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今天，A股市场不见得有那种特别便宜的股票。市场在5 178点时还有一小部分股票是严重低估的，但是在今天大部分股票即使被低估，低估的程度也不是特别多。也有很多人说你为什么不赚波段的钱，因为A股也有很多概念和各种主题，但是我们觉得作为一个投资人，还是要有一些社会责任。为什么说市场以价值投资为导向会更好，因为它其实是一个指挥棒，这是给企业家一个信号，资本市场的定价应该是企业家的向导，应该是让这些真正把生意做大做强的企业享受大的市值。如果投资者只是做投机、炒作的事情，会有很多企业家觉得，只需要做市值管理，只需要做并购重组，只需要转型和某个新鲜的概念搭边即可，那么长远来看，整个实体经济就越来越差，市场就不会有价值投资的土壤。
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为什么很多人说现在是“价值投资的春天”？第一大原因是有一批非常优质的龙头企业，就像我们5年前找的“优势30”。为什么5年前能够找到这些企业，首先是因为商业模式特别好。比如白酒，成本可能50元，售价却可能达500元。这就是商业模式特别好，然后消费者又有黏性，如果换一个品牌的酒，消费者可能就不习惯。其次是行业格局清晰。比如家电，像白色家电中的空调，其实是个简单的制造业，但为什么它们的净利润率很容易做到10%，销售很容易做到1 000亿元，因为它的行业格局好，中国14亿人，两家龙头公司占60%的市场份额，而且它们的竞争力让它们不只是中国的第一名，将来还会成为世界的第一名。将来在制造业这个领域，包括家电、手机，甚至汽车，我们会看到自主品牌的崛起，这是中国产业升级到达一定水平之后的必然结果，这些就是格局。当然，汽车行业的格局还不够好，只能够赚我们叫作“窗口期”的钱，本身行业模式也不够好。但是2015年以来很多自主品牌汽车的股票涨得很好，因为它到了一个爆发期，就像过去5年中国的电子行业。其实传统的电子制造业不是一个具有好商业模式的行业，你要先投一大笔钱建厂房、买设备，最后去竞标，如果苹果不把订单给你，你所有的资本投资就打水漂了，即便你拿到这个订单，可能只做了三五年之后又要换新的材料、新的技术了。所以很多电子公司是以产业转移、技术进步、进口来替代这种爆发式的订单增长，这就是一个行业格局。
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大家在讲“价值投资的春天”，其实也是中国的消费升级和产业升级达到一定水平之后，行业龙头获得了更多定价权，行业的格局变好了，技术水平提高了，这个是最重要的，这是“价值投资的春天”到来的第一大原因。
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第二大原因是有一批很优秀的投资人。中国基金业经过20年的成长，确实有一批很优秀的价值投资人成长起来。高毅资产现在已经有5个基金经理拿过金牛奖，累计拿过14个金牛奖，包括3个五年期金牛奖和2个十年期金牛奖。其实在中国是非常缺乏长期投资者的，即使像保险公司，寿险的保单可能久期是二三十年，但他们的投资也一样是一两年的维度，所以真正的长期投资人只有社保。但是我们在过去一年多，发现越来越多的投资人愿意锁定投资期限，我们也拿了很多大的委托资金，他们愿意锁定三年、五年。最近我们也有锁定八年的投资者，二级市场的产品锁定八年，基本上超过普通的PE公司了。过去一两年，我们发现，这些投资者很多都是大的家族或者大的企业，他们真的是以做企业的眼光来做投资。
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表14-1 高毅资产团队曾获金牛奖统计
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数据来源：《中国证券报》金牛奖评选结果，截至2017年4月。
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所以到了今天，价值投资，再加上有很多合格的境外机构投资者（QFII）的资金也进来，A股的市场其实正在发生结构性的变化。从投资标的、投资管理人，再到客户，这三个元素都在转向价值投资的发展，也正是因为这三个元素的变化，所以被低估的股票越来越少。
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从2012年到2015年下半年，我们发现有一批很好、很优质的股票被低估得很厉害，但是今天仅靠寻找这些优质资产被低估的股票是不够的，具有优质资产的好股票其实价格都已经是合理的，你必须要找到能够创造增量价值的股票。这也是我们今天强调企业成长的力量的原因。当然在香港市场还有很多存量资产是被低估的。我们曾经买过150亿元的地产股，当时该企业在一二线城市有3 000万平方米的土地存量，在上海和北京就有300万平方米，整家公司在2016年卖了1 000多亿元的房子，2017年销售目标2 000多亿元。所以港股我们就拿存量低估的汽车和地产，不同的市场有不同的结构。但是在今天的A股，因为又有一批抱团取暖的投资者来投，我觉得其实今天这些股票的估值是合理的。
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我们更需要的是找那些长远来看能够创造价值的企业，而不能够只是简单的因为什么热就买什么。有一批人觉得最近价值投资热他就买价值股，我认为这些人最终是挣不到钱的。只有静下心来把产业、公司研究透了，真正弄明白这些公司三年后、五年后会是什么样子，才是我们的目标。
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「本文为高毅资产董事长邱国鹭2016年5月在《中国证券报》第八届“中国私募金牛奖”颁奖典礼上的演讲实录。高毅资产旗下邱国鹭和冯柳均获得2016年度“股票策略金牛私募投资经理”奖。目前高毅资产旗下有5位曾获“金牛奖”的基金经理，团队合计获得14座金牛奖。」
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投资中不简单的事 15 5 178一周年思考
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邱国鹭/2016.06
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从上证指数创出5 178点的高点后开始下跌，到现在已经一年了，期间市场跌宕起伏，经历了多次千股跌停，我觉得如果要谈什么思考的话，其实也就是老生常谈的几个常识。
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第一，安全边际的重要性。市场风云变幻，难以提前预测，总是有各种各样的黑天鹅事件在你觉得最不可能发生的时候发生，所以在买入时注重安全边际，在买入后以不变应万变，是很重要的。安全边际一是来自低估值，二是来自坚实的基本面，二者相辅相成。如果有安全边际，即使最坏的情况发生，你也会发现买的东西还是很抗跌的。
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第二，杠杆是把双刃剑。长期来看，杠杆的存在本身并不能使指数涨得更高，它只是增加了双向的波动性。杠杆还会导致即使是一些正确的策略，因为无法承担过程的剧烈波动，而导致被中途洗牌出局。最典型的是1998年的长期资本（LTCM），他们的组合在公司破产清算后的几个季度内又创出了历史新高。2015年是中国第一次真正意义上有杠杆的牛市，因此有些人会第一次真正体会到双刃剑的痛苦。
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第三，流动性本身是流动的。华尔街有句谚语：“流动性是个小人，总是在你最需要它的时候消失。”在这一次连续三轮的快速下跌中，这一点也体现得比较充分。从顶峰每天两万亿元的成交量萎缩到最近3 000亿元，加上期间有多次千股跌停，很多投资者买的时候不费吹灰之力，卖的时候却发现根本卖不出去。因此，投资对于流动性的变化要有充分的考量，长期投资对流动性的依赖就要小得多。
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第四，底是圆的，顶是尖的，因此风险控制必须是无时无刻的。为什么说“顶是尖的”？因为高杠杆的市场一旦下跌，免不了会出现踩踏事件，容易形成“尖顶”。很多人抱着侥幸心理，希望牛市的时候不管风控，先参与炒作赚把快钱，等熊市的时候再来做风控，但在这种尖顶加上流动性的突然萎缩的情况下是很难实现这种风控转变的。风险控制本来就应该是投资的固有部分，必须是无时无刻的。
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第五，树不可能长到天上。对股票的炒作只能支撑股价一时，只有基本面的良性发展，才能长久地支撑股价上涨。就像有句话说的，你可能骗一部分人一辈子，也可能骗所有人一阵子，但你不可能骗所有人一辈子。大多数所谓“新概念”最终证明只是概念而已，所谓的“新估值体系”不过是为了吸引人们去接盘那些传统估值体系下已经是超高估值的股票罢了。在2015年二季度很流行的一个段子是“你可以变得更聪明，或者你可以变得更有钱”，仿佛只有群体性地放弃理性思考、随波逐流才能挣钱。这种击鼓传花的“博傻”游戏一般玩不长，音乐总有停止的时候。
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第六，个股选择才是王道。虽然最近很多人总结经验，说熊市就该空仓，5 000点就该逃顶，但其实，把时间维度拉长来看，以10年为期，真正做得好的基金经理很少是依靠择时的。为什么呢？因为事前谁能够真正知道什么时候市场见顶、什么时候熊市来袭呢？谁又能事前预测上涨和下跌呢？如果有这样的人，那么做股指期货就行了，做什么股票呢？长期来看，个股选择才是王道。例如最近，家电、白酒、食品饮料中的部分低估值、基本面好的股票在市场2 800点时创出股价历史新高就是很好的例证。
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