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我们还需要估计交易成本中市场影响部分与订单大小的函数关系。这仅仅依靠观察当前市场是不够的。类似于量子物理学中的海森堡不确定性原理(Heiseberg uncertainty principle),交易员与市场的互动也会改变市场。我们需要一个很稳定的方法来估计这种交互所带来的影响。这个问题一直都是市场微观结构研究领域中的一个活跃的研究方向,但还不够成熟。不过我们还是可以找到一个简单但强大的模型,从而能够捕捉这个问题的许多方面,而且易于使用,同时也是相关研究的很好起始点。这类市场冲击分析的模型首先是由美林提出的(Gagheral,2001)。
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即使完全没有接触过市场的人也会知道,交易并不是以固定的时间间隔进行的。但为了数学上的简化,我们可以假设对交易时间表做一些调整,这样使得交易能够以相等的时间间隔发生(这样的调整在现实中不会发生,但是我们从概念上可以这么调整)。现在每个时间间隔NΔt中发生的交易数量服从参数为常数λ的泊松分布。所以在这个交易时间表中,每个交易时间内的期望交易数量为λ。如果该股票很活跃,那么交易时间会过得很快。如果该股票不活跃,则交易时间会过得很慢(泊松分布可以参见图6-10。注意分布只能定义在k为整数的时候,每个点之间的连接线是为了帮助显示图形而加上去的)。
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图6-10 泊松分布的两个例子
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市场影响F(n),定义为由n股交易所导致的合约标的对数中间价的变化程度,如式(6-16)所示:
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对于参数为λ的泊松分布来说,它满足:
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因此能够得出:
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一些研究表明,市场冲击量与交易量的平方根相关(Hasbrouck,1991;Madhavan和Smidt,1991;BARRA,1997):
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其中α是个常数,被称为市场冲击参数。
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将式(6-19)代入式(6-18)中,我们得到:
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其中,μ被定义为单位交易时间内的股票交易数量。
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对交易时间进行时间调整的目的是保持这个数量为常数,所以这个公式也说明每单位交易时间的收益率方差也是常数。现在我们取消之前做的时间调整,这意味着波动率σt和μt,以及单位实际时间的交易数量都成了随机变量。抵消两边的公共因子Δt以后[参考式(6-18)],我们得到:
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这个公式清楚地给出了交易量和波动率之间的关系。许多研究(Clark,1973;Tauchen和Pitts,1983;Karpoff,1987)都证实了这点。很少有交易员会对这个关系式进行争论(尽管他们会争论到底是交易量导致了波动率变化,还是应该服从相反的因果关系)。这个模型也留下了另一个未决的争论——交易量应该是以交易的次数还是以股票数量来进行衡量。但是在这里,无论哪种选择,结果都是一致的。
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式(6-22)给出了简单的用来衡量市场冲击的方法:
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