1703450250
1703450251
无论是全球还是中国，在实体经济稳定复苏之后，必然会面对扩张性政策的退出问题。从这个意义上说，2010年或者更早一点，在2009年年底时，整个市场会进入一个十分有趣的博弈时期，可以大致归结为是宏观运行数据和政策退出的互动博弈，这种博弈的不同格局，会导致市场的大幅波动和震荡。具体来说，如果经济复苏的数据十分强劲，可能会对资本市场形成基本面的强劲支持，同时，这种强劲的复苏同时也会带来强烈的扩张性政策退出的强烈预期，也成为推动市场下调的重要力量。
1703450252
1703450253
从这个意义上说，尽管金融危机最为恐慌的时期已经过去，但是，随着经济的逐步复苏，以及可能出现的政策调整的预期，金融市场可能正在进入一个摇摆幅度加大的时期，这必然是一个比较颠簸的复苏旅程。应当说，这是全球金融市场都面临的一个问题。
1703450254
1703450255
从中国来说，政策的调整实际上已经开始，大致可以划分为：
1703450256
1703450257
·首先是反危机的超常规扩张政策，转向适度宽松的货币政策；
1703450258
1703450259
·其次的阶段才是从适度宽松的货币政策，转向中性；
1703450260
1703450261
·最后，只有出现显著的通胀压力时，才可能从中性转向紧缩。这个转换的时机、力度以及对市场预期的引导都十分重要，如果力度把握不当，很可能导致市场的大幅波动。
1703450262
1703450263
中国经济二次探底的风险在降低
1703450264
1703450265
从近期公布的一系列数据看，市场一直担心的再次出现1998-1999年亚洲金融危机时期所谓二次探底问题的风险在降低，这主要因为新开工项目增长依然强劲；因为票据融资规模的到期和替换，2009年下半年流入实体经济的信贷数据依然不低，例如2009年7～8月的信贷投放尽管只增长3 559亿元和4 104亿元，但是当月的票据融资减少2 500亿元左右，因此当月流入实体经济的信贷依然高达6 000亿元以上。同时，政府高度关注政府投资带动的需求向市场驱动的需求的转换，并且在积极降低准入门槛来刺激民间投资的活跃，出口的恢复也可能在外部经济的带动下较早复苏，房地产市场2009年8月份的数据较预期更为乐观。
1703450266
1703450267
从政策操作角度看，从政策的连续性出发，2010年依然会保持适度宽松的货币政策，同时会更为灵敏地进行动态微调。从信贷增长目标看，因为2009年新开工的一系列项目往往涉及的年限较长，因此，2010年预计信贷增长速度依然不会低，预计在8万亿元左右。在具体的政策工具上，估计更多采用的是公开市场方面的数量型操作，因为这种操作更为市场化，也更容易进行动态微调。
1703450268
1703450269
结构调整推进的难度不能低估
1703450270
1703450271
在实体经济企稳复苏之后，对于结构调整的主题日益重视。不过，从具体的结构调整的进度看，在当前的国际国内经济环境下，结构调整的难度是不小的。如果到2010年上半年出口在美国经济复苏带动下复苏，届时，带动中国经济增长的主要动力，依然还是出口，还是房地产，还是居高不下的投资。届时美国经济可能依然还是走高负债、高消费的道路。如果到2010年出口重新成为经济增长的重要动力，那么，中国就必然只能被动加大外汇储备中美元的购买，中美经济之间的不平衡状态会依然存在。
1703450272
1703450273
这种不平衡的增长格局，可能有其内在的一些合理性：
1703450274
1703450275
·（1）中国正处于城市化快速推进的时期，中国特定的人口结构也使得高储蓄率可以支持这种高投资。
1703450276
1703450277
·（2）从中国经济的杠杆率水平看，从2009年年底开始，中国经济开始了新的一轮再杠杆化过程，从目前金融体系的支持看，目前中国的再杠杆化过程是可以持续的。从中国经济发展的历程看，往往是在经济强劲扩张的时期，企业因为盈利能力强而杠杆水平下降，而在经济调整时期，因为政府政策的推动以及实体经营方面的原因，企业和居民的杠杆率往往会上升，这种上升往往会持续一段时间，目前看这种再平衡过程还会持续。
1703450278
1703450279
·（3）与全球产业相比较，中国的出口依然具备优势。经过危机的洗礼之后，中国的出口在主要经济体的市场份额还上升了，同时，除了对一些显著产能过剩的行业出现了降价出口之外，不少细分行业的出口出现了价升量升、定价能力有所提高的格局。从历史比较看，出口的恢复历程与亚洲金融危机时期的波动历程有些类似。
1703450280
1703450281
中国经济因为种种共振机制和强周期性特征容易导致市场大幅波动
1703450282
1703450283
尽管从趋势上看，中国经济已经进入强劲复苏的阶段，但是，从中国经济的各种增长格局看，经济金融体系内在的共振机制容易导致市场波动幅度的加大。具体来说，有如下几个方面的原因是值得关注的：
1703450284
1703450285
·（1）支持中国经济增长的主要动力还是投资和出口，而投资和出口则是波动幅度相当大的，这种增长格局就决定了中国经济容易大幅起落的特征，相应对金融市场也会产生深刻的影响，上市公司的估值受到经济周期不同阶段的强烈影响，因此中国的机构投资者必须高度关注宏观数据及其波动趋势。
1703450286
1703450287
·（2）在主要的商业银行都基本完成股份制改革和上市之后，这些银行的经营行为日益具有趋同性，相互之间的激烈竞争促使银行之间的市场份额等排名变得十分重要。这就使得不少的银行几乎同步迅速扩张信贷，又几乎同步收缩信贷，必然导致信贷的大幅波动，从而影响到市场的波动。在银行间市场也往往如此，因为这些主要的市场交易主题的资金紧张或者宽松的方向往往是一致的。这种一致性和趋同性容易导致市场的大幅波动。
1703450288
1703450289
·（3）在资产管理市场上，资产管理机构投资策略和投资组合等严重趋同，这种趋同十分容易导致市场的共振和大幅波动。十分遗憾的是，尽管市场已经意识到单边市场的种种缺陷，并且，经历了如此大的一次市场洗礼，投资者进行主动风险管理的需求日益强烈，但是到目前为止，中国依然没有能推出股指期货等风险管理工具，市场的机构投资者也很容易形成共振，导致市场波动幅度加大。
1703450290
1703450291
关于金融地产行业
1703450292
1703450293
银行业是估值偏低的板块
1703450294
1703450295
（1）从历史趋势看，当前市场上银行板块的估值水平低于整个市场的平均估值水平达到25%～30%左右，属于总体上估值水平较低的时期。我国内地主要金融股的估值已经开始持续低于香港市场的估值。从具体的经营指标看，银行净利差仍然是评估其定价能力的坚实指标，从各项指标观察，中国银行业的净利差已经在2009年第二季度见底，这主要是因为此前银行业大量投放的主要信贷客户为要求利率下浮的大型基础设施，这种下浮的占比在2009年第二季度也迅速上升到最高的历史区间之一。随着净利差的见底回升，银行业的估值依然有明显的优势。
1703450296
1703450297
（2）下一步制约商业银行发展的主要因素是此次信贷迅速增长中的风险控制能力，以及化解资本金约束的能力。目前看，那些有强劲的盈利能力以及自我资本金补充能力强、利差较大的银行，往往能够通过自身的积累来不断提高银行资本充足率水平的银行，目前看主要还是一些规模不大的中小金融机构，例如宁波银行等。或者是股东具有强大的资金实力可以支持银行资本金的需求。
1703450298
1703450299
当经济确认复苏之后，银行业可能出现黑马，主要是一些盈利能力强、资本结构较为灵活的银行，例如一些规模不大、但是盈利能力强的地方城市商业银行，以及股东比较强势、能够随时补充资本金需求的银行，都有可能成为此次银行增长中的黑马。
[
上一页 ]
[ :1.70345025e+09 ]
[
下一页 ]