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从理论上讲，货币的主要功能包括价值尺度、交易媒介、支付手段、储藏功能等。货币国际化，就是相关货币功能的跨国界延伸。通常理解，外汇管理主要是管理外汇收支活动。但当本币国际化，开始行使世界货币的职能时，这种货币究竟应该视同本币还是外币监管。这不仅是一个理论问题，更是一个实践问题。
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国际收支状况只与交易有关而与币种无关。国际收支是居民与非居民一切经济交易记录的总和，它并不区分是用外币还是用本币作为计价结算货币。只要是居民对非居民增加资产/负债，则不论是外币形式的对外资产/负债，还是本币形式的对外资产/负债，都会增加本国当期的资本流出/流入。因此，本币只要是采取“经常账户输出、资本项目回流”的国际循环模式，就会扩大本国对外负债，增加资本流入；只要是采取“经常账户回流、资本项目输出”的循环模式，就会扩大本国的对外资产，增加资本流出。同理，本币国际化越进入投资、储备货币的较高层次，也就意味着非居民持有的本币资产越多，本币国际化就会增加资本流入的压力。可见，任何其他货币要想扮演美元那样的主要国际储备货币的角色，必须具备“经常账户逆差、资本账户顺差”的国际收支结构这一前提条件。经常账户尤其是货物贸易顺差，是一些货币迈向更高台阶国际化的主要障碍。20世纪五六十年代，西德和日本一直比较抗拒对本币的国际化，就是担心马克和日元的国际化有可能影响出口的竞争力，进而减少贸易顺差。
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跨境使用时本币与外币实际是等价关系。货币国际化通常以本币完全可兑换为条件。如果货币已经开始行使世界货币职能，而本国仍然保留金融外汇管制，则货币国际化必然会对本国的金融外汇管制造成冲击。因为对于同一种跨境交易，区别币种实行不同的监管政策，必然会造成诸多监管套利的机会。对此，管理上会防不胜防、堵不胜堵。例如，如果对外汇流入有限制，而对本币流入较少限制，则在境外将外汇换成本币后再流入境内，必然是市场主体的理性选择；反之，如果对外汇流出有限制，而对本币流出较少限制，则以本币形式流向境外再转换成外汇，就可轻松规避本国的外汇管制。从这个意义上讲，本币国际化意味着对外开放进一步扩大，资本管制难度进一步增加。如果本币国际化日新月异，而资本账户开放却想故步自封，二者之间必然形成目标冲突，并带来一系列的市场扭曲。
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四、货币国际化与本币离岸市场发展
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在国内金融市场发展滞后、本币不完全可兑换的情况下，支持境外本币离岸市场发展，也被认为是助推本币国际化的一个现实选择。通常认为，借助境外先进的金融基础设施，可以为本币国际化探索新途径、积累新经验；由于本币是在境外循环，可以减轻本币国际化对境内市场的影响和冲击。然而，上述愿望很美好，现实却很残酷。
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离岸市场发展并非货币国际化的必要条件。虽然欧洲货币市场是当今最重要的国际金融市场之一，但在其20世纪50年代出现时，美元早已成为世界主要结算货币和储备货币，纽约也早已是国际金融中心。在此基础上产生的境外离岸美元市场和境内离岸美元市场（即国际银行设施，简称IBF），都是出于美国当时政治和经济战略的需要。应该说，离岸市场是美元国际化的结果而非工具。
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离岸市场发展影响本土金融外汇管理的有效性。不同于美元国际化，20世纪80年代日元国际化大发展时期，日本采取了离岸市场发展优先的策略。1984年提出支持欧洲日元离岸市场发展的措施，1986年12月又建立东京日元离岸市场。据估计，日本国内武士债发行费用为欧洲日元债券发行费用的3倍左右。结果，日本企业为低成本融资纷纷在境外发行日元债，1996年欧洲日元债券市场年发行额约为武士债发行额的3.5倍，武士债市场面临被边缘化、空心化的风险。而建立东京离岸中心以后，大量日元资金从日本本土银行海外分行迂回回流境内信贷市场，导致国内信贷窗口指导失效，间接助推了国内经济泡沫的形成，最终泡沫破灭，日元国际化戛然而止、盛极而衰。事实上，20世纪60年代欧洲美元市场的蓬勃发展，本身也是东西方冷战背景下规避美国本土的资本管制和利率控制的重要产物，这倒逼20世纪70年代以来美国加快放松乃至取消金融外汇管制。
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不能忽视离岸市场与在岸市场之间套利交易的冲击力。由于离岸市场与在岸市场在监管政策和市场价格方面的差异，不论是“两头在外”分割型的本币离岸市场，还是有限渗透型的离岸市场，都可能诱发活跃的跨市场套利交易。不能迷信管住了离岸市场向在岸市场渗透的渠道和规模，就能够控制这种套利活动。例如，为了规避金融外汇管制，一些新兴市场货币无本金交割的本币/外币衍生品交易（如无本金交割远期（NDF）、无本金交割期权（NDO）、无本金交割期货（ND Future））在离岸市场发展得风生水起、如火如荼。然而，即使这些不可交割本金的外汇交易不能向在岸市场平补外汇头寸，却照样可以通过价格信号作用和企业境内外关联交易安排，产生诸多无风险套利的机会，进而影响在岸市场的本币利率和汇率走势。而且，在岸市场限制越多，离岸市场就发展越快、本币的流动性就越好，反过来又进一步挑战在岸市场的本币利率和汇率定价权。
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五、几点启示
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应当高度重视货币国际化的理论与实践问题研究。坚持理论联系实际，首先要找到正确的理论，明确前进的方向和目标。只有正确的理论才能够指导正确的实践。总结日本“金融战败”的重要教训之一，就是在国力大幅提高、经济全面开放的情况下，日本方面的相关理论准备不足、经验研究不够，过于乐观、决策草率，最终导致了日本经济金融一蹶不振的严重后果。货币国际化虽然对于新兴市场、后进国家来讲是一件新鲜事物和全新试验，但国际上早有较为成熟的理论和丰富的实践，可以结合国情充分参考和借鉴，少走弯路。货币国际化是更高层次的金融开放，关乎国运，需要更加谨慎，更加注重开放的先后次序、配套条件甚至前提条件。1997年泰国货币危机，就始于对冲基金在曼谷国际银行设施（BIBF）借泰国铢发起的货币攻击。1998年亚洲金融危机期间，马来西亚就把关闭离岸市场林吉特的回流渠道作为外汇管制的一项重要措施。而迄今为止，新加坡和中国台湾还一直把限制非居民持有本币资产作为维护本土金融稳定、经济安全的重要制度屏障。
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货币国际化应该坚持服务实体经济的原则。强势的经济造就强势的货币。只有实现经济的可持续发展，才会有本币国际化的可持续发展。一旦经济出现问题，本币的国际化就会从哪来、回哪去，捧得越高、摔得越重。因此，在本币国际化过程中，要注意解决好经济内外均衡协调发展问题。虽然解决对外经济再平衡问题重点要从恢复对内经济入手，如理顺投资储蓄关系、提高金融配置效率等，但也要注意处理好本币国际化与促平衡的关系，本币国际化至少不应给促进国际收支平衡增加额外的负担。美元国际化的重要经验是，战后初期，美国是通过布雷顿森林体系下美元与黄金挂钩的安排，确立了美元的国际地位。20世纪70年代初期，布雷顿森林体系瓦解，美元与黄金脱钩以后，美国又借两次石油危机建立了石油能源交易以美元计价结算的安排，通过美元与石油交易挂钩重新巩固了美元的国际地位，从而一举奠定了现行美元本位的国际货币体系安排的基础。而日元国际化的重要教训则是，尽管日本是大宗商品消费大国，但日元并非国际大宗商品交易的计价结算货币，因此，日本在进口中用日元计价结算的比重明显偏低，更不用说在第三方交易中使用日元了。由此可见，要使本币国际化走得更远、更扎实，创造出基于满足实际交易而非单纯财务管理需要的本币计价结算需求方为王道。
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货币国际化应该坚持在岸市场发展优先原则。对外开放后，对内改革并不会自动到来。有开放、没改革，正是许多国际金融危机发生的前车之鉴。为此，要始终坚持扩大开放与深化改革整体推进。在扩大对外开放的过程中有效防范风险，加快国内金融市场发展，建立健全有深度和广度的金融市场体系，是应对跨境资本流动冲击的第一道防线。在货币国际化过程中，要想维护本土对于本币利率和汇率定价的主导权，最根本之策是放松金融外汇管制，加快在岸市场的发展。要坚持金融对内开放与对外开放并举，在条件许可的情况下，给予在岸市场的政策支持应该不低于离岸市场，甚至多数时期应该更高。另外，根据“合成谬误”理论，微观层面的个体理性并不意味着宏观层面的集体依然理性。或许，对于市场个体来讲，前述跨市场套利活动有利于降低交易成本、提高资源配置效率，似乎应该容忍甚至鼓励。但从市场总体来看，却加剧了跨境资本流动的顺周期性，有可能埋下系统性金融风险隐患，必要时应该从宏观审慎管理的角度进行逆周期调节。
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货币国际化应该坚持加强本外币政策协调。如前所述，当一种货币行使世界货币职能时，本币与外币其实是等价的。如果一种跨境交易，本币放开了也就相当于外币放开了；反之，只管外币不管本币就相当于没管。从这个意义上讲，以保持国际收支平衡为目标的广义外汇管理，自然应该外延至本币计价结算的涉外经济交易，而不是狭义地仅仅管理外汇收支。为此，建立健全本外币全口径的跨境资本流动统计监测制度和体系是必不可少的。同时，为减少监管套利，还应该尽量减少本外币监管政策的差异，其中处理好货币国际化与可兑换的关系也是绕不开的主题。
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汇率的本质 第七章 风险是可以预见或预警的
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在扩大开放的过程中，如何有效防范资本流入枯竭和资本流向逆转的资本流动冲击风险[1]是我们面临的重大课题。从国内外经验来看，资本流动冲击风险虽然不可预测但却可以预见。实际上，自2008年全球金融海啸尤其是美联储退出量化宽松货币政策以来，我们在预警资本流出风险方面已经积累了一定的经验，经受住了实践的检验。
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[1]资本流动冲击还应该包括资本过度流入的冲击，它会造成经济过热、信贷膨胀、资产泡沫压力，一旦形势逆转，就有可能酿成国际收支危机。但基于以下两点考虑，我们并没有将其作为研究的对象：一方面，没有前期的过度流入就没有后期的集中流出，资本流入冲击最终会演变成资本流出冲击；另一方面，从理论上讲，央行可以无限地印发本币，以对冲资本流入带来的冲击，所以资本过度流入虽然会带来各种挑战，但通常不会造成危机。
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汇率的本质 [:1703460576]
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汇率的本质 第一节 我国跨境资本流出风险的总结与启示
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2008年全球金融海啸之后，主要发达经济体纷纷实施非常规的货币政策，导致全球货币呈现出低利率、宽流动性的特点，因此新兴市场享受了一段时期的流动性过剩的盛宴，资本大量流入，外汇储备大幅增加。然而，随着美联储率先启动货币政策正常化进程，从逐步缩减购债到开始加息，部分新兴经济体受到一定冲击，我国是否存在跨境资本流出风险也备受关注。为此，我们总结了我国1998年以来（截至2013年第三季度）曾经发生过的跨境资本流出情况，以期从历史中探寻一些规律。
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一、我国曾出现过三种程度的跨境资本流出
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从历史情况看，我国跨境资本流出既可能是整体的，也可能是局部的；既可能是持续时间较长的，也可能是短期阶段性的。1998~2013年第三季度的国际收支季度数据显示，我国跨境资本流出主要表现为三种程度或三种层次（见图7-1）。
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