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而且，我认为市场每一次都是不同的，每次都有当时环境所决定的逻辑。所以我从来都没有一个既定的框架去框定每一次的“顶”是什么样，或者上一次的“底”是什么样，而是顺着自己的逻辑来看。如果所有影响市场的指标都没有变化，我就认为还在趋势中；如果所有指标都发生了变化，我就会认为市场可能出现了拐点。
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除非有一个很强的逻辑让我认为，在未来一年或者是更长的时间内，市场一定会发生转变。我可能在流动性的部分从来不做拐点的判断，只有在2009年时在结构上做过比较大的转变。当时在全市场做这么彻底的转变的基金比较少。当时有一个很强的逻辑支持我：经济走到这种程度，在整个供求关系上一定是毁坏式的。所以我整体上之所以转成消费，有点“周期后”，它同样受经济向好的影响，但是能回避掉周期本身所产生的极大问题。
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这个点的完全转换，其实在数据上没有提前的预判，只是有一种逻辑在里面，可能原则上还是因为当时想，中国的工业化时期已经过了，经济应该进行调整，但是没有，还人为地进行了4万亿元投资，想要再把经济周期拉起来，造成的这种破坏过于严重。所以我才逐步卖光了周期股。
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邱国鹭：价值投资的一个重要方法是逆向投资，寻找市场非理性定价的投资机会。你是自上而下加上偏成长投资的风格，在你的投资方法中，是不是更加敬畏市场、更加尊重市场，有的时候也不是简单地跟市场对着做？
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孙庆瑞：我对市场比较敬畏。我觉得市场反映的信息非常多，比如经济层面、流动性层面、预期造成的风险偏好层面、行业的变化、个股的变化……所以整体上我对市场本身的趋势是比较尊重的。
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此外，在一个趋势里面，我一般会去看起作用的主线是什么，顺着市场的角度来思考：是流动性呢，还是经济本身的结构的转化呢，又或是经济的周期性变化？我会试图自上而下理出一个清晰的逻辑出来。
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尤其是这个逻辑如果不断得到市场验证，我就会坚持判断。而如果市场在这个逻辑上出现一些变化的时候，我会沿着自己的思路，重新理一下所有的逻辑。我会把影响股价的逻辑，所有的层面，自上而下一条条地理一理，来判断市场是不是真的发生了变化。
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其实，如果对很多数据比较敏感，如果经常梳理自己的思路，还是比较容易抓到不同市场阶段的清晰主线的，而且也能在市场发生变化的时候及时做一些调整。
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自上而下，从方法上来说，我觉得除了要有很清晰的框架和方法，还取决于是否对市场保持足够的敏感度。
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牛市还能走多远？听宏观高手讲股市分析方法
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邱国鹭：现在市场正在热议“牛市还能走多远”。这轮牛市不同以往，背后有新经济、新工具、新股民、新政策、新传播、新杠杆、新估值体系等新的驱动因素。虽然面临比较强烈的震荡调整，但总体上讲，市场系统性风险不大，而本身蓝筹股的估值也合理，这轮牛市还没有走完。这轮牛市结束有两种可能，一种是货币再次收紧，另一种是经济硬着陆，但目前看，这两种概率都不高。
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我们也想听听配置高手的看法。能不能以2015年市场环境为例，讲一下你是怎样从宏观角度去判断市场的，比如牛市能走多远，拐点会在哪里？
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孙庆瑞：首先，我觉得目前整体的经济状况还没有变好，周期行业还不是一个好的配置，市场机会还是以成长为主。在这种情况下，我观察是否出现拐点，第一是看未来流动性从宽松到紧缩的过程什么时候出现；第二是看总市值跟一些经济指标的比值，是不是已经高到不可容忍的地步；第三是看风险偏好的变化。
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我觉得流动性可能是首要关注的变量，股市的市值是不是涨到了你的流动性难以支持的点；其次是成长股的业绩增长能不能跟上估值的变化。从存款、M2、GDP、房地产等一些指标来看，目前都还没有到市值大到拐点要发生的水平。
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观察利率水平是不是低到一个发生向上拐点的时候，我觉得还没到，目前经济和通胀水平都还不支持利率掉头向上；观察市值水平是不是已经高到业绩增长无法支持的地步，这个可以边走边看，目前成长的估值已经偏高了，但是因为并购的时有发生，对业绩有所增厚，让这个预测偏难。其实还有风险溢价水平，目前来看市场的风险偏好是比较高的，如果出现投资人风险预期的变化，可能会导致回调。这几个方面可能是观察A股是不是发生拐点的最重要的因素。
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如果看拐点，以上是观察指标。但是拍拐点不可能刚好拍中，只是边走边观察。目前我只能说，我还没有看到这轮牛市结束的迹象。
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投资中不简单的事 投资对谈录二 邓晓峰对话邱国鹭：深谈十年投资经
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《上海证券报》陈俊岭整理/2015.04
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邓晓峰是中国股票市场上有史以来赚钱最多、最成功的基金经理之一。有媒体统计，邓晓峰在博时基金工作的近10年里，一共给基金持有人挣了超过235亿元的收益。而此间中国股市上冲至6 000点以上，下落至1 000点以下，完全是一辆过山车。令人惊奇的是，即使把邓晓峰管理的超百亿元巨无霸基金和其他规模远小于它的同行放在一起排名，他也3次名列股票型基金年度前10，管理博时主题行业基金近8年，在同期可比的普通股票型基金中累计排名第一。
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管大钱如烹小鲜，那是童话世界的故事。在管理麦哲伦基金13年后，彼得·林奇（Peter Lynch）顶着一头白发选择退休，投资是何等劳心费神！雷格梅森基金公司（Legg Mason）的比尔·米勒（Bill Miller）连续15年跑赢标准普尔500指数后，惜败于2007年罕见的黑天鹅事件。于不确定中追寻确定，何等艰难！于是，我们有了如下这篇对话。两个信奉自下而上选股的基本面投资者，邓晓峰和邱国鹭，深谈在中国这样一个极端的市场上，如何用最“笨”、也是最简洁的基本面投资逻辑，挣“守正出奇”之大财。
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学习管理大资金：有重点＋广覆盖
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邱国鹭：请介绍一下你作为基金经理的成长过程。
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邓晓峰：我从研究转到投资，是因为早年研究做得比较好。现有的考核机制下，往往是最近某个行业表现得比较好，公司就把研究这个行业的人推上基金经理的岗位。但是，从研究转到投资，一开始肯定是一个不够合格、不够全面的投资经理。投资经理往往会有自己的研究思路和倾向，比如当时我就对TMT、通信研究比较深入，但还有很多行业没看过，需要在成长过程中交学费。同时，个人的学习背景和经历也会使投资有偏好。
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