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来源:彭博资讯。
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备注:数据取自2004年5月3日所在的一周。
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虽然按交易量进行加权的数据展示了整个ETF市场的情况,单独的交易数据对个人交易者是有意义的。在对这一周数据的分析中,由美国债券构成的ETF在公平价值-0.2%到+0.3%的范围内进行交易,由TIPS构成的ETF在-0.2%到+0.4%的范围内进行交易,由美国股票组成的ETF则在-0.3%到+0.2%的范围内进行交易。投资国外发达市场的ETF在±0.7%的范围内进行交易,在国外新兴市场上则在2.1%的波动范围内交易,从-1.6%的折价到+0.5%的溢价。在较为有效的市场上,投资者很少关注以公平价值执行的交易,而是期望套利机制提供公平的价格。在不大有效的市场上,细心的投资者会注重交易的有效执行。
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ETF份额所在市场的规模和流动性,在决定交易执行的质量方面发挥着重要作用。买卖价差是衡量市场有效性的标准之一,它代表了做市商对一只证券的买卖报价价差。大幅价差对应的是高交易成本,小幅价差对应的则是低交易成本。
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在2004年5月3日所在的一周内,由美国有价证券组成的ETF面临的成本较低,它们的平均买卖价差在其价格的0.06%到0.09%之间。投资于国外发达市场与国外新兴市场的ETF则分别为0.12%和0.15%。流动性偏差的房地产ETF几乎都是按约定进行交易,并以0.31%的平均价差垫底,详见表10.6。
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表10.6 ETF的买卖价差因资产类别而异
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来源:摩根士丹利;彭博资讯。
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备注:有关平均日交易量的数据取自截至2004年1月28日的100个交易日。
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市场流动性在ETF的定价中起着重要作用。价格与公平价值是否接近,要取决于构成ETF的证券所在市场与ETF自身所在市场是否强劲。对投资者来说幸运的是,由核心资产类别构成的ETF一般都呈现出良好的流动性,从而使他们更有理由相信市场价格反映了公平价值。
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省税
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ETF比其他的开放式共同基金更省税。当共同基金投资组合的经理人,不管他们是哪种类型,卖出份额并实现收益时,就会为基金持有者带来应课税的收益分配,这时,投资者就需要纳税了。ETF套利机制使基金经理有机会减少应课税的收益分配。
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ETF投资的省税优点源于以物代物的交换,这种交换是市价/公平价值套利行为的一部分。当ETF的公平价值超过市价时,投资者可以卖空估值过高的构成指数的证券组合,并买入估值过低的ETF,然后赎回ETF以换取一揽子相关证券。这种以物代物的交换不会引起任何税负,并使基金经理有机会向套利者提供成本最低的证券(意味着最高的潜在税负)。然后,套利者再用这些证券来填平空仓并完成交易。
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正如所料,历史数据表明S&P500“蜘蛛ETF”比S&P500指数型基金更省税。表10.7选取了截至2002年12月31日的10年间的数据,从中可知,一般开放式S&P500指数型基金分配的平均资本利得占资产的1.87%,而“蜘蛛ETF”则仅占到几乎看不出来的0.01%。即使标准指数型基金分配的资本利得显示出它能够省很多税,ETF在省税方面仍占据优势。
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表10.7 ETF在省税方面更胜一筹 分配的资本利得与净资产价值之比
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来源:摩根士丹利,交易所交易基金。指数联动型ETF:季度最新情况,2004年1月28日。
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由核心资产类别组成的ETF
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并非所有的ETF对投资者都有用。截至2004年1月,在美国的交易所进行交易的ETF共有135只,其中仅有14只为投资选择了多元化的核心资产。剩下的121只ETF或者是选择了结构不合理的基准,或者是集中投资于高风险的资产类别,或者两者兼有。大多数有缺陷的基准所选择的结构都会带来不必要的高换手率,在个别情况下也与选股技术不佳有关。投资者发现将资产集中于一些行业基金是有风险且不受欢迎的,包括根据资产规模(小盘、中盘和大盘)、投资风格(成长型和价值型)、市场领域(医疗卫生、电信、公共事业等)和地理位置等因素建立的投资组合。明智的投资者会回避绝大多数的ETF。
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不幸的是,投资于非核心ETF的资产现在已超过核心ETF。如图10.1所示,在ETF投资的早期,核心基金占主导地位。面对早期的“理性”基金所取得的成功,华尔街的金融工程师又研发出很多“并不理性”的替代品。由于华尔街的努力,非核心ETF现在主导了这个市场。
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图10.1 核心ETF让位于非核心ETF
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