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20世纪60年代末至90年代:做积极股东。这个阶段,巴菲特选择的公司都有明确、独特的长期竞争壁垒,如通用再保险公司、华盛顿邮报、资本城公司(迪士尼公司)、吉列、可口可乐等。由于巴菲特是公司最大的外部股东,客观上也要求选择长期持股策略。为保证自己作为外部股东的利益,巴菲特最重要的投资方法就是做积极股东:强力影响董事会,推动董事会去做增加公司价值的经营、并购行为。
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90年代至今:做最后的投资人。90年代后,我们更经常地看到巴菲特在卖方等待“白衣骑士”或“最后接管人”的情景下扮演“最后投资人”角色。最后投资人意味着,巴菲特只给公司的卖家一个报价,卖家只能选择Yes或No,没有讨价还价的余地。21世纪,最后投资人的角色发挥到极致,不少情况下变成了卖方报价,当然卖方只有一次报价机会,巴菲特选择Yes或No。作为最后投资人,投资项目的预期回报基本上极为丰厚。从大量有报价但最终没有成交的案例中可以看到巴菲特作为最后投资人的投资方式。长期资本管理公司的案例可能是最经典的案例之一。
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本世纪至今:做最后的保险人。近来有一种很有启发性的观点,有研究人员通过对最近10年来巴菲特“产业金融”相结合体系的整体分析,认为巴菲特选择增长速度不高但有竞争壁垒、有稳定现金流增长的大公司构建产业组合,其目的在于稳定积聚前所未有的巨大、稳定的现金流,成为保证保险业务扩张的流动性后盾。通过再保险公司的平台扮演“最后保险人”角色:利用市场对巨大风险的过度恐惧心理,通过对再保险的垄断定价,抓住市场错误定价的机会,获取巨大、长期的超额利润。保险业务的浮存金又为股票投资提供了零成本资金(2006年伯克希尔保险集团的浮存金高达509亿美元)。如此往复,最终打造出一个以“零成本”保险资金为核心的产融价值链。
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彼得·林奇
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当麦哲伦基金成长为巨型基金后,在投资策略上林奇转向了中小公司与外国公司。“当麦哲伦基金还很小时,我买大公司的股票。基金变大后,我却拥有几百家甚至上千家中小企业股票,好股票到处都是。”麦哲伦基金也是美国市场中很早发掘海外投资机会的机构之一,“比起国内股,我在海外投资上得分更高,如果我在美国股票上得了10分里的6分,那么在外国就得了7分”。
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林奇能够高效率、宽广地投资,一定程度上得益于各卖方纷纷在第一时间提供的上市公司的有价值信息:麦哲伦作为最大的、高换手率的基金,巨额交易佣金对华尔街券商的吸引力不言而喻。麦哲伦巨大的基金规模也从劣势变成了有用信息获取上的优势。
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林奇把公司分成6种类型:缓慢增长型、稳定增长型、快速增长型、周期型、困境反转型、隐蔽资产型。林奇认为,一旦投资者确定了某一特定行业中的一家公司作为潜在的投资对象,接下来就要确定这家公司属于6种类型中的哪一类。对这6类公司,林奇采取了不同的交易策略。缓慢增长型公司的典型代表是电力、公用事业公司,业绩增速不快、股价价格也不会上升很快,林奇会果断放弃。对稳定增长型公司,如可口可乐、宝洁等,盈利年增速约为10%~12%,在经济衰退或低迷时可以对组合起到较好的保护;若某只个股买入时机正确、买入价格合理、买入后涨幅较大,林奇会波段卖出,然后再选择尚未上涨的同类型股反复操作。快速增长型公司是林奇最为喜欢的股票类型之一,规模小、新成立不久、高成长、盈利年增速约为20%~25%;只要能保持较快增速就会一直是股市中的赢家。对周期型公司,时机选择至关重要,必须能发现周期繁荣或衰退的早期迹象。对困境反转型公司,视为类似于“期权”的品种进行交易。对隐蔽资产型公司,要善于发现、耐心等待。正是组合中有多种类型的股票并采取不同的交易策略,林奇才能不断地对冲市场风格转化的风险,最终使麦哲伦基金能够长期稳定地战胜市场。
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乔治·索罗斯
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索罗斯上大学时深受导师卡尔·波普尔影响。科学方法的首要原理是完备知识的不可企及,也就是说,金融市场的有效性假说是不成立的。索罗斯认为投资者对事物的认识永远是片面的和不正确的,投资者的行为也不可能是完全正确的。市场不存在所谓的均衡价格,也不存在所谓的完全理性。投资者行为受其认识驱动,决定市场趋势的是投资者的主流偏向。很多时候,主流偏向的形成会产生自我验证和自我加速的现象,引导市场产生大的趋势运动。索罗斯追求的理想投资机会就是抓住这些正反馈和(或)负反馈机制的形成,利用投资者的偏见获得收益。
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索罗斯是一个宏观驱动的投资者。在市场平稳或市场相对有效阶段,他不会建立大的风险头寸,而是静观其变,仿佛一条潜伏水底的鳄鱼。当市场剧烈波动时,也就是说投资者的偏见形成、市场“反身性”开始浮现时,索罗斯会迅速出击。“生命总是迸发于混乱的边缘,所以,在混乱的状况中生存是我最擅长的。”
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每当世界金融市场陷入混乱时,索罗斯的身影总会浮现,但他并不是一味蛮干。索罗斯的投资哲学认为市场存在“易错性”,同样他自己也不可避免地存在误判。大多数人将认错视为一种耻辱,但索罗斯以承认错误为荣,甚至认为自己的成功就来自善于认错。在市场发展同投资假设不符合时,索罗斯往往能迅速地从初始判断中撤离,甚至立即建立反向头寸,反败为胜。
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平和看待得失与平衡情绪的能力
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《股票作手回忆录》有一章是“关心把事情做正确,而不是关心赚钱”,但另一章“总有一个错误在你前边”则更深刻、更有启发性。对于投资失误,利维摩尔懊恼的不是亏钱的结果,而是投资时没能抵抗住人性的诱惑,没有坚守投资纪律,偏离了自己的投资原则和方法。在他看来,在某项投资上亏钱是不可避免的事,亏再多的钱也不会让其懊恼,让他无法安眠的是自己的投资方法是不是出了问题[31]。
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对巴菲特而言,投资跟打桥牌一样,都是简单、朴素、与压力无关、过程中充满了乐趣的事情,投资是生活中自然而然的一部分。林奇在事业与能力的高峰期选择急流勇退。由此也可见他们对待财富与名声都有一种健康、知止的基本价值观。
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明确能力边界,做真正熟悉的事
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利维摩尔职业生涯最大的挫折就是1907年之后因为自大和受他人影响在棉花交易中遭受了巨大损失。从中利维摩尔也深切地认识到,“一个人如果要在投机市场交易中有优异的表现,他必须彻底了解自己,而知道我可能陷在愚蠢的行列中,则是一个长久的教育过程”;“我学到很多跟股票投机有关的东西,却没有学到这么多跟人性弱点如何作用相关的东西”;“投机客要是能够学会什么事情,让他不自大,付任何代价都不算太高。”
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巴菲特严守纪律,不投资自己认为缺乏长期价值的行业,几十年来投资基本上都集中在很有限的几个产业领域。巴菲特很长时期不介入科技公司,哪怕是微软。他曾说过:“比尔·盖茨是我碰到过的最好的生意人,微软现在所处的位置也很好,但是我还是对他们10年后的状况无从知晓。同样我对他们的竞争对手10年后的情形也一无所知。”
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读过《战胜华尔街》的投资者都知道,对于华尔街喋喋不休地讨论狗有几颗牙齿,典型的林奇式建议是“自己走过去摸一下”。来自于身边的生活、常识、亲身了解的选股方式也是林奇选股的独特魅力所在。林奇也基本不碰科技股、生物医药股、“耳语股票”,因为这些股票都是在林奇看来属于不可知的领域。
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优秀基金经理的特质
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投资是科学与艺术的结合。科学的部分相对容易理解,就是做好投资所需要的基本技能。经过系统的学习和训练,这些技能是能够掌握的,但要做得比别人好也不容易。投资中的艺术部分就不太容易把握了。所谓投资中的艺术,是指投资中对人性的理解。人性不服从物理定律。你手拿一个苹果,一松手,苹果一定会向下落。你重复一千遍、一万遍,苹果都会向下落,这就是物理规律性。但在人构成的市场中就不会有一成不变的事物。同一类型的信息可能导致不同的结果,比如一家公司业绩亏损可能会导致股价大跌,但有时候业绩亏损则被认为是利空出尽,反而成为股价上涨的契机。这种相互矛盾的现象在股票市场中屡见不鲜。如何正确地理解和判断这些因素,就是投资的艺术。
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始终对市场充满敬畏之心
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投资的本质是要回答并解决“人与市场”的关系。日本有则寓言刻画了战国时期织田信长、丰臣秀吉、德川家康三位霸者为人处世的风格。或曰,杜鹃不鸣,何如?信长公云:我令其鸣(不鸣则杀);秀吉公云:我诱其鸣;家康公云:我待其鸣。以此为喻,三位霸者的回答也对应着三种对待“人与市场”的基本态度:“我令其鸣”是认为自己比市场强大,如同80年代中期在美国国债市场违规投标的所罗门兄弟公司、80年代后期操纵垃圾债券市场的迈克尔·米尔肯、中国前些年的“庄家”,他们以为自己能操控市场,但最终都以惨败收场。“我诱其鸣”认为自己比市场聪明,自己能够“忽悠”市场,但最终被市场打败。“我待其鸣”则反映了一种始终对市场充满敬畏之心、与市场和谐相处的态度。德川家康最终得以成功在于他始终能够安时顺势,知其不可为而不为,知其可为而为之,合乎自然。在中国哲学家老子看来,“上善若水,水善利万物而不争”。水是天下至柔,且甘居低下,但正因其不争,故莫能与之争。投资之道也如此吧。基金经理对市场要充满敬畏之心,善居其下;同时也要找到市场的自身规律,在掌握市场规律的基础上探索与市场和谐相处之道。
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始终保持自知之明,了解自己的能力边界
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有一位过来者晚年曾给身边的青年才俊两句忠告:“向上看”,“不忘自己限度”。对投资者而言,这两句话是一个整体,“向上看”就是不断向自己提出更高要求、提高自己的投资能力、不断超越自己,这是一种值得肯定的积极人生态度。但每个人的天资与经历不同,“向上看”的同时也要“不忘自己限度”。只有始终保持自知之明,了解每个阶段自己的能力边界,不做超出自己能力边界之外的事,才能在不断进步的同时保持投资的可控性与稳定性。
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美国网络泡沫期间,巴菲特坚持不投身疯狂的科技股热潮,尽管其业绩一度因为不投资网络股而大幅落后市场,他仍然坚持自己的“保守”判断。《巴伦周刊》为此还以“沃伦,你哪儿出错了?”为封面标题嘲讽他,事后证明了巴菲特的智慧。巴菲特用他一贯精练的语言总结这一特质——“能力圈”:基金经理应该清楚自己的“能力圈”,明白自己擅长什么,不擅长什么;在什么类型的股票上认识超越常人而能够赚钱,在什么类型的股票上认识不足而不该投资。基金经理经过一段时间的投资实践后,应当注重成败功过的总结。了解自己的特色,划出自己的“能力圈”,形成自己的投资风格。
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