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当时有一批与我同时进公司的年轻人，分散在各个部门，大家都比较勤奋，晚上经常加班。我们都喜欢做研究，常常在一起讨论，交流各自的认识和理解，这是一段非常有意思的时光。
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几年间，我们亲身经历了机构投资者原有市场参与模式的失败，从业者在困境中寻找新模式、新方向。同时，我们在研究行业和公司时，找到了许多乐趣，发现了不少上市公司令人吃惊的增长。例如现在信璞投资的王璟，当时他在资产管理部，是整个市场上最早把高端白酒的发展和逻辑看清楚的人，现在我还清楚地记得他在食堂里兴奋地向我们介绍他的研究成果的情形。因为发现我对通信行业的研究领先市场，他推荐我去资产管理部做中兴通讯的研究介绍，也得到了资产管理部负责人的认可，并于2004年调去了资产管理部。
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2001—2005年的漫长熊市，我看到了证券行业的清理整顿和多家证券公司的重组、倒闭，也旁观了机构投资者从坐庄模式转向组合投资、从操纵市场转向重视基本面研究，这是资本市场重塑的过程。5年的熊市放大了痛苦，市场也以连续大幅下跌的方式给造假的公司以严惩。一朝被蛇咬，十年怕井绳，因为有太多和太成功的骗子存在，许多机构调研时先假设上市公司是不可信的，要上市公司证明自己。董事长讲的话大家不敢信，需要通过多方渠道去印证。当时形成了极度重视企业竞争优势的环境。资本市场的转变让研究变得最为重要，有技术含量且有挑战性，我从中寻找到了乐趣。
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Q：2005年，你到了博时基金，为什么？
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A：在庄股崩盘、操纵市场模式破灭后，资产管理行业都在反思并寻找新的方向，2002年，博时基金提出要做价值的发现者，易方达等公募基金公司也竖起了深入研究的大旗。2003年“五朵金花”行情爆发，公募基金主导的价值投资在市场大获全胜，博时基金当时对市场的影响力可谓举足轻重。2005年，博时基金社保小组扩充队伍，负责人归江与我曾是国泰君安的同事，向我发出了邀请，我对博时基金也很向往，所以选择来到了博时基金，开始担任社保组合的基金经理助理。
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Q：你管理社保组合刚开始怎么样？管理社保基金有什么特点？
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A：从研究员转向基金经理，一般是从对少数行业了解、行业背景偏窄开始的，要管一个大组合，刚开始是比较困难的，需要一个学习和积累的过程。不过，博时社保团队很强，归江、王璟、唐定中和我，四个人管三个社保组合。归江在产业演进、制造业等方面的研究很有前瞻性，王璟在消费品方面研究很透，唐定中在财务模型和公司整体判断方面很强，我对TMT、公用事业、汽车行业比较熟。大家都是从国泰君安过来的，配合得非常好。
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早期社保基金理事会对管理人有相对严格的框架。管理人需要关注业绩基准的行业比例，必须在给定的范围内进行行业配置。管理人可以优选公司，但不能超出行业比例的限制。行业比例的约束迫使管理人的组合必须覆盖主要行业，避免管理人过于极端和偏离。这个硬性的要求迫使我们学习各个行业，形成对行业的理解和对比。2005年我管了半年，在大家的帮助下业绩还算不错，算是一个相对较好的起步。2006年我正式担任社保组合的基金经理，这也是我遭遇考验的一年。
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Q：2006年是大牛市，为什么会压力大？
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A：2006年，博时基金管理的几个社保组合在全部社保组合中排名落后，我管理的社保组合处于全市场的中间水平，但在社保同业排名中处于最后，压力非常大。牛市跑不过同行，一样痛苦，甚至更痛苦。特别是正式管理产品第一年业绩就靠后，压力很大，经常睡不着觉。
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当时，痛苦和困惑的是，我相信基本面投资可以获得不错的回报，但对能否在这个讲究相对排名的赛场上战胜竞争对手充满了怀疑，自信心、投资理念受到严重挑战。非常幸运的是，2007年1月社保基金理事会领导专门到博时，要求公司领导一定要支持我们按这种风格做下去，希望社保团队保持人员的稳定。我们也算是比较争气，2007年打了个翻身仗，把2006年的落后追了回来，综合两三年的业绩也比较满意。
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这是很好的体验。
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Q：2007年你的业绩重新领先，3月开始管理博时主题基金，从季报看，博时主题的仓位三季度降到66%，但全年下来仍然以188.61%的收益率，获得了股票型基金第二名的优良业绩。这一年，你管理的社保组合表现也好。请讲讲当时怎么做到的。
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A：我运气比较好，当我开始怀疑价值投资策略在中国市场的有效性时，市场给了我正面的回应。
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为了保证公平交易，在实际管理中，我把博时主题和社保组合当成一个大组合来管理，除了契约约定所允许的差异，两个组合买卖股票的时间、方向与比例都差不多。基金经理成长的过程，就是一个不断学习的过程，回过头来看，当时的操作还是存在很多可以提高的地方，既有公司理解层面，也有行业选择方面，还有资产配置层面。2007年三季度，市场出现过热苗头，出于谨慎，我将仓位降到了比较低的水平，社保组合规模稳定，在市场出现明显泡沫时降低仓位不失为一个好办法，但博时主题是开放式基金，三季度申购资金比较多，以致后来被迫在高位加了一些仓位。
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事实上，我接手博时主题时，还是可以在市场上找到估值比较合理的公司，但因为太早看空市场，仓位降得很低，而三季度申购资金较多，被迫要在高位不断做新的决策去买，那时市场已经进入一个比较疯狂的阶段，股票已经炒得太高了，只能采取防守策略，找一些估值相对低但绝对估值水平已经偏高的公司，还是相当被动的。
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后来上证指数在10月创下6 124点的历史新高后，市场暴跌。我管理的两个组合，因为仓位相对低一些，跌幅低于市场平均，但仍然难以避免损失。
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Q：青岛啤酒是你早期比较成功的投资，请讲讲过程。
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A：我们2005年开始买青岛啤酒。那几年公司处在一个脱胎换骨的过程，不断消化历史包袱，包括并购的无效资产，很多亏损的小厂都处于优化、关停并转的状态，资产减值非常多。公司合并报表的有效税率非常高，因为各个子公司属地分别交税，盈利好的子公司与亏损的子公司所得税无法抵扣。往前看，公司的实际盈利能力比报表显示得要好很多，这从财务指标上是比较好判断的。
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