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1703467432 华夏基金在国内机构投资者中，较早引入了基本面投资理念，并将其概括为“研究创造价值”。这一理念是如何形成的呢？

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1703467434 1998年华夏基金成立之初，投研组织结构上设置了研究部和投资部，但研究与投资的关系没有理顺。研究人员只做研究，投资人员只做投资，互相看不起，各做各的，两个部门缺乏有效交流。1999年公司在东方花园饭店办公时，研究部、投资部分别位于四楼和五楼。研究部的同事很勤奋、很努力，每日提供很多资讯信息、研究报告，但当时做庄还是市场主流，基金公司依靠内部研究做投资的想法还得不到市场认可，总体上研究与投资还是脱节。1999年底，在总结兴华基金的运作经验中，我们意识到研究工作越来越重要。针对公司整体研究力量不强、尚未建立完整的研究平台的现状，我们决定将研究部与投资部合并为基金管理部，研究员与基金经理的交流大大增强。

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1703467436 2000年8月，我们在北京香山召开了对公司投资研究有重大历史意义的“香山会议”，这次会议讨论的是投资、研究、交易等核心问题，重点是投资管理流程。会议气氛特别热烈，各种意见针锋相对，会议从下午一直开到次日凌晨两点。最终，我们决定通过基金经理选拔机制，打通投资与研究之间的壁垒，使研究员、交易员可以凭个人业务能力来竞选基金经理。这些措施在加强投资队伍梯队建设的同时，客观上提高了基金经理对研究报告的重视程度，提高了投资决策质量。

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1703467438 2001年4月，公司组织了包括绝大多数研究员在内的26人考察团赴加拿大考察学习，拜访了多家基金公司、保险公司和银行，就我们最为关心的“如何处理投资与研究的关系、如何管理研究工作、如何规划研究员的职业发展生涯”等问题进行了深入交流。给我印象最深刻的是在拜访标准人寿资产管理公司时，他们的投资总监特别强调In-house Research（内部研究）的重要性，指出在形成内部研究队伍后，投资业绩明显改善。通过学习和交流，研究员认识到研究工作的重要性，坚定了做好研究工作的信心。

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1703467440 2001年下半年在准备社保基金管理人资格申报材料时，社保基金问卷中有这样一个问题：“你们的投资理念是什么？”如何用简洁的语言来阐述我们的投资理念呢？社保小组进行了热烈的讨论，各抒己见，但很难用简短的语言表达出来。突然，时任研究总监林浩一拍桌子：“有了，Powered by Research。”大家都认为这句话有道理。结合社保基金稳健投资的要求，我们在问卷中回答公司的投资理念是“研究创造价值”。最后，我们如愿获得了社保基金管理人的资格。

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1703467442 2001年底，公司第一只开放式基金——华夏成长基金发行，投资理念是“追求成长性”和“研究创造价值”，这是公司基金产品第一次采用“研究创造价值”的提法。

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1703467444 与成长股共舞

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1703467446 与价值投资理念和成长投资理念相对应，投资标的可划分为价值股与成长股两大类。

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1703467448 价值股是指这样一类公司发行的股票，它的商业模式比较成熟稳定、现金流波动较小、盈利水平较高、红利发放率较高。这类股票通常有低市盈率、低市净率、高股息、高安全性等特征。

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1703467450 成长股是指这样一类公司发行的股票，它的销售额和利润额持续增长，速度快于整个国家和本行业的平均增速。这类股票的市盈率、市净率通常比其他股票高。由于成长型公司持续增长能力强劲，它们发行的股票表现明显好于市场平均水平，为投资者提供的超额收益非常明显。一般来说，成长股分为经典成长股、周期成长股、并购成长股等几大类。

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1703467452 优秀的成长股一般具有如下特征：每个会计周期（每个经济周期）的利润都在稳定增长；产品开发与市场开发能力强；始终处于行业领先地位，有很强的核心竞争力，在产业链上有一定的定价权——巴菲特所说的“护城河”；拥有优秀的管理层；经营利润基本投资于公司的未来发展，很少派发股息。

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1703467454 表18-1 成长型股票与价值型股票的分类及特征

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1703467456     分类   特征   成长型投资机会   经典成长   价格相对保持稳定，主要依靠量的扩张：a.具有明显竞争优势，可以确保公司的投资回报在未来一段时期持续超过市场平均水平b.具有稳固的和不断扩张的市场，可以确保公司稳定增长（市场渗透/市场开发）c.具有持续的产品创新能力，不断满足顾客新需求（新产品开发）d.具有独特的核心能力，可以确保公司向相关业务领域成功地拓展（业务多元化）e.常常具有提价的能力从公司角度：a.稳定成长（10%~20%），公司规模较大，占有率较高  b.快速成长（20%~30%），公司规模较小，成长空间广阔  周期成长（量和价的双重驱动）   a. 受经济周期影响较大，处于经济周期上升的早期阶段，预计上升期仍将维持一段时间b.具有充分的产能准备  c.具有潜在的资产可供收购  并购成长   a.具有清晰的并购战略，确保可以增加公司价值b.具有整合的能力c.没有为并购对象付出过高溢价  d.成为经营出现转机的“明日之星”  动量成长   a.动量成长一般持续1~3年，由事件性因素导致，而非社会长期趋势  b.成长的推动因素有：募集资金项目投产；政策变化导致需求变化；人口或社会结构变化导致需求增长，如结婚潮，婴儿潮  价值型投资机会   周期型价值   a.处于周期下降的中后期，预计下降期仍将维持一段时间，股价过度反应  b.价格趋势渐趋稳定  稳定类价值   a. 增长率<10%   困境转型价值   这类公司转型一旦成功，业绩具有爆发性，类似于成长股，投资于此类公司收益往往很大a.政府出手挽救，提供担保b.问题没有想象的那么严重c.存在管理改善的空间d.破产母公司中存在经营良好的子公司、分拆  e.资产剥离和清理，反多元化  重估价值   a.存在隐蔽资产（大量现金、土地、矿、某种特许权利、有线电视用户价值等），商业类公司和酒店类公司b.子公司股权c.重置价值  d.并购价值（产业投资者） 在A股这样新兴加转轨的市场，严格意义上的价值股较少。 价值股稀少的原因主要是：（1）A股长期封闭运行，与国际市场脱节，缺乏严格的退市制度，地方政府的“父爱主义”倾向鼓励重组，使绩差股长期存在重组预期。（2）交易机制长期只能单边做多、缺乏做空机制，投资者结构中机构投资者较少、个人投资者为主，使A股估值长期偏高，尽管牛短熊长，但在熊市中周期股、绩差股仍然没有跌透，往往直到熊市尾声才有部分个股跌破净资产。（3）上市公司重融资轻回报，不太愿意分红，难以从“分红收益率”角度挑选价值股；而且，低市盈率个股如果不分红，也使市场参与者无法通过分红来收回成本，只能通过投机炒作博取价差，使从“低市盈率”角度挑选价值股受到局限。因此，往往只有股市暴跌到一定程度才有阶段性的价值型投资机会。投资机会要更多地从成长股领域去发掘。

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1703467458 如何选择成长股？成长股投资大师都有经典论述，给出了具体的选股标准。费雪给出了15条“军规”，而巴菲特的选股原则可以概括为：最好是消费垄断企业；产品简单、易了解、前景看好；有稳定的经营史；经营者理性、忠诚，始终以股东利益为先；财务稳健；经营效率高、收益好；资本支出少、自有现金流充沛；价格合理。

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1703467460 彼得·林奇给出了定量的选择成长股标准：公司规模小；新成立时间不长；年平均增长率20%~25%；采用PEG估值及未来的变化趋势寻找目标；投资快速成长型公司一定要弄清楚增长期什么时候结束，要明白自己的买入价格等。

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1703467462 成长股投资大师托马斯·罗·普莱斯（Thomas Rowe Price，普信集团创始人）有句经典的话：“经过几年的思索，我现在越来越坚信，最好的价值投资方式是，找到一个仍处于成长周期内的产业，判定该产业内最具发展前景的公司，并长期持有这些股票。”他的选股标准是：非同凡响的市场和产品开发能力；行业内没有强有力的竞争对手；不受政府的严格管制；人力资源总成本极低，但单个雇员待遇较优；每股收益能保持较高的增长率。

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1703467464 雪拜·科伦·戴维斯因“长期成长投资法”闻名于世。他认为，优秀的公司在经济不景气时，反而可以利用竞争对手的退出在未来获得更大的发展，投资领域也有“瑞雪兆丰年”。“长期成长投资法”的精髓在于，在低价位买进能够持续成长的公司并长期投资，在选股时主要考虑以下因素：第一流的管理、管理层持股比例高、资本回报率高、运营成本低、不断扩张或主导的市场份额、成功的收购纪录、健康的资产负债表、产品或服务不会过时、成功的国际化运营、创新。

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1703467466 选择成长股的标准很多，概言之最基本的标准无外乎管理层、公司治理、盈利模式的核心竞争力等方面，结合A股市场的具体情况，可以归纳为6个标准：

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1703467468 1.广阔成长空间：行业销售总额较大且持续增长、公司市场份额持续提升、市值较低。

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1703467472 2.优秀的商业模式和独特的竞争优势：产业链地位有利、盈利能力强、存在行业壁垒（品牌、渠道、技术、资源等）。

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1703467474 3.卓越企业家精神：核心人物威望高、具有正确的战略眼光、管理团队稳定、执行力强。

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1703467476 4.良好的公司治理结构：股东和管理层利益一致、管理团队激励充分。

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1703467478 5.良好的沟通关系：公司公开透明，与投资者保持良好关系。

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1703467480 6.合理的估值水平：市盈率（PE）、市净率（PB）、市销率（PS）等较低 。

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