1703510610
1703510611
Gamma是一个期权价值函数的二阶导数。它是一阶导数的变化率，一阶导数就是一个期权的价值与其标的资产价格波动之间的关系。当一个期权是在平价时（标的资产的价格接近行使价），gamma就很高。价内或价外程度越大，期权的gamma值则越小。持有一个期权就等同于持有gamma多头，而出售期权是创造一个gamma空头头寸。
1703510612
1703510613
在1994年的交易中，我所学到最重要的教训就是获得流动性是有成本的，而失去流动性的代价更大。我通过持有一些短期期权的空头，试图弱化资金的时间贬值。但当市场出现紊乱失衡的现象时，我因为出售期权所产生的损失，比出售期权所获得的那点可怜的期权费高出好多倍。通过这次教训，我学会了不仅不能随便出售期权，更要考虑当存在市场压力或者可能出现市场紊乱时，应积极买入期权。即便我在1994年没有出售期权，情况也好不了多少，因为市场差价缺口太大了。但是，如果我那时持有看跌期权，那么整个问题的负担将落在那些卖给我期权的人身上。
1703510614
1703510615
交易的魅力在于你仍然可能会犯同类错误；但是，希望你只会犯更小的错误。比如，现在当我有点过于自信时，我通常会立刻想到这个教训，一旦市场状况开始对我不利时，我会立即削减部分头寸。我希望自己现在能更冷静而明智地思考事情。
1703510616
1703510617
作为这个故事的结尾，做多英镑/日元交易的第二年，我的业绩情况仍不妙，但是在接下来的5年里，英镑/日元的汇率却从130一直飚升到240，每年的套息空间都非常大。然而，我却根本未从中得到收益，因为市场用它的方式告诉我：我的时机选择提早了1年（见图5-2）。
1703510618
1703510619
1703510620
1703510621
1703510622
图5-2 英镑/日元（1993～1998年）
1703510623
1703510624
资料来源：Bloomberg.
1703510625
1703510626
事后来看，你从英镑/日元的做多交易中清仓出货是不是有些太胆小了？
1703510627
1703510628
市场走势总会到它应该去的地方。的确，在我清仓后的那一小段日子里，英镑/日元的汇率是在直线下降，然而，当我清仓操作完成了之后，市场行情又开始上升了，奔向它该去的位置。
1703510629
1703510630
市场是无边无际的，但是如果有人知道有一个大的头寸正在被清空，那么他会追逐这个头寸的市场方向。新加坡巴林银行的尼克·里森事件和长期资本管理公司事件，都是经典案例。市场崩溃对其疯狂行为嗤之以鼻，并进行着与他们相对抗的交易。
1703510631
1703510632
英镑/日元的交易经历，后来被证明有用是吗？
1703510633
1703510634
是的，这一点确定无疑。1998年的长期资本管理公司和俄罗斯事件是我的转折点。公司在1998年的业绩不是特别好，但是我们的自营部门在1998年经历了特别辉煌的1年，而我把成功归因于从1994年事件中吸取的经验教训。
1703510635
1703510636
1998年，高盛集团有一个已经建立多年的风险套利部门。部门中都是非常年轻的人，绝大部分拥有博士学位，但他们相对缺乏交易经验。他们都持有这些风险套利头寸，但是同时还管理着许多其他大头寸。与此同时，我们被当成老人，因为我们的年龄都过了30岁。我们过去时常相互看看对方的头寸，然后说：“这个结局会很悲惨。”而当事件发生时，我们只是对欧洲美元合同进行了加仓（见图5-3）。
1703510637
1703510638
1703510639
1703510640
1703510641
图5-3 欧洲美元期货（1998年夏天）
1703510642
1703510643
资料来源：Bloomberg.
1703510644
1703510645
然而这种市场变化，对于我来说，简直是棒极了，因为这就像从外部往里面看，旁观者清。我看着这些伙计在犯与我1994年所犯的同样错误，仅仅因为他们在之前的年份里赚了好多钱。从1994年开始，1998年是我们业绩最好的1年，但是也因为这些风险套利部门的小伙子亏损了很多钱，公司还是完全陷入了困境。
1703510646
1703510647
从你的同事身上看到自己的影子，以及知道他们怎样想之后，你就意识到应该反向交易，对吗？
1703510648
1703510649
是的。因为事情慢慢清晰起来，风险套利部门将会由极盛大幅跌落。我与风险套利部门的一个员工十分熟悉，偶尔在回家路上我会载他一程。他23岁，在前一年为公司赚了大约2000万美元。对我来说，那是相当好的业绩。我记得有一次在和他一起下班的路上，我问他现在进展怎样，他回答说：“我赚了5000多万美元，你认为接下来我该怎么做？”
1703510650
1703510651
我说：“我并不想像祖父对待孙子一样教育你，但是想想其他人今天业绩都不怎么样，而你的业绩却高达5000多万美元，该知足了，平仓。相信我，这已经是个大数目了，你应该感到高兴。”
1703510652
1703510653
他看着我说：“但是如果我平仓，我会亏损。”
1703510654
1703510655
他就是这么说的。如果他平仓的话，就会亏损，因为市场缺乏流动性。当我回到家时，在想：“情况还会变得更糟糕。”所以我购买了更多的国库券和欧洲美元。
1703510656
1703510657
做多欧洲美元，似乎是你最爱做的交易。
1703510658
1703510659
这只是一个简单的交易，而且也很清晰明了。当我观察到美国拯救经济出现方向性混乱时，我决定购买欧洲美元，这并不复杂。