1703542586
事实证明，国库券购买者和美国政府的利益比公司债券购买者和发行公司的利益更为一致，政府没有什么理由得罪债券持有者。从本质上讲，降低政府债券价值的行为只是将这部分价值从债券持有者转移给非债券持有者。事实上，如果政府的所有欠债都在本国范围之内，那么改变债券价值给政府带来的好处和坏处将正好抵消它带给债券持有者的坏处和好处，只不过是使这部分价值从一个群体转移给另一个群体（从纳税人转移给债券持有者或从债券持有者转移给纳税人）。更进一步来讲，如果政府真的让债券投资者受损，那么以后它将很难再进入信用市场。对于国库券的持有者来说，他们很少会担忧与政府在利益上出现不一致。
1703542587
1703542588
国库券投资者一般都认为政府在债务管理过程中扮演的是一名中立者的角色。公司债券持有人与发行公司处于对立面，与此不同，政府债券持有人希望得到公平对待。从1975年到1984年，美国财政部发行了20次30年期的国库券，并附有到期前5年可回购的条款。回购条款允许债券发行人以某一固定价格买回其发行的债券。只有在这个固定回购价格低于不考虑回购条款而算得的债券价值时，受经济利益驱动的债券发行人才会执行回购条款。执行回购条款就不用支付票息，这对债券发行人有利，却损害了投资者的利益。
1703542589
1703542590
政府在债务市场上扮演的角色具有特殊性，因此，对于政府行使回购权是仅仅为了更好地管理债务还是仅仅为了偿还债务，债券市场的投资者对此持有不同意见。如果政府行使回购权只是管理债务的需要，那么债券持有人面临的特殊风险可能会带来收益，也可能会带来损失。而如果政府行使回购权只是为了偿还债务，那么债券持有人就可能面临经济损失。
1703542591
1703542592
政府债券持有人猜测美国财政部在2000年1月14日将会采取什么举动，那一天财政部“宣布在2000年5月15日以票面价格回购2000年5月到期、票面利率为8.25％的国库券”，他们也就知道了问题的答案。这次美国政府是出于经济动机，通过回购高息债券来降低财务费用。
1703542593
1703542594
在后来的偿付过程中，美国政府回购债券明显是出于经济利益的考虑。在2004年1月15日出版的《公共债务消息》发表了一篇题目毫无创意的文章《财政部将回购2004年9月到期、票面利率为9.125％的国库券》，政府指出：“回购这些证券是为了降低债务融资的成本。9.125％的利率远远高于筹集资金等这些债券5年后到期再进行偿付的现行成本。在目前的市场条件下，财政部预测，这次回购节省的利息支出和再融资费用将达到5.44亿美元。”换句话说，政府以3％至4％的利率成本来偿还利率为9％加票息的债券能为其减少大量的利息支出。
1703542595
1703542596
虽然政府回购2004年9月到期利率9.125％国库券是出于经济利益的考虑，但投资者们对政府是否会执行回购条款的争议却显示出政府与其债权人之间非同寻常的关系。事实上，可回购的国库券发行方案只实施了10年的时间，而且在全部的政府债券中只占了较小的一部分。此外，这种回购条款只对30年期债券的最后5年有影响，这不同于常常存在于长期公司债券中的那些更为激进的回购条款。美国财政部停止发行可回购债券也许是为了改善提供给政府债券市场投资者的债券性质。不论如何，在所有的债券发行者中，政府与债权人的利益一致性是最高的。
1703542597
1703542598
市场特征
1703542599
1703542600
到2003年12月31日，美国发行的政府债券总值达到2.8万亿美元，其中1.8万亿美元是拥有美国财政部完全信用担保的长期国库券，1万亿美元是美国政府支持企业发行的债券。美国国库券的交易市场是世界上最为深厚和高效的。
1703542601
1703542602
到2003年底，美国国库券的到期收益率〔5〕达到3.4％，平均期限和平均存续期分别为7.5年和5.2年。其他政府机构发行的债券收益率为3.4％，平均期限和平均存续期分别为6.2年和4.3年。
1703542603
1703542604
小结
1703542605
1703542606
美国国库券是使投资组合实现多元化的一种特殊形式，能够抵消财政危机和预料之外的通货紧缩所带来的损失。它拥有美国政府的完全信用担保，期限长而且不可回购，其他任何一种资产类型的多元化威力都无法与之相媲美。
1703542607
1703542608
但是，投资者也为国库券的这种多元化威力付出了代价。由于它的安全性很高，投资者对它的预期（和应得）收益都要低于其他风险性更高的资产。虽然长期国库券的持有者在通胀率下降时能够获益，但是如果通货膨胀超出预料，那他们就会遭受损失。国库券的预期收益不算太高，与通货膨胀之间是反向作用的关系，这就要求长线投资者对这种资产类别进行适度的配置。
1703542609
1703542610
通胀相关债券
1703542611
1703542612
1997年1月，美国财政部开始发行通胀指数国债，亦称通胀保值国债（TIPS），为那些用美元进行交易的投资者提供了一种重要的新型投资工具。TIPS通过调整通胀相关证券的本金额可以使投资者避免物价全面上涨带来的损失。由于TIPS的固定息票利率适用于去除通胀因素后的债券本金，所以支付的利息和本金都能反映出通胀率的变动。
1703542613
1703542614
在TIPS到期时，其投资者可能会分得红利，因为债券偿还了去除通胀因素后的本金或者原始面额的大部分。在出现通货紧缩时，投资者将以债券的无折扣票面价值获得偿付，这将使他们从中获利。在出现全面通货膨胀时，TIPS在发行时所具备的最大价值就是到期时有权以票面价值获得偿付。当物价上涨时，以指数计算的债券本金价值也随之上升，这就使债券的票面价值产生盈余。如果接着发生通货紧缩，那么在保护票面价值之前就需要减少这些累积起来的盈余。希望能使债券票面价值得到最大保护的投资者会不断地在新近发行的证券中选择买入并持有TIPS。
1703542615
1703542616
普通的美国长期国库券为希望获得一定名义收益的投资者们提供了一种无风险的投资工具，类似的，TIPS也为希望获得一定实际收益的投资者提供了一种无风险的投资工具。由于发行者相同，都没有违约风险，偿付的利息和本金在结构组成上相似，很多市场评论家都将普通的美国长期国库券归为TIPS的一类。事实上，在美国财政部开始发行TIPS时，创造了应用最广泛的债券市场指标的雷曼兄弟公司就将定期发行的长期国库券列为TIPS的一种。
1703542617
1703542618
将定期发行的国库券列为TIPS的一种是错误的，因为这两种债券在物价发生突然变动时做出的反应是不同的。预料之外的通货膨胀不利于定期债券，因为它会降低定期债券所获固定偿付额的购买力。相比之下，预料之外的通货膨胀对TIPS并没有不利影响，其持有者会获得更高的收益，因为偿付额会随上升的物价水平而做出相应调整。突然的通货紧缩有利于定期债券，因为它会提高定期债券所获固定偿付额的购买力。相反地，突然的通货紧缩会减少TIPS持有者所获得的定期利息收入，即使他们最后获得的本金并不会减少。TIPS绝对不同于普通的债券，应该把它们归为单独的一类。
1703542619
1703542620
比较一下传统美国国库券和TIPS就会发现它们的巨大差异，比如美国财政部发行的2008年2月15日到期、利率为5.5％的长期国库券和2008年1月15日到期、利率为3.625％的通胀指数债券。在2003年底，普通债券和通胀保值债券的到期收益率分别为2.8％和0.9％。由于这两种债券的信用特征相同，到期日期也差不多相同，所以两者的收益差异完全是由于他们的偿付特征不同。普通债券和通胀保值债券的收益差异是1.9％，这是从债券角度来看通货膨胀的最佳估计。如果通胀率超过1.9％，胜出者就是TIPS的持有者。如果通胀率不足1.9％，胜出者就是普通债券的持有者。
1703542621
1703542622
有一些外国政府发行通胀保值债券。和购买普通债券一样，美国国内的投资者在涉足非美国财政部发行的债券时也是非常谨慎的。英国、加拿大、澳大利亚、法国和瑞典都有大量通胀指数债券的发行方案。由于外国政府发行的债券基本都是以本国货币进行偿付，所以美国的投资者将面临汇率风险。外国市场在未来的通货膨胀率可能与美国不同，再加上未来的外汇兑换率有不确定性，这就使得非美国政府发行的通胀指数债券无法抵御美国通货膨胀所带来的风险。
1703542623
1703542624
美国公司发行的通胀保值债券带来的又是别的问题。和普通的公司债券一样，公司发行的通胀保值债券的缺点主要是有信用风险、流动性差、回购条款不够吸引人。另外，投资者可能会考虑在高通胀的情况下持有公司发行的通胀保值债券将会带来什么样的影响。事实证明，能够抵御物价上涨的风险是最重要的，但公司可能是最没有能力按期履行偿付责任的。
1703542625
1703542626
TIPS的价格和通货膨胀
1703542627
1703542628
TIPS是抵御通货膨胀风险的最佳投资工具，因为它的债券偿付机制是与通胀率的变动直接挂钩的。美国政府的完全信用担保使它不面临违约风险，从数学意义上看，它肯定能够抵御通货膨胀带来的风险，因此它为投资者提供了一种威力巨大的投资组合工具。
1703542629
1703542630
利益一致性
1703542631
1703542632
同美国财政部发行的普通债券一样，TIPS的债权人和债务人在利益上是一致的。与私人之间的借贷关系（借方在贷方受损的情况下获益）不同，政府试图让借贷双方实现公平交易。
1703542633
1703542634
为了推广TIPS，美国财政部突出强调了它对借贷双方的好处。对债权人来说，TIPS“为任何一种多元化的投资组合做出了特殊贡献”。对债务人来说，TIPS“扩大了财政部的投资者阵营，并分散了它的融资风险”。美国政府对债权人和债务人的态度不偏不倚，这就使它不同于那些唯利是图的私营经济部门。
1703542635
[
上一页 ]
[ :1.703542586e+09 ]
[
下一页 ]