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汇率的本质 第二节 可兑换条件下的国际资本流动管理
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2013年年底，中国政府明确提出要加快实现人民币资本项目可兑换。2015年3~4月，人民银行在不同场合代表中国政府对外宣布，年内要按照“十二五”规划的部署争取实现有管理的人民币资本项目可兑换。相信2015年国内股票市场震荡，应该令我们对实行“有管理的”可兑换有了更为深刻的认识。
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一、从2015年国内股票市场震荡可以汲取的教训
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2015年的夏季，让中国股民经历了一次从天堂到地狱的洗礼。在过去近一年的时间里，股市暴涨一倍半，然而从2015年6月15日~7月8日不到一个月的时间里，股指从最高点下跌30%以上。直至政府采取一系列强有力的救市措施，股市才初步企稳。认真汲取这次股市震荡的经验教训，对于推进中国金融改革开放事业的健康发展弥足珍贵。
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第一，牢固树立风险管控意识。中央一再强调守住不发生区域性和系统性金融风险的底线。这次的股市震荡告诉我们，机会无处不在，风险也无处不在。而且，市场形势瞬息万变，越是形势好的时候越要居安思危，加强识别和防范风险。要做最坏的打算，争取最好的或者最理想的结果。
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第二，不断增强危机应对能力。这次股市动荡的诱因很多，但无疑前期上涨过快导致的估值泡沫，是致使后期股市剧烈调整的一个重要原因。监管部门必须认清市场规律，在加强监测分析的基础上，根据不同的情形拟定不同的应对预案，提高危机响应和处置能力。并且，这种预案不是闭门造车的想当然，而应该是可行的、有效的，之前应该在情景分析的基础上进行模拟测试。
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第三，大力提高金融监管水平。放松管制是大势所趋，但鉴于国内金融市场机制的不健全，市场参与者的不成熟，为减少市场失灵，监管仍不可或缺。然而，监管绝对不是穿新鞋走老路，而是要适应市场环境变化，转变监管理念和方式。另外，在支持鼓励金融创新的同时，也要确定一些哪怕最低限度的监管底线，减少监管真空。
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第四，继续加强统计监测工作。及时、全面、准确地统计数据，是事后分析与监管的基础。越是放松管理，越要加强统计监测，不能既没有管理，又没有数据。与此同时，不确定性是市场最大的风险。为此，还应该不断提高统计数据的透明度，降低因信息不对称造成的市场过度波动的风险。
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二、人民币资本项目可兑换的现状
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1993年年底，党的十四届三中全会首次提出，要“逐步使人民币成为可兑换货币”。1994年年初，人民币官方汇率与外汇调剂市场汇率并轨，取消外汇留成与上缴制度，对经常账户外汇收入实行强制结汇，我国实现了人民币经常账户有条件可兑换（即取消了贸易及与贸易有关的服务贸易从属费用，如运费、保费、佣金等对外支付和转移的限制）。1996年年底，正式接受《国际货币基金组织协定》第八条款义务，取消了剩余的经常账户对外支付和转移的限制，实现了人民币经常账户完全可兑换。迄今为止，虽然尚未实现人民币资本项目完全可兑换，但资本项目已部分可兑换。
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从法律制度看，依照国际货币基金组织划分的七大类四十个子类的资本交易项目中，中国自己评估，有85%的项目已经实现了不同程度的可兑换。完全不可兑换的交易主要是境外机构在境内发行股票、基金、货币市场工具、衍生品工具，以及境内机构在境外发行基金、境内居民个人对外借款六项。
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从实际操作角度看，由于对外贸易投资交往规模较大、海内外企业联系广泛、跨境人员往来特别是海外华人华侨较多，加上毗邻香港特区自由金融市场的特殊因素，人民币资本项目的实际可兑换程度又要比法定程度高出许多。
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从实际运行看，我国跨境资本的流动性（mobility）也在日益提高。一是，跨境资本流动对我国国际收支的影响越来越大。2010年、2011年和2013年，资本账户顺差对国际收支顺差、外汇储备增长贡献的增加已经超过了经常账户顺差的贡献，2014年第一季度其贡献率更是达到93%。这表明人民币汇率走势具有越来越强的资产价格属性，一些供求之外的非交易、非流量的因素有可能对汇率走势产生影响。二是，跨境资本流动的波动性明显加剧，2005年年初至2014年年底，有9个季度出现了资本账户逆差，其中5次是发生在2008年国际金融危机之后。而且，跨境资本流出入的方向转换也越来越频繁，顺周期特征越来越明显。三是，短期资本流动的影响逐渐加大。2005~2010年的24个季度中，只有3个季度短期资本流动差额（即国际收支口径的证券投资与其他投资差额之和）相当于同期基础国际收支差额（即国际收支口径的经常账户与直接投资差额之和）的一半以上；2011年年初到2014年年底的16个季度中，有9个季度占比超过一半。2014年，外汇储备资产较2013年增加3139亿美元，基本可以用短期资本流动由2013年净流入1251亿美元转为净流出1704亿美元的剧烈震荡来解释。
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三、人民币资本项目可兑换前瞻
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党的十八届三中全会关于“加快实现人民币资本项目可兑换”的提法，较党的十八大的“逐步实现人民币资本项目可兑换”提法更为进取。2014年，我国金融对外开放取得新的重大进展，如：改革跨境直接投资管理方式；启动“沪港通”证券交易试点；扩大境外机构在境内发行人民币债券试点；简化对外债权债务和跨境担保管理；金融开放支持中国（上海）自由贸易试验区建设；全国推广跨国公司本外币资金集中运营；积极推进人民币跨境业务发展；进一步深化人民币汇率和利率形成机制改革；等等。
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2015年3月22日，中国人民银行行长周小川在中国发展高峰论坛上表示，年内将努力实现人民币资本项目可兑换。4月18日，在国际货币基金组织/世界银行春季年会上，他又进一步详细阐释了中国将使人民币更可自由使用的计划，但与此同时强调中国采用的是“有管理的可自由兑换”。在可兑换之后，中国将继续管理资本账户交易，包括使用宏观审慎方法限制跨境资本流动，以及维持币值稳定和金融环境安全。
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2015年6月，国内股票市场的剧烈震荡一度引起海内外对中国有可能放缓对外开放步伐的担忧。然而，从7月以后密集出台的加快国内银行间债券市场开放、扩大境内商品期货市场外资准入、优化人民币汇率中间价报价机制等措施看，中国仍在按照既定路线图和时间表推进改革开放的步伐。8月13日，中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长易纲在人民币汇率改革的新闻吹风会上更是明确表示，中国政府有信心、有定力推动人民币资本项目可兑换依照既定的日程表向前稳步有序地推进，而“不是说遇到一点波动或者说遇到一点外边发生的事情就可以轻易改变的”。
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习近平总书记一再强调，破解发展难题，化解风险和挑战，除了深化改革开放，别无他途。他还指出，必须适应经济全球化新趋势、准确判断国际形势新变化、深刻把握国内改革发展新要求，以更加积极有为的行动，推进更高水平的对外开放，以对外开放的主动赢得经济发展的主动、赢得国际竞争的主动。人民银行领导的对外表态契合了中央的立场，表明在内外部存在诸多不确定、不稳定因素的情况下，中国将按照全面深化改革的总体部署，坚定不移扩大开放、以开放促改革促发展的信心和决心。
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央行行长周小川在2015年11月25日《人民日报》上发表的《深化金融体制改革》一文，对“十三五”规划期间“坚持开放发展理念，构建金融业双向开放新体制”进行了系统的阐述。包括：
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第一，扩大金融业双向开放。全面实行准入前国民待遇加负面清单管理制度，有序扩大服务业对外开放，扩大银行、保险、证券、养老等市场准入。推进资本市场双向开放，改进并逐步取消境内外投资额度限制。提升股票、债券市场对外开放程度，有序拓展境外机构参与银行间债券市场的主体范围和规模，扩大境内机构境外发行债券的主体类型和地域范围，放宽境外机构境内发行人民币债券的限制。建立与国际金融市场相适应的会计准则、监管规则和法律规章，提高金融市场国际化水平。深化内地与港澳、大陆和台湾地区的金融合作。开创我国经济金融对外开放的新局面，形成深度融合的互利合作新格局。
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第二，有序实现人民币资本项目可兑换。转变外汇管理和使用方式，从正面清单转变为负面清单。放宽境外投资汇兑限制，放宽企业和个人外汇管理要求，放宽跨国公司资金境外运作限制。允许更多符合条件的境外机构在境内市场融资。加强国际收支尤其是跨境资本流动的监测、分析和预警，保持国际收支基本平衡。加强审慎管理和反洗钱、反恐怖融资审查和监管措施，建立金融处罚限制制度，有效应对极端情况下境外对我国实施金融攻击或制裁。完善外汇储备管理制度，多元化运用外汇储备。推进“一带一路”建设，加强同国际金融机构合作。推动建立多元化的全球融资框架，实现我国金融资产全球布局。
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第三，推动人民币成为可兑换、可自由使用货币。进一步加强双边和多边货币金融合作，以服务“贸易投资和产业链升级”为重点，从巩固人民币计价结算货币地位，向支持人民币的市场交易和国际储备功能推进。扩大人民币在周边国家和新兴市场区域化使用的便利性，逐步向国际金融中心和发达国家延伸。推动人民币对其他货币直接交易市场发展，更好地为跨境人民币结算业务发展服务。
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第四，积极参与全球治理，以更加包容的姿态参与全球经济金融治理体系。顺应经济全球化潮流，加强宏观经济政策国际协调，促进全球经济平衡、金融安全和经济稳定增长。支持发展中国家平等参与国际经济金融治理，促进国际货币体系和国际金融监管改革，推动国际经济金融秩序向着平等公正、合作共赢的方向调整。积极参与全球经济金融治理和公共产品供给，提高我国在全球经济金融治理中的制度性话语权和国际性影响力。
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