1703462629
在实际操作中，国际炒家往往是将以上两种或者三种方法一起使用。这样立体攻击的方式充分利用了利率、汇率、股票、股指期货之间的联动关系，保证可以获得高收益。如果被攻击的货币贬值，炒家可以在外汇市场获利；而若被攻击的货币没有贬值，在此过程中由于央行保卫汇率等因素，短期利率上升对股市形成打压，炒家也可以从股市上获利。
1703462630
1703462631
当然，现实中炒家的操作手法可能更加复杂。但有证据表明，国际炒家在发动攻击时确实曾使用基于上述三种路线的攻击方式。索罗斯在其著作中曾谈道：“如果你把一般的投资组合看成是扁平或者二维的，我们的投资组合则更像建筑物。我们建立一个三维的空间，用基本股票作为抵押来扩大杠杆。我们用1000美元至少可以买进5万美元的长期债券。我们卖空股票或者债券，即借入股票或者债券待其价格下跌时再买入。我们也操作外汇或者股指的头寸，多空都有。这样创造出一个由风险和获利机会组成的立体结构。”
1703462632
1703462633
一般认为，应对货币攻击有三道防卫措施：外汇干预、提高利率以及交易管制。货币当局在即期和远期外汇市场购进本币可以稳定汇率；提高利率可以抬升炒家借入本币的成本；交易管制可以直接限制炒家的攻击手段。但是，每种措施又有各自的局限性：外汇干预受限于外汇储备的数量；除了炒家会利用利率上升进行攻击以外，提高利率也会对经济体内部产生负面影响，如果财政和金融系统本身脆弱，则可能引发国内金融危机；管制措施在实施过程中的效果具有不确定性，有可能加剧市场恐慌。正是由于面临上述种种挑战，加上被攻击的经济体缺乏应对经验，一旦应对不当，即使基本面较为健康也会陷入货币危机。
1703462634
1703462635
二、泰铢狙击战
1703462636
1703462637
在亚洲金融危机中，泰国成为国际投机资本首当其冲的攻击对象，主要根源在于其身。在1997年泰国货币危机爆发前10年里，泰国经济高速增长背后存在过度依赖外贸、贸易逆差过大等结构性问题。开放资本账户后，资本大量流入催生股市和楼市泡沫，加剧信贷扩张。跨境借款几乎不受限造成短期外债过高。由于泰铢对美元汇率保持稳定，1996年美元升值带动泰铢升值，同时日元发生了贬值，都重创泰国出口，造成经济下滑。经济外部失衡、资产价格泡沫、金融部门脆弱、基本面负面冲击，给国际炒家以可乘之机。政局动荡、政府频繁更迭也削弱了泰国应对危机的能力。
1703462638
1703462639
表5-3 泰国实体经济基本情况（单位：%）
1703462640
1703462641
1703462642
1703462643
1703462644
资料来源：EIU国家数据
1703462645
1703462646
国际炒家早就嗅到攻击的机会。他们的惯用手法是，一旦发现不可持续的资产价格泡沫，就卖空估值过高的有关资产或者货币使其贬值，进而牟取暴利。如果市场恐慌情绪和投资者的悲观心理形成后引发“羊群效应”，他们的火力就足以对被攻击对象形成猛烈冲击。索罗斯和他旗下的“量子基金”是对冲基金的重要代表，1992年9月做空英镑令其一战成名，被《经济学人》杂志称作“战胜了英格兰银行的人”。此后，固定汇率也成为备受对冲基金“青睐”的攻击目标。
1703462647
1703462648
（一）火力侦查
1703462649
1703462650
狙击泰铢是预谋已久的。索罗斯在其著作中承认，他的基金公司至少提前6个月就已预见到亚洲金融危机。在1995年1月中旬泰国的房地产价格开始下跌时，对冲基金就对泰铢进行了试探性进攻，在即期外汇市场大量抛售泰铢，但是在泰国央行入市干预下未酿成危机。当时墨西哥危机刚刚发生，各方包括世界银行和国际货币基金组织（IMF）都对泰国有信心，认为除了贸易逆差偏大以外，泰国经济比墨西哥要健康得多，并不具备发生货币危机的条件。
1703462651
1703462652
虽然首战遇挫，但投机资本没有放弃，“量子基金”的情报部门通过各种渠道一直在收集情报，对泰国经济金融方面的信息进行分析。索罗斯本人则坐镇后方，一边积极存入保证金、囤积货币，一边在市场上散布泰铢即将贬值的消息，吸引了大量投机资本蠢蠢欲动。随着泰国经济下行，资产价格泡沫破裂，金融部门问题显现，国际投机资本开始展开大规模进攻。
1703462653
1703462654
（二）短兵相接
1703462655
1703462656
1997年2月，以“量子基金”为代表的国际投机资本大量做空泰铢，借入泰铢（包括通过曼谷国际银行的便利借入泰铢）并抛售。2月14日，泰铢汇率跌至10年来最低点的1美元兑26.18泰铢。泰国央行进行了坚决反击，在外汇市场上大量购入泰铢，同时提高短期利率，使投机资本的资金成本大幅提高。在这两项措施的作用下，泰铢即期汇率很快得到稳定，泰国央行暂时打退了国际投机资本的攻击。但泰国方面也付出了代价，外汇储备消耗很快，高利率对国内经济的负面影响逐渐显现，银行和企业的坏账问题开始暴露。国际炒家此役虽然遇挫，但他们由此断定泰国政府会死守固定汇率且实力不足，坚定了攻击的决心。关于事后广为诟病的死守固定汇率的问题，事实上早在1996年4月泰国央行就开始考虑放弃固定汇率，但此时已陷入两难：由于外债过高，如果泰铢贬值，企业的负债升值而资产贬值，许多企业会马上变得资不抵债，进而导致银行坏账攀升甚至引发银行危机，泰铢贬值的宏观经济后果难以预计。加上政局动荡，央行和财政部负责人怕担责任。种种原因导致泰国在放弃固定汇率的问题上一直举棋不定。
1703462657
1703462658
（三）焦灼阶段
1703462659
1703462660
国际炒家进一步逼近，把战场延伸到远期市场。早在1997年年初，国际炒家就进行开始大量买美元、卖泰铢的远期外汇交易，“明修栈道，暗度陈仓”，分阶段抛空远期泰铢，泰国对此全然不知，还在大量提供远期合约。到了2月和3月，银行间市场上类似的远期外汇合约需求量激增，高达150亿美元。此举引发投资者纷纷效仿。到了5月中，国际炒家又开始在即期市场上大量抛售泰铢，5月底，泰铢受压下跌至1美元兑26.6泰铢的低点，泰国央行这才采取反击行动：一是干预远期市场，大量卖出远期美元，买入泰铢；二是联合新加坡、中国香港和马来西亚货币当局干预即期市场，耗资100亿美元购入泰铢；三是严禁国内银行拆借泰铢给国际炒家；四是大幅提高隔夜拆借利率。此外，泰国政府甚至采取许多非常手段，包括威逼利诱泰国的银行提供远期外汇合约的客户资料，并扬言要打击刊登不利消息的媒体，警察开始追踪发布负面新闻的人。但为时已晚，泰铢已经落入炒家布好的圈套。
1703462661
1703462662
国际炒家针锋相对，在6月继续出售美国国债筹集资金，对泰铢进行最后的扑杀，同时散布泰国已经黔驴技穷的消息。一些外资银行开始在报纸上刊登广告，表示可以帮助投资者将外汇汇出泰国，泰国国内的贸易商也开始做出安排，加快将泰铢兑换成美元，加速了泰国外汇储备的消耗。
1703462663
1703462664
（四）失去抵抗
1703462665
1703462666
泰国政府一直坚守固定汇率，又没有更好的办法来反击国际炒家，经过几轮交锋，泰国的外汇储备消耗殆尽。1997年6月，泰国央行的外汇储备仅剩下60亿~70亿美元。6月19日，泰国总理仍宣称泰铢绝不贬值，但随后泰国财政部长辞职，市场恐慌情绪加剧。6月28日，泰国外汇储备减少到28亿美元，干预能力几近枯竭，完全失去了抵抗，只好于7月2日宣布放弃固定汇率，泰铢暴跌。7月28日，泰国向IMF发出救援请求。泰铢贬值标志着东南亚货币危机全面爆发，国际炒家大获全胜，并挟得胜之威横扫东南亚，菲律宾比索、印度尼西亚盾和马来西亚林吉特相继贬值，新加坡也受到冲击，逐渐演变成席卷全球新兴市场的亚洲金融危机。
1703462667
1703462668
三、港币保卫战
1703462669
1703462670
与泰国在经济金融方面存在许多问题不同，中国香港的经济基本面更加健康。从整体上看，中国香港有着完善的市场经济制度，经济富有活力。1997年中国香港实际GDP增速达到5.1%，财政盈余占GDP的比重为6.3%，通货膨胀虽然较高，但已经连续三年下降（见表5-4）。金融方面，香港的银行体系经过20世纪80年代的危机，监管制度不断完善，资本充足率高，银行业综合实力在东南亚经济体中位居前列。香港的联系汇率制度自1983年施行以来运行良好，在国际上享有良好的信誉。联系汇率通过市场套利机制将港币与美元挂钩，汇率固定在1美元兑7.8港币，为香港这样一个小型开放经济体的金融稳定发挥了重要作用。同时，香港拥有1000亿美元外汇储备，当时位居全球第三。
1703462671
1703462672
表5-4 中国香港实体经济基本情况（单位：%）
1703462673
1703462674
1703462675
1703462676
1703462677
资料来源：EIU国家数据
1703462678