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理性投资的困惑
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除了市场跌跌不休，基金投资遇到的更深层次问题是投资理念的碰撞。基金诞生后，市场上出现了价值投资理念，其与原有占主流的投机理念无法兼容，必然会发生激烈碰撞。基金设立之初，基金经理纷纷引入价值投资作为基本的投资理念。从社会专业分工角度看，基金经理提供专业投资理财服务，安全性是投资的首要原则，不能进行投机活动，只能追求价值投资，获取阳光利润。同时，监管机构对基金的信息披露提出了较高要求，每3个月公布一次投资组合仓位、行业配置和前十大重仓股，每周公布资产净值，投资透明度非常高。
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从沪深股票市场建立至1998年，指数大起大落，投机、炒作盛行，联手做庄、操纵股价屡见不鲜；个人投资者占90%以上，盲目跟风，追涨杀跌；唯一的投资分析是看哪只股票里面有庄家。股市巨幅波动如同过山车，经常上演一夜暴富的神话。以1992年为例，上证综指年初开盘293.74点，最高点位1 429.01点，年末收盘780.39点，全年上涨166.57%，创下上证综指年涨幅最高纪录。换手率达到惊人的3 504.41%，投机气氛极其活跃。5月21日当天，投资者才感受到什么叫大喜大悲。当日上证综指最高点位1 344.98点，最低点位604.01点，单日振幅118.47%，单日上涨105.27%；在全球范围内绝无仅有。5月26日，上证综指创下年内最高点后开始下跌；27日一度跌至823.36点，单日振幅35.52%；之后一路跌至386.85点，又在短短一个半月上涨至780.39点。股市的暴涨暴跌不知成就了多少投资者一夜间暴富暴贫。
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1998年，基金规模小，影响力有限。市场处于庄股盛行时代，追涨杀跌、与庄家共舞是市场主旋律，人人都做着一夜暴富的发财梦。谁还在意基金的投资理念？基金倡导的价值投资、理性投资有点不合时宜，甚至被认为是假清高，得不到市场认同，也根本不可能成为市场主流。
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基金的处境十分艰难。市场环境不好，股市一直下跌。1998年又是基金试点第一年，基金经理都想努力争取正回报。否则不仅对不起专家理财称号，甚至基金试点也很可能会失败。在市场持续下跌又没有避险工具的情况下，要想取得正回报，最好的方式是暂时不做、空仓等待，但基金又有“股票仓位与债券仓位之和不得低于80%”的契约限制。
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要想取得正回报，按以往的不规范做法，做庄似乎是不错的选择。但基金规范运作的特点又决定了基金不能做庄，不能去控制和操纵某只股票的走势。制度上也规定，基金对某只股票的投资不能超过股票总股本的10%，也不能超过基金资产净值的10%；基金也难以通过集中超比例持股做庄操纵股价。基金脱胎于庄股横行的股票市场，能否摆脱旧有做庄思维，能否规范运作，一举一动都为社会各界高度关注。其实，基金的规范程度取决于股票市场的规范程度。在不规范的市场中，基金经理顶着方方面面的压力、独善其身确实很尴尬。
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如果不能做庄，能否模仿做庄、短期内炒作一些投机性较强的股票赚点快钱？基金买入投机性较强的股票，虽然有可能在短期取得较好的账面收益，但这类股票股价迅速上涨后、快速下跌又是必然的结局，大规模资金难以在股价快速下跌时离场，最终甚至以亏损告终。
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不能做庄，又不宜短炒，基金在投机盛行的市场并不受欢迎，相当长时间内受到庄家抵触。因为一旦股价上涨到脱离价值水平，基金经理往往倾向于卖出该股票，这对庄家可不是什么好事。在基金投资高度透明的情况下，庄家会有意识地回避基金经理买入的重仓股，以防给基金经理“抬轿子”。结果是基金经理大量买入哪只股票，哪只股票就开始走弱。
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基金不仅受到庄家抵触，甚至也受到上市公司的冷遇。很多上市公司希望自己的股票表现强劲，也喜欢庄家介入炒作，对基金不太友好，有的上市公司甚至喊出“防火、防盗、防基金”的口号。有的上市公司听说基金经理想来调研，甚至直接拒绝说“算了吧，你们还是别来了”，或以各种理由婉拒。即使答应调研请求，大多也是应付了事，不愿意详细介绍情况。
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做一个价值投资者是孤独的。“如果没有一个人关心价值投资，我该如何投资呢？”基金经理时常这样想。事实上，问题不是有没有人关心价值投资，相信这个概念的投资者也寥寥无几。面对投机盛行的股市，基金经理有太多无奈，在市场上势单力薄，一度被称作“孤独的守望者”。
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兴华投资摸索
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基金业绩关系到投资者的切身利益，基金公司无一例外都把投资管理作为重中之重来抓。基金发行很容易，不存在销售问题。大家的主要精力就是做好投资，每天的工作基本围绕个股与仓位、投资决策程序、投资队伍管理、投资风险防范等问题展开。投资者对基金抱有极大期望，如果业绩不好，很难交代过去，基金经理压力非常大。偏偏市场不作美，持续下跌，如何赚钱是基金经理最头疼的问题。
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1998年5家基金公司各管理一只封闭式基金。摆在基金经理面前的是：谁的投资业绩好，谁就能够在市场中立足。只有管好第一只基金，才有发展前途，才对得起基金投资者。“关键是业绩”成了我们的口头禅。我们照相都不喊“茄子”，喊的是“业绩”。投资者短期思维严重，过于关注基金短期净值变化及排名。封闭式基金每周六公布净值，在基金资讯还不是很便利的情况下，每周六一早，大家就去报摊买报纸查阅上周各基金的净值排名。
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我们认识到，这种不顾一切的短期投资排名有问题。我在公司内部明确提出：“我们要业绩，但一定要规范。只有在规范的基础上，大家比业绩才有意义，公司发展才有持续性……公司的发展就像马拉松比赛，重要的是最后结果，开始阶段谁跑得快并不重要。中途也常有参与者因为鞋不合脚、腿抽筋、被绊倒等原因退出比赛。大家一定要把眼光放长远，稳健跑完全程才最重要！”
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兴华基金是20亿元规模的封闭式基金。绝大多数基金经理从业时间短，没有运作过如此大规模的资金，甚至也没见过这么多资金，压力很大。如果将投资决策权过于集中在某一位基金经理身上，重压之下投资决策就会变形，犯错误的可能性较大，而且会给基金资产带来难以弥补的损失。
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为管理好兴华基金，我决定成立基金经理室，由副总经理戴勇毅负责，王亚伟、林浩、王宁、江晖、余明泉、郭树强等人协助。其中，戴勇毅、王亚伟、林浩、王宁、余明泉负责股票投资，江晖负责债券投资，郭树强负责交易。兴华基金由基金经理小组负责操作，这也许就是中国基金业最早的分盘制管理模式。
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与15年后超过180人的投研团队相比，这个基金经理小组无论是规模，还是研究质量都显得多么势单力薄。但这些小组成员造就了日后华夏基金从投研到管理的中坚力量。随后一年多，兴华基金反复尝试集中投资、分散投资两种完全不同的操作模式，既锻炼了队伍，又为之后完善投资管理模式奠定了基础。
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1998年兴华基金基金经理小组成员
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前排左起：王亚伟、戴勇毅、林浩；后排左起：滕天鸣、江晖、郭树强、王宁。
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1998年投资决策委员会只有我和戴勇毅两人，层级非常少，投资决策迅速。各家基金公司在理念上都非常注重投研，重视投资决策工作。但在具体做法上，有些基金公司设立投资决策委员会时，高管都进入了委员会，包括管投资的，管研究的，管后台的，管营销的领导等等。华夏基金从一开始就按专业而不是级别进行分工，只有做投资、管投研的负责人才能进入投资决策委员会。我始终坚持这一点并将这一制度沿袭至今。1999年初，华夏基金正式设立了基金投资决策委员会，我为投委会主席。主要职责是制订基金总体投资计划、投资策略和投资目标，控制基金总体仓位、投资组合比例等，委员会成员由公司总经理、主管投资的副总经理、投资总监及基金经理等人组成。2000年8月，“香山会议”正式确定了华夏基金投资研究管理模式，以投资决策委员会领导下的基金经理负责制为核心的投资管理制度正式实施。
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巧妇难为无米之炊。基金经理要价值投资，而有长期投资价值的股票几乎没有，又要在年底前取得正收益，基金经理面临着艰难的选择。大部分基金经理来自券商，在投资上还留有券商烙印，想做庄，想搞题材，但基金每3个月要公布投资组合，而单只股票不能超过基金净值10%的限制又做不了庄。要把长久形成的做庄理念转化为长期投资理念，确实面临很大的挑战。
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作为第一批“吃螃蟹者”，我们没有现成的东西可以照搬，一切靠自己摸索。为避免闭门造车，我们聘请了海外著名基金经理、投资专家为基金经理培训。基金经理小组成员很有激情，积极向专家请教如何投资、如何理解投资理念、如何控制风险等问题。当时市场主要是政策市，关注政策变动比较多，但我们开始有意识地分析宏观经济基本面。我们请一些著名经济学家给基金经理讲课，提高对国家宏观经济的研判水平。
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市场持续下跌，没有管理大资金的经验，又希望开门红，给投资者交一份满意的答卷，基金经理压力很大。为此我们经常讨论，甚至周末都讨论到很晚，开会成了家常便饭，形成了华夏基金喜欢开会的传统。之前谁也没有做过基金经理，谁也没有基金投资经验，谁也说服不了谁，唯有通过不断讨论，找到认同点，以便得到大家的支持和执行。会议现场大家讨论得十分激烈，经常争得面红耳赤，拍桌子也时常有之。久而久之形成了公司平等、尊重的投研文化。讨论的内容包括政策变化、经济形势、投资理念、股市行情、个股等。经过不断地讨论，相互启发，基金经理的投资水平得到了很大提升。
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