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中国金融大未来 第20章 经济复苏中的市场风险与通胀压力 关键是推动结构转型
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2008年下半年以来，我国经济复苏迹象明显，但投资和信贷投放的快速增长也导致了资产市场泡沫的不断积累，如何调整过于宽松的宏观经济政策，将政策重点由应对危机转向推动结构转型，是复苏过程中保持经济和金融市场良好发展的关键。
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2008年下半年以来，在积极的财政政策和适度宽松的货币政策及一揽子经济刺激计划作用下，我国经济复苏迹象明显，但投资和信贷投放的快速增长也导致了资产市场泡沫的不断积累，以及商业银行经营风险的增加和通货膨胀的逐步隐现。如何调整过于宽松的宏观经济政策，将政策重点由应对危机转向推动结构转型，是复苏过程中保持经济和金融市场良好发展的关键。
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中国金融大未来 经济复苏将在较长的时间内持续
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宏观经济成功实现V型反转
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为了应对百年一遇的金融危机，2008年底以来，包括4万亿元政府主导的投资和大规模银行信贷投放等一揽子的经济刺激计划迅速组织实施。这些政策的积极作用很明显，它一方面打破了通货紧缩的预期，使经济主体在负增长的市场环境下产生了通货膨胀的预期；另一方面稳定了金融和房地产市场，同时逐步带动了实体经济部门的复苏。
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从2009年上半年的经济增长趋势看，我国宏观经济已基本实现了“V”型反转，显示应对金融危机冲击的政策已经开始产生积极的效果。2009年第二季度，GDP在连续7个季度的下跌之后实现反转，同比增速从第一季度的6.1%强劲反弹至7.9%，环比增长折算为年率接近18%，显示未来几个季度的增长会较为强劲。从全球的经济状况看，中国经济率先复苏的格局应当基本可以确认。
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经济增长的内生可持续性不断增加
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从目前的态势看，支撑我国经济增长的内生可持续因素不断增加，2009年我国GDP将实现8%以上的同比增幅，未来几个季度经济将继续保持稳定增长的趋势。
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·一是消费稳步增长，尤其是民间消费增长迅速。上半年，社会消费品零售总额名义同比增长15.0%，实际增长16.6%，比去年同期加快3.7%，为近年来的历史高点。房地产市场的快速回升、汽车家电下乡政策的推行刺激了民间消费的快速增长，6月末，居民户贷款同比增长23.8%，增速比上年同期高2.7个百分点，比第一季度末高6.9个百分点，显示民间消费增长强劲。
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·二是投资需求强劲反弹，民间投资不断改善。上半年，全社会固定资产投资91 321亿元，扣除物价后的实际增长达38.4%，增速比去年同期加快20个百分点。由于新开工项目计划总投资同比增长87.3%，在投资惯性的作用下，今后几个季度投资增幅将继续保持在较高的水平。同时，随着企业库存的调整到位和利润率的上升，企业投资意愿不断上升，由此带动的民间投资也将对经济持续增长构成强有力的支撑。
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·三是国际经济逐步企稳，进出口有望改善。随着各国经济刺激计划的实施，全球经济衰退逐步放缓，主要发达国家经济开始企稳，新兴国家经济呈现复苏迹象，我国外贸形势正逐步走出最困难的阶段。6月出口较5月环比上升7.6%，进口环比大幅增长15.4%，随着发达国家去库存化的结束，预计下半年我国对外贸易状况将进一步改善，逐步实现同比正增长。
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流动性宽裕支撑经济的持续增长
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从金融市场看，流动性充裕的局面将继续保持，对宏观经济持续增长构成有力的支撑。
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·一是商业银行贷款持续大量投放，贷款余额达到历史最高水平，由于基础设施投资的周期较长，投资和新开工项目的大幅增长会在未来的2～3年时间内倒逼银行进一步发放贷款支撑项目的二、三期投资；
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·二是贸易盈余将继续增长，虽然上半年我国进出口总值同比下降23.5%，但进口下降幅度大于出口，仍实现了贸易顺差969.4亿美元，仅下降1.3%；
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·三是M2增速连续数月超过20%，远远脱离了往年15%左右的平均增速，虽然央行近期加大了货币回笼力度，但在明显的通胀出现以前货币供给大幅收紧的可能性不大。
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经济复苏中的风险正在显现
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资产市场泡沫风险不断积累
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目前房地产市场和股票市场的复苏和上涨，既有经济基本面显著复苏的驱动，也有信贷高速投放带动的流动性驱动。历史上的资产泡沫的形成，往往是在基本面迅速恢复的基础上，通过过高的流动性、较低的资金成本放大了这种乐观的情绪。从资产市场价格和资金流动的趋势看，我国资产市场泡沫化的倾向正在显现。
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第一，宽松的货币环境催生资产价格上升预期。宽松的货币政策在稳定市场预期、促进投资快速增长、为企业发展和积极财政政策的有效实施，创造了良好的资金环境的同时，也使经济主体对股票和房地产等资产价格的上升预期增加，推动资产市场价格快速上涨。从信贷投放和货币供给量来看，当前的各项指标增速已经达到 10 多年来的最高水平，由于高速信贷投放具有惯性，2009年信贷投放估计将超过10万亿，据测算，全年的超额流动性指标可能达到16%以上。流动性的宽裕会吸引各种资金进入资产市场，继续推高股票市场与房地产市场价格。
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第二，在经济复苏前期，实体经济部门尤其是民营企业的投资需要一个逐步恢复的过程。在低利率和低通胀的预期下，社会闲置资金更倾向于流动性较强的房地产和股票市场。从调研情况来看，一些珠三角和长三角的私营企业，甚至将工厂关闭或者变卖，把资金投向房地产和资本市场。
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第三，地方政府行为助推房地产价格。当前，各地政府为了加快基础设施建设和城市化建设，成立了种种政府投融资平台，并通过这些投融资平台大量筹集资金。在对应金融危机中，这些地方投融资平台的信贷扩张对固定资产投资的增加发挥了积极作用。但是，其负债率也相应上升，据有关部门估计，很多地区政府融资平台的负债率已经高达80%～100%，经过2009年高速的信贷投放，地方政府负债率将会进一步增加。这些负债的偿还往往依赖于地方政府的土地收入，在负债偿还的压力下，驱使地方政府具有抬高土地价格的倾向，这将进一步助推土地价格的持续上涨以及房地产的泡沫。
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