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图4.6 2007年次级汽车贷款ABS发行人结构
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资料来源：《资产支持简报》ABS数据库
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在金融危机中，次级汽车贷款ABS受到了很大的冲击，信用评级也一直未受到各大信用评级机构的青睐，但是由于稳健的证券化结构设计和低于预期的基础资产损失，次级汽车贷款ABS以稳定的表现挺过了难关，没有出现次级RMBS般的惨剧。2009年开始，各大信用评级机构纷纷对次级汽车贷款ABS进行升级。
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表4.1是惠誉评级（Fitch Rating）在2011年年底统计的2008～2011年间各级次级汽车贷款ABS的信用评级转变比例。以BBB级证券为例，2008年评级为BBB级汽车贷款ABS中，在2011年年底，83.3%已经被全部清偿（无损失），剩下的16.7%被升级为AAA级。
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表4.1 2008～2011年次级汽车贷款ABS信用评级的转变比例
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（单位：%）
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资料来源：惠誉评级
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次级汽车贷款ABS在这次金融危机之中和之后的表现，也证明了本书关于资产证券化的一个重要的观点：如果设计合理，资产证券化可以把劣质资产转化为优质证券。
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金融新格局：资产证券化的突破与创新 [:1703468623]
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金融新格局：资产证券化的突破与创新 第二节 汽车贷款证券化的基础资产和结构设计
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一、汽车贷款证券化的基础资产
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前面提到，汽车贷款证券化在发展过程中逐步包含了多种和汽车相关的信贷类型。我们在此主要介绍在汽车贷款证券化中运用最多的普通汽车贷款。
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汽车贷款是借款人与融资人之间的合同契约，是一种抵押贷款，借款人将汽车作为贷款的抵押品。汽车贷款的总额一般按照事先约定的还贷比率进行摊销。汽车贷款完全还清之前，汽车的所有权始终属于贷款人。如果借款人无法偿还贷款，贷款人可以从借款人处收回汽车。
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（一）借款人
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汽车贷款的风险取决于两个重要因素，即借款人的信用和抵押品的价值。汽车贷款的借款人可以是个人、公司、分销商等，我们这里主要讨论个人消费者。汽车贷款可以按照借款人的总体信用情况划分为优质贷款与次级贷款。在美国，一般来说，信用分数（FICO）得分在680分以上的借款人被称为优质借款人，低于这个FICO分值的借款人被界定为次级借款人。
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在美国过去十几年间的汽车贷款证券化中，优质发行交易的贷款平均FICO在700～750分之间，而次级发行交易的平均分值则在570～620分之间，两者的差异非常大。这种差异决定了优质和次级发行在交易结构和增信强度上的截然不同。
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（二）抵押品
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汽车贷款的另一个风险因素是抵押品的价值，也就是汽车的价值。如果抵押品的价值减值，那么借款人的违约可能性就会增加，而在借款人违约的情况下，贷款人所能得到的回收值也将会相应降低。汽车的贬值几乎是必然的，但是贬值或折旧的速度会因为不同的因素而不同。因此，评估抵押品的质量及其特点尤为重要。
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作为汽车贷款抵押品的汽车多种多样，从种类上可以分为轿车、越野车、面包车、跑车、卡车等，每类都可以按型号大小细分为小、中、大及豪华类。近些年来，电动环保车的逐渐普及还会进一步丰富抵押品的种类。从风险角度来看，不同类型、大小和价位的汽车在折旧和价值走向上会有很大的差别，对经济的敏感度很不一样。
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一辆车的价值往往取决于一系列的因素，但折旧是汽车价值下降的最主要原因。折旧的水平与车的类型、型号与制造商（品牌）相关，同时还受市场状况和价格的影响。比如耗油量大的汽车折旧速度会随油价上升而加快。此外，如果某一特定品牌或型号的汽车停产或生产商质保能力出现问题，汽车的折旧曲线也会发生改变。因此，在资产证券化中，确保资产池中贷款抵押品的厂牌、型号和厂商的多样性至关重要。
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汽车贷款的抵押品可以是新车，也可以是二手车。美国二手车市场十分发达，而其近几年发展更快，所以二手汽车贷款的比率也在增长。虽然二手车的折旧曲线相比新车更平缓，却面临较高的违约风险和违约后损失，主要原因是二手车较难估值，从而导致在贷款时抵押率偏高。同时，买二手车的消费者在总体上比买新车的经济条件要差，风险相对会高。因此，在汽车贷款证券化中，评级机构和投资者最关注的指标之一就是以二手车为抵押品的贷款在资产池中的比例。从历史数据来看，优质汽车贷款证券化发行交易中二手车贷款的比例较低，在15%～30%之间，而次级发行交易则一般在50%。
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