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实际上，在此之前的2008年12月《国务院9项金融措施促发展》、《国务院办公厅关于当前金融促进经济发展的若干意见》和2010年6月七部委《关于加快发展公共租赁住房的指导意见》中都明确提出，要探索房地产信托投资基金，拓展企业融资渠道。而在市场方面，2011年以来诺安、鹏华、嘉实、融通、广发成立了多只以国外REIT为投资标的的QDII基金。上述探索从不同角度为我国房地产投资信托基金的发展提供了宝贵经验，但是时至今日REIT在我国仍处于起步阶段，后续发展仍有待市场和监管环境的改善。
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一、REIT发展的海外经验
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1961年，第一家REIT进入美国市场，但其内在理念早在19世纪中叶就已出现在波士顿设立的商业信托中。REIT在发达国家广受投资者的欢迎，2013年4月全球REIT市值总额共计11 295亿美元，其中美国是世界上最大的REIT市场，拥有213只REIT，基金总额达到7 031亿美元。除了美国，澳大利亚、日本、新加坡也是REIT市场较发达的国家。详见图9.8。
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图9.8 全球范围内，美国REIT份额占比超过60%
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资料来源：彭博，宏源证券
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RETI市场规模巨大，为了切实保证这种融资方式不被滥用，60年代以来美国立法机构针对REIT的发起设立及相关运作做了严格的规定（见表9.3）。
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表9.3 美国《税收改革法》对REIT的限制性要求
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资料来源：宏源证券
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需要说明的是，REIT按照盈利模式可以细分为权益型、抵押型和混合型：（1）权益型REIT主要投资并运营地产项目，业务范围包括房地产开发、租赁、物业管理等，收入来源包括租金收入和房地产买卖价差。从细分行业来看，权益型REIT投资的标的不仅包括工业、办公、零售、住宅等传统行业，还包括医疗、仓储甚至监狱这样的特殊行业。对于商业地产商而言，引入权益型REIT可以使开发者完成开发后将地产资产变现，加快资金周转，而物业则可由REIT专业的经营团队管理；REIT投资者则可以从项目中获得长期稳定的现金流。（2）抵押型REIT并不直接拥有房地产物业，而是在不动产抵押的条件下，通过直接向房地产物业拥有者发放抵押贷款，或者购买不动产抵押贷款、CMBS，取得不动产抵押贷款债权以获取收益。换句话说，抵押型REIT或直接给房地产开发提供资金，或通过活跃商业地产贷款二级市场为商业地产提供资金支持。（3）混合型REIT则结合了权益型和抵押型两种REIT的特点，既参与物业直接投资开发，又通过从事抵押贷款投资而获取收益。三种REIT在运作模式、收益来源、投资风险方面有显著差异（表9.4）。
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表9.4 三种不同类别REIT的比较
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资料来源：宏源证券
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对于投资者来说，权益型REIT给予他们投资商业地产的渠道，不仅能够享受租金收益，还能享受商业地产升值收益，因此逐渐成为美国REIT市场的主流方式。2012年年底，美国共有5 444亿美元余额的权益型REIT，而抵押型REIT只有590亿美元，平均每只基金的规模也不到权益型的一半；混合型REIT则更少，几乎可以忽略。
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在海外的房地产市场上，REIT经常与私募（PE）地产基金如影相随。亚洲最大的跨国房地产公司凯德集团（CapitaLand）就是一个很好的例子。2000年11月，在共同股东淡马锡的推动下，新加坡两大地产集团百腾置地和星展置地合并为凯德集团。彼时新公司多数投资物业仍处于开发培育阶段，租金回报率很低，高位的负债率更使新公司面临巨大的财务风险。在此背景下，为了满足不同类型投资人的偏好，凯德集团将投资物业按发展阶段分为培育期和成熟期。培育期物业的风险比开发物业高，相应资本升值的潜在回报空间大，适合私募投资人的需求；而成熟期物业的收益率在7%～10%，分红稳定，更适合REIT投资人的需求。自此，凯德集团确立了轻资产战略：由PE培育和发展物业，成熟后输送给REIT，REIT为PE提供退出渠道，彼此间相互支持。专业化地产经营、私募地产基金和房地产投资信托基金三者的结合（见图9.9），是凯德集团贯穿整个房地产价值链的独门秘籍，使得其在商业地产领域傲视群雄。截至目前，凯德集团管理的总资产约3 100亿元，旗下共管理18只私募地产基金和6只房地产投资信托基金。
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图9.9 凯德集团PE+REIT金融价值链
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资料来源：宏源证券
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二、我国REIT发展的现状与挑战
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尽管国外REIT发展得如火如荼，但是由于各种限制，目前我国还没有真正意义上的REIT，只是出现了不少和REIT有较高相似度的“类REIT”，包括国内房地产企业发起的封闭基金、产权回报式投资合同、房地产信托等。
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以扬子基金为代表的我国境内房地产公司发起的封闭基金，多以公司形式，通过设立资产管理公司、投资公司等组织形式，进行房地产方面的投融资业务。如中国不动产PCO基金主营收购尾楼、尾房等不良资产，精瑞基金关注一级土地开发，首创地产基金主要业务为投资开发项目。这些封闭基金与国际主流REIT相比有诸多不同，如多为私募形式，不能在公开市场交易，且投资者一般仅为发起公司，资本规模小，投资无法实现多样化，容易变成单个项目的开发商。
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产权回报式投资合同的操作方法是，房地产公司以房地产买卖合同为依据，出售带有租金收入回报承诺保证的单位物业，合同中购买者产权和经营权分离，在第三方连带责任担保的前提下，承诺一定期限后开发商回购物业。与标准的REIT相比，产权回报式投资合同多为私募、无法公开交易、合同年限到期后就终止，通过房地产公司回购来实现投资者的退出。