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大体看一下ETF市场在2004年5月3日这一周的走势，我们能得知6只由核心资产构成的ETF所含套利机制的有效性。这考查了市价与公平价值的关系，并按交易规模进行适当加权，整整这一周的ETF交易都衡量了市场在创造公平结果方面的有效性。一周的交易明显只能提供象征性的结果，但这种结果也具有启发性。
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由于有效市场的目标之一就是使市价等于公平价值，市价与公平价值的任何偏差都是市场失灵的表现。因此，考查市价与公平价值偏差的绝对值是有意义的，这就使市价与公平价值的正负偏差变得同等重要。由于与投入交易的资金数量有关，按交易量进行加权的数据会使规模较大的交易对结果造成更大的影响（规模较小的交易对结果的影响则更小），从而清楚表明了市场运行的有效程度。
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关于市场有效性的数据与对相关市场强劲程度的先验认识是紧密一致的。雷曼兄弟中期政府债券ETF模仿世界上交易最兴旺、最有效的证券市场的中间部分，它所造成的市价与公平价值偏差（按交易量进行加权）是最小的，只有0.04％。如表10.5所示，国内股票和TIPS表现出很高的市场有效性，市价与公平价值的偏差都只有0.08％。正如我们所预料的，流动性较差的国外市场不利于套利，其中国外发达市场上的价差为0.22％，国外新兴市场上的价差为0.57％。
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表10.5 核心资产类别ETF的市价／公平价值关系与相关市场的有效性一致
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（续表）
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来源：彭博资讯。
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备注：数据取自2004年5月3日所在的一周。
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虽然按交易量进行加权的数据展示了整个ETF市场的情况，单独的交易数据对个人交易者是有意义的。在对这一周数据的分析中，由美国债券构成的ETF在公平价值-0.2％到+0.3％的范围内进行交易，由TIPS构成的ETF在-0.2％到+0.4％的范围内进行交易，由美国股票组成的ETF则在-0.3％到+0.2％的范围内进行交易。投资国外发达市场的ETF在±0.7％的范围内进行交易，在国外新兴市场上则在2.1％的波动范围内交易，从-1.6％的折价到+0.5％的溢价。在较为有效的市场上，投资者很少关注以公平价值执行的交易，而是期望套利机制提供公平的价格。在不大有效的市场上，细心的投资者会注重交易的有效执行。
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ETF份额所在市场的规模和流动性，在决定交易执行的质量方面发挥着重要作用。买卖价差是衡量市场有效性的标准之一，它代表了做市商对一只证券的买卖报价价差。大幅价差对应的是高交易成本，小幅价差对应的则是低交易成本。
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在2004年5月3日所在的一周内，由美国有价证券组成的ETF面临的成本较低，它们的平均买卖价差在其价格的0.06％到0.09％之间。投资于国外发达市场与国外新兴市场的ETF则分别为0.12％和0.15％。流动性偏差的房地产ETF几乎都是按约定进行交易，并以0.31％的平均价差垫底，详见表10.6。
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表10.6 ETF的买卖价差因资产类别而异
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来源：摩根士丹利；彭博资讯。
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备注：有关平均日交易量的数据取自截至2004年1月28日的100个交易日。
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市场流动性在ETF的定价中起着重要作用。价格与公平价值是否接近，要取决于构成ETF的证券所在市场与ETF自身所在市场是否强劲。对投资者来说幸运的是，由核心资产类别构成的ETF一般都呈现出良好的流动性，从而使他们更有理由相信市场价格反映了公平价值。
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省税
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ETF比其他的开放式共同基金更省税。当共同基金投资组合的经理人，不管他们是哪种类型，卖出份额并实现收益时，就会为基金持有者带来应课税的收益分配，这时，投资者就需要纳税了。ETF套利机制使基金经理有机会减少应课税的收益分配。
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ETF投资的省税优点源于以物代物的交换，这种交换是市价／公平价值套利行为的一部分。当ETF的公平价值超过市价时，投资者可以卖空估值过高的构成指数的证券组合，并买入估值过低的ETF，然后赎回ETF以换取一揽子相关证券。这种以物代物的交换不会引起任何税负，并使基金经理有机会向套利者提供成本最低的证券（意味着最高的潜在税负）。然后，套利者再用这些证券来填平空仓并完成交易。
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正如所料，历史数据表明S&P500“蜘蛛ETF”比S&P500指数型基金更省税。表10.7选取了截至2002年12月31日的10年间的数据，从中可知，一般开放式S&P500指数型基金分配的平均资本利得占资产的1.87％，而“蜘蛛ETF”则仅占到几乎看不出来的0.01％。即使标准指数型基金分配的资本利得显示出它能够省很多税，ETF在省税方面仍占据优势。
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表10.7 ETF在省税方面更胜一筹 分配的资本利得与净资产价值之比
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