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二、中国案例——建元2005-1个人住房抵押贷款证券化项目
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在亚洲，许多国家和地区在东南亚金融危机之后也开始发展MBS市场。澳大利亚和日本是亚洲目前发行MBS最活跃的国家。日本于1997年发行了第一批代理MBS，即通过日本政府支持的代理机构日本住房金融代理（Japan Housing Finance Agency）来购买符合条件的贷款后进行证券化，并将证券出售给投资者。韩国于1999年成立了一家私营公司韩国住房抵押贷款公司（Korean Mortgage Corporation）来开发韩国的MBS市场；2004年，由于韩国短期贷款和房市投机过热，韩国政府重组了韩国住房抵押贷款公司并把它转化为一家国有企业——韩国住房金融公司（Korea Housing Finance Corp），来稳定市场并推动长期贷款和MBS的发展。很明显，日本和韩国这两个国家都借鉴了美国的MBS发展模式，试图通过政府代理机构来推动MBS的发展。
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我国香港于1997年成立香港按揭证券有限公司（Hong Kong Mortgage Corporation Limited），旨在推动香港MBS市场的发展。香港按揭证券有限公司在2001年年底设立了破产隔离的特殊目的实体Bauhinia MBS Limited，并制定了30亿美元的按揭证券化计划；该实体在2002年发行了20亿港元的类MBS，并且后来也有陆续的发行。
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我国大陆的MBS市场起步较晚，在2005年3月《信贷资产证券化试点管理办法》出台之后才开始MBS的试点。自2005年资产证券化业务试点以来，我国仅由中国建设银行分别于2005年12月和2007年12月在全国银行间债券市场发行过两期RMBS，规模分别为30.2亿元和41.6亿元。
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长远来看，我国进一步引进、推动和运用MBS是一个必然的趋势。但是，在短期内，我们可能还要考虑到我国目前房地产市场的情况和国家的政策需要来进行选择性的试点和尝试，而非全面推行。虽然我国已发行的这两个RMBS在结构和规模上无法和同时期美国RMBS的交易相比，但是它们的成功表现却从另一个方面证实：一个证券化交易的成功依赖于基础资产的表现，复杂的结构设计并不能破除风险，有时候简单才是真。
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下面我们来分析一下中国的第一单RMBS：建元2005-1。
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（一）建元2005-1证券化项目的发行
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2005年2月，中国建设银行的资产证券化方案获得批准，成为国内首家获准进行个人住房抵押贷款证券化的银行。2005年12月15日，中国首个个人住房抵押贷款证券化产品“建元2005-1个人住房抵押贷款资产支持证券”（简称建元2005-1）正式发行，进入全国银行间债券市场交易流通。
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中信信托投资公司受建设银行委托以建设银行发放的住房贷款为基础资产来发行证券。中信信托发行的“建元2005-1”交易总规模为30.16683138亿元，其中公开发行的优先级资产支持证券为29.261825亿元。建元2005-1中采用的主要信用增级方式是超额抵押和优先与次级结构，该交易中的证券共分为四档：优先A档、优先B档、优先C档和次级档，其中前三档分别获得中诚信国际评级公司AAA、A和BBB级的评级，次级资产支持证券为非评级非公开发行证券，由建行直接持有。
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如表6.11所示，建元2005-1中的优先级证券的利率均为“基准利率+利差”的浮动利率，基准利率采用中国外汇交易中心公布的7日回购加权平均利率，优先级A、B、C档的利差分别是1.1%、1.7%、2.8%。在利率设计中，考虑到资产池和证券间的利率错配风险，交易对三档优先级证券的利率均设了上限，即证券利率必须低于资产池的加权平均贷款利率的一定水平。
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表6.11 建元2005-1证券档级
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建元2005-1的初始起算日为2005年11月10日，交割日为2005年12月19日，法定最终到期日为2037年11月26日。法定到期日离发行起算日有32年，充分考虑了交易的“尾巴”风险。
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该交易的证券偿付方式是按月偿付利息，按级别顺序分配本金。资产池中基础资产的本息现金流将首先用于支付优先级A、B、C档证券的利息，剩余的现金按顺序支付A档本金、B档本金、C档本金。由于该交易中没有设计一定情况下要求信用支持比例的递减，所以各档次的证券的本金偿付完全按照级别高低顺序进行，这是一种非常谨慎的安排。
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（二）建元2005-1证券化项目的跟踪评级
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如表6.12所示，截至2013年8月，建元2005-1项目A级证券已经全部清偿完毕，B级证券也得到了很多本金偿付，这大大增加了剩余B级和C级证券的信用支持。由于信用支持的增加，B级和C级证券全部被升至AAA级。由于建元2005-1中没有设计信用支持比例的递减，只要资产池的表现保持稳定，随着优先档证券的偿付，次优先档证券的信用支持比例将逐步提高，风险也会越低，所以信用升级是自然的结果。
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表6.12 截至2013年8月建元2005-1证券化项目本金余额与评级
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建元2005-1的升级和CWABS 2007-1的降级形成了鲜明的对照。我国在RMBS的开发和试点阶段，建元2005-1这样的谨慎结构设计是有道理的。随着市场的发展和投资者对RMBS产品的了解，我们可以引进和使用更多的结构化设计理念来优化产品结构，降低融资成本，同时满足投资者的需求。
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金融新格局：资产证券化的突破与创新 [:1703468637]
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