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在商业房产抵押贷款证券化中，持有证券结构底层支持证券常被称为“指导权所有者”或是“控制级”。这些投资者一般购买评级是BB/B和没有评级的证券，所以有时也被称为“B证券购买者”。控制级是证券结构的最底层，如果资产出现损失，首先会被用来吸收损失。所以，贷款信用问题的处理对控制级有最直接影响。作为第一损失承担者，控制级往往被赋予对资产坏账损失处理的决策权。很多情况下，控制级可以对特殊服务商的贷款处理提供指导。在信用评级机构认同的情况下，控制级有权辞退特殊服务商和指定替代服务商。
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（三）流动性机制
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商业房产抵押贷款证券化中会建立一定形式的流动性机制，一般是以服务商或托管人垫付、第三方流动性提供者，或流动性储备基金等形式。在资产的现金流不足以支付证券的利息或抵押房产需要资金来维护保值等情况下，流动性机制就会被用来垫付这些资金短缺。但是，在流动性机制设计中，一个需要注意的问题是过度垫付。因为服务费和流动性垫付在现金流的分配中享有最高次序，如果垫付过多，就可能造成在某一个月用垫付款来支付低级别证券利息后，下一个月因为优先偿还垫付款而没有资金来支付高级别证券的情况。为了规避这一风险，商业房产抵押贷款证券化中往往会设立一个评估减值机制：当贷款出现违约时，先根据资产评估值测算出可能的损失，针对这部分损失来限制垫付的额度，以保证今后有足够的现金流来偿还垫付额和偿付证券本息，从而避免因过度垫付造成的高级证券信用支持的减少的情况。
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四、信用评级
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商业房产抵押贷款证券化中每个证券的信用级别都是由资产池的质量和证券的信用支持决定的。在同一个信用级别下，资产的质量越高，所需的信用支持就可以越少。
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从风险的角度讲，抵押贷款的风险主要是提前偿付风险和信用（违约）风险。前面提到，商业房产抵押贷款的提前偿付风险相对很低，对证券化后的证券的影响不是很大。信用风险是商业房产抵押贷款证券化中最主要考虑的风险，也是信用评级中最重要的分析对象。
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商业房产抵押贷款证券化的评级必须综合一般证券化的分析和对单个资产的信用分析。在一般的证券化中，如住房抵押贷款证券化，信用评级可以利用历史数据和统计工具对基础资产的质量和表现进行判断和预测，由此得出损失的可能性和损失的严重程度。但是，对于商业房产抵押贷款证券化，由于前述的基础资产的特点和历史记录的有限，仅靠在资产池层面的统计分析是不够的。
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商业房产抵押贷款证券的信用评级包括两方面的分析：（1）商业地产和贷款的分析，（2）证券化的结构分析。商业地产的分析主要是对资产池中的每个贷款及其抵押资产进行详细的分析，评估资产的质量并测算出预期损失和现金流；而证券化的结构分析则是对证券的结构、信用增级、损失可能（包括损失的概率、时间和严重程度）和交易的结构与法律风险等方面的评估。
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商业地产和贷款的分析包含对房产、贷款和资产池三个层面的分析。这是决定商业房产抵押贷款证券化所需的信用支持量和信用评级的基础。图7.7是商业房产抵押贷款证券化信用评级的主要分析步骤。
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图7.7 CBMS信用评级的分析步骤
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商业地产的分析中，评级机构会根据每个贷款的抵押房产的年份、建筑质量、地段、市场和出租情况等指标进行评分。这类评分一般是1～5，分数越低，地产质量越好，相应的风险就越低。对资产的评测中，评级机构会收集和分析以下多类文件：
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·房产的财务报告和预算（一般3年财务报告和1年预算报告）。
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·房产的租赁报告。
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·房产的资产评估报告。
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·房产的工程报告。
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·地震报告和保险。
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·大风和洪水保险。
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从计算上来讲，商业房产抵押贷款的信用风险大小主要是由两个因素决定的：（1）贷款违约的可能性（概率），主要由贷款的收入贷款倍数决定；（2）违约情况下损失的严重程度，主要由贷款价值比例决定。如前所述，收入贷款倍数指标是由预计净现金流（NCF）和贷款支付（Debt Serving）决定的，而贷款价值比例指标则是根据贷款面额、预计净现金流和资本化率（CAP）计算得来。由于贷款面额和贷款支付是可知的，所以信用评级机构的重点工作就是对资产的可持续净现金流和资本化率进行分析。这些分析包括对各项指标进行情景模拟和压力测试，来估测各种情景下资产净损失及其对证券的影响。表7.2所示是一个CMBS交易中各个信用级别的压力测试参数、损失预期和所需的信用支持的样本。从表7.2中可以看出，级别越高，压力测试的参数越苛刻。
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表7.2 各信用级别的分析数据
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在信用评级的分析中，除了对每个贷款的信用进行分析外，还要分析资产池的多样性（贷款类型是否多样或同一贷款的支持资产是否多样），以判断整个资产池的风险和现金流的稳定性和可预测性。这其中包括对每个房产类别的比例、主要区域的集中度、大额资产所占的比例、贷款年份的分布、特殊贷款的比例（浮动利息、交叉抵押、主次贷款）等方面的分析和研究。
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