现金融系统顺利运转。有识之士早就指出这种分散治理结构所隐藏的风险，它使得欧盟在处理重大经济衰退问题时力不从心，准备不足。
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按照IMF的说法，货币联盟的关键问题在于走向一体化和权力分散化倾向之间的冲突。整体而言，谁来负责欧元的稳定性？对此，似乎没有谁能够回答。在当前金融危机不断恶化的情形下，欧元区各成员国倾向于“各扫门前雪”，仅仅采取一些零敲碎打、修修补补的措施，而缺乏协调一致的共同行动。与此相反，美联储和财政部可以迅速果断地采取它认为必要的行动以拯救金融体系。
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因此，在这些制度性缺陷不能得到彻底解决之前，欧元还只能寄望于未来，这就意味着兴致勃勃地致力于追赶美元，却又命中注定无法与之相提并论。
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2.高交易成本。交易成本直接影响着欧元在外汇交易和国际贸易中的吸引力。关于交易成本，这里的核心问题是显而易见的：第一，EMU无法为国际投资者提供能够与美国国库券流动性、便利性相媲美的金融工具；第二，在欧盟的地位，无法与美联储在美国的地位并驾齐驱，毕竟前者处在一个分散化的联盟政府中，而后者则处在一个统一的华盛顿联邦政府中。这是欧元的“致命伤”，只要欧盟还不是一个统一的主权国家，这一格局就不可能改变。虽然欧盟相互分割的区域市场格局与以前相比已经有了很大的改善，效率的提高也是很显著的，但这并没有能够消除美元的优势，交易成本仍然阻碍着欧元的广泛使用。
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