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REMIC证券的快速增长得益于其产品类型的不断创新，即通过对资产的现金流进行不同的分割来发行不同期限、利率和风险特征的证券。虽然一部分证券的提前偿付风险得到了解决，但是这种分割无法降低基础资产的整体风险，只是将风险在不同档次的证券间进行重新分配。某一档证券的提前偿付风险降低，是以其他档级证券的提前偿付风险上升为代价。比如，通过创立相应的支持级证券，原本由PAC承受的提前偿付风险转嫁给了支持级证券，从而使PAC档证券获得稳定的平均寿命。同样，浮动利率证券票息的波动和反向浮动利率证券相互抵消，如在一笔交易中浮动利率证券的比例越高，反向浮动利率证券的利率杠杆就越大。
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（一）REMIC证券市场的发展
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如果PAC和浮动利率证券在结构设计上过于极端，就会直接导致与之对应的支持证券的提前偿付风险和利率风险上升。REMIC证券的结构在20世纪80年代后期和90年代初期变得越来越极端，不断积累起来的风险被这一时期稳步下降的利率所掩盖。虽然利率下降使抵押贷款证券的提前偿付风险日益突出，但投资者认为各种REMIC证券不错的收益率完全能够起到补偿作用，所以对那些吸收提前偿付风险和利率风险的支持级证券，投资者对其收益率非常满意。这期间，REMIC证券市场取得了其他固定收益证券难以企及的发展速度。1993年，代理和非代理的REMIC证券发行额分别达到了前所未有的3 888亿美元和1000亿美元。同时，PAC和浮动利率证券的结构变得更加激进，用于对冲其风险的支持级证券的结构也变得非常复杂，只有一些不顾风险、狂热追求这些“奇异型衍生产品”的超高收益率的投资者才敢购买。
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（二）REMIC证券市场的崩溃
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REMIC证券的蓬勃发展却在1994年戛然而止。如图6.13所示，1994年2月，美联储为控制通货膨胀开始提升利率的时候，利率的无情暴涨和市场的波动对奇异型REMIC证券造成了毁灭性的打击。
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图6.13 美国10年期国债的市场利率
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资料来源：美联储
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利率升高导致提前还款速度下降，PAC支持档级证券的预期平均寿命大幅延长，支持档级证券价格下跌了将近50%。另外，利率走高也使得反向浮动证券的票面利率跌至零。
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许多通过杠杆方式大量买入这些证券的投资者纷纷破产，证券经纪人也因这些证券而遭受大量损失，开始拒绝为这些证券做市，导致奇异型REMIC证券的流动性迅速萎缩，价格直线下降。奇异型证券市场的崩溃波及整个REMIC证券市场。1994年，代理REMIC证券的发行规模萎缩了近2/3，非代理REMIC证券的发行也缩水了1/3。第二年崩溃仍在继续蔓延，代理REMIC萎缩至只有240亿美元，甚至比非代理REMIC证券还要少110亿美元。其中，房利美STRIP的发行量从1993年的800亿美元跌至1995年的几乎为零（见图6.12）。
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（三）REMIC证券的复苏
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1996年，REMIC证券市场逐渐从打击中恢复过来，代理和非代理REMIC证券的发行额分别反弹至650亿和400亿美元。到了1997年，情况进一步好转，代理REMIC证券发行额提高了1倍多，超过1 500亿美元，非代理REMIC证券也达到640亿美元。REMIC证券市场在1998年完全恢复，代理REMIC证券达到将近2000亿美元，非代理REMIC证券更是达到了1 350亿美元，比1993年的顶峰时期还多出了350亿美元。
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REMIC证券市场的复苏除了利率市场的原因之外（利率稳定并下滑），还有以下两个原因：
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1.投资者的需求
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尽管REMIC证券市场出现了崩溃，但投资者对具备结构化现金流的抵押贷款证券仍存有强烈需求。投资者的需求是推动资产证券化市场发展最主要的动力来源。
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投资者已经习惯了设计精巧的多档过手证券，比起普通的单一档现金流证券，会更偏爱REMIC证券，只要价格合适，他们就会对这类证券产生有效需求。例如，在市场崩溃之前，市场上有相当数量的浮动利率证券投资者，出于对冲浮动负债考虑，愿意选择购买浮动利率证券；银行和储贷机构出于监管和会计方面的原因，需要投资那些平均寿命较为确定、能与其负债基本匹配的PAC；保险公司一向购买中长期的PAC，而养老金则追求那些最长期限的资产，如PO。为满足这些需求，市场上必须提供浮动利率证券、PAC和PO。由于这些需求的存在，REMIC证券市场的复苏有了坚实的投资者基础。
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2.住房抵押贷款融资需求
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尽管美国婴儿潮人群的住房需求在90年代中期开始减弱，但住房市场的整体需求在整个90年代后半期仍然旺盛。新建房屋和二手住房交易仍然需要大规模的抵押贷款融资，美国与住房相关的贷款发放规模（包括再融资）在1996年和1997年分别达到了7 800亿美元和8 300亿美元。这样大规模的抵押贷款必须借助REMIC证券市场来进行有效融资。
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从20世纪90年代恢复至今，REMIC一直是房产抵押贷款证券化（代理和非代理）中运用最多的发行主体形式。
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金融新格局：资产证券化的突破与创新 [:1703468635]
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金融新格局：资产证券化的突破与创新 第四节 非代理房产抵押贷款证券化
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在前面的贷款分类讨论中，我们讲到如果住房抵押贷款没有美国政府的担保，也不符合美国代理机构的规定，那么都会被归类为“不合规贷款”。这些不合规贷款由于不达标，不能通过美国政府的代理机构进行证券化，所以必须通过其他方式来融资。除了由商业银行等金融机构持有外，资产证券化是这些不合规贷款的最大融资渠道。
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非代理房产抵押贷款证券化也称私人房产抵押贷款证券化（Private-label RMBS），我们在这里沿用行业内的习惯简称其为RMBS。
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