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母国偏好（home country bias）是一个已被实证证明的行为学现象，也就是投资者往往会把他们自己绝大部分的资产，投资于母国。这种权重过高有悖于多样化投资的概念，暗示着投资者相信外国市场的风险比本国市场高好几倍。这种行为往往会造成国家间资产和交易工具相对定价的低效和紊乱。
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六七年前，一些大基金和银行自营部门还是新兴市场最大的玩家。现在，市场因拥有更多的参与者而变得更深，不再是以前那个只有伦敦或纽约少数人驱动的新兴市场了。
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看一下最近发生的新兴市场的危机——阿根廷货币贬值和债务违约。阿根廷是新兴市场国家中借债最多的国家，数百亿美元债务被延期偿还。按照过去的经历，你会认为阿根廷违约对其他新兴市场造成的冲击将和俄罗斯违约一样大或更大。然而，事实并不是这样。投资者从1998年的教训中吸取了经验，那时许多关联市场都出现了想当然的恐慌抛售，其实本不该如此。而且，这些新兴市场现在内部驱动力更强，这也是一个关键的事实。
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当中欧的本地投资者看到阿根廷违约时，他们知道这对他们没有影响。他们的国家与阿根廷没有太多贸易往来，他们的银行没有与阿根廷相关的敞口头寸，而且他们的公司与阿根廷没有任何业务关系。因此，他们的市场不应该受阿根廷影响（见图14-3）。
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图14-3 阿根廷比索和MSCI东欧新兴市场（本国货币）指数（2001～2002年）
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资料来源：Bloomberg.
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不幸的是，在阿根廷，我们没有进行货币或债券的卖空交易，因为价格非常昂贵。而且对于时机选择，我们也无法预知未来，因此也就无法预知危机的爆发了。同时，我们在俄罗斯的遭遇也阻止我们在利率上升时做多利率，因为很明显这难以持续。
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你还吸取过其他交易的经验教训吗？
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当然有。比如估值，不管你认为有多便宜，总还能变得更便宜。反过来也一样，不管你认为某物估值有多高，它总能更高。
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而且你还必须格外小心那些建立在历史数据基础上的策略。当人们说“这个交易价格从未超过X”“这以前从未发生过”或“波动从来不可能超过3个标准差”这样的话时，可能一语成谶。
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存在某些标志着好的新兴市场交易的变量吗？
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不存在固定模型和固定套路。情况每次都不相同。
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你现在主要投资新兴市场的股票，你把它概括为“新兴市场有限公司”，这很有趣。其中一个论据，就是共同基金[2]在新兴市场的股票市场的投资过少，为什么你指向共同基金上而不是对冲基金呢？
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直到现在，新兴市场上的对冲基金绝大部分只涉及债券市场，这样就可以利用杠杆。参与新兴市场股票市场的对冲基金，事实上谈不上是好事，但也说不上是坏事。如果世界上只做长期交易、传统型的投资者（养老金、捐助基金、共同基金以及其他长期投资者），把他们的部分投资组合转换为新兴市场的股票投资，那么这种交易将会更有效果。
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如果本地资金转为投资他们的股票市场，也会同样有帮助。例如在韩国这样的地方，绝大部分本国人民把自己的储蓄都投资在他们的债券市场上。
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人口特征对新兴市场有多大重要性？
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非常重要，但那是缓慢的推动力。如果考察3～5年期的交易，会发现受人口特征的影响并不大。但如果你说得是更长的时段，比如养老金基金，人口特征就会极其重要。绝大多数发达国家都存在人口问题，然而新兴市场在其消费阶段的初期却受惠于不断增加的人口，使其得到劳动力源源不断的补充。
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你提到的新兴市场的股票很吸引人的论点中，有一个是结构改革，你怎样看待新兴市场的结构性改革？
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你只需看一看他们以前的状态，现在是怎样以及将来会怎样。我们已经目睹了，许多新兴市场在让投资者更便利地购买和控制资产方面取得了较大进展。新兴市场正在引进并购法律。许多地方正在施行降低税率的改革，甚至已经改革到这样的程度——新兴市场国家比发达国家（包括美国）还要好。这些都是我们寻求的趋势。
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考虑技术进步的步伐，你认为发展中国家在某些方面比发达国家更有优势吗？
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哦，毫无疑问。看到发展中国家在超越是件好事。在电信业，发展中国家跳过有线电话阶段而直接进入移动电话阶段。对于基础设施，它们需要较少的投资而发展却更快。因此你会看到整个国家的人民拥有手机，而这将加速经济的发展。人们不必再等上几星期把他们的邻居、街道以及他们的住宅联结起来。
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互联网也是个例子。贫困国家的人民可以接触到网吧，突然之间，他们几乎不花成本就可以与全世界的人联系。发展中国家的公司拥有网站，这样它们可以以非常低的成本在全世界范围内销售商品，因为其他地方的人现在可以知道它们的存在。毫无疑问，发展中国家拥有一些后发优势。
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过去几年，美元的下滑趋势在多大程度上有助于持有新兴市场股票多头？
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