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2005年，我作为助理刚开始管理组合时，比较幸运，熟悉的公司表现好，当年的业绩不错，迅速转正。但在2006年遇到了麻烦，覆盖面不够，行业认识有偏见。当时我对有色金属和钢铁行业有抵触情绪，对大背景认识不够深刻，基本面做得比较好的方面没有足够好的表现，压力比较大。比较幸运的是，2007年我们覆盖的另外一些行业和公司表现得特别好，超越市场中位数七八十个点，把当期的业绩和长期的业绩都拉了起来。
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当时进入博时不久，我就开始管理社保组合。社保组合有一个框架，以某个指数为基准，按大行业、小行业划分，管理人有不同的偏离度范围，对行业下面的个股做精选。这个基本框架是一个强迫性的标准动作，我们就是在社保框架基础上一步一步成长起来的。社保的框架是培养基金经理很好的框架，尤其能够突破规模的限制。但这也是一个很慢的过程，需要时间的积累，需要基金经理能够生存下来。
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回想起来，作为基金经理在行业里立足，有运气的成分，也有团队的帮助。起步时运气好、业绩好，才有生存下来的机会。若没有团队的帮助，是很难走过早期不成熟阶段的。当时社保团队每个人有不同的侧重和分工。有些行业我个人不一定喜欢，一方面社保基金的框架约束必须做投资，另一方面，其他社保基金经理会从不同的角度进行推荐，我们也会跟随配置。这对于我们组合的收益率很有帮助。
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邱国鹭：你管理200多亿元的基金，大多数市场上的基金规模都没有达到这样一个水平。在中国这样的市场环境下，每年业绩排名还是跟5 000万元的基金在一起PK。有没有一个比较有效的管理组合的办法，可以摆脱资金规模限制？
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邓晓峰：多年来，我们基本上总结出了大多数行业的属性和一些特质。我们把这个工作变成一个可分层、可协作的工作。请内部或外部团队、研究员去跟踪一些我自己认为比较重要的参数和行业发展的一些变化，然后自己来做一些判断。这样就可以建成一个不仅覆盖面广，而且可以适应不同行业变化的大规模组合管理。
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邱国鹭：从总体上来说，不同阶段、不同行业会有不同表现，这与行业的生命周期有关。社保投资从长期看是一个有利于培养基金经理的框架，也有利于打破规模的限制。
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邓晓峰：是的。做研究员，一开始覆盖的行业比较少，但在社保基金基准指数框架的约束下，我就对一个个行业进行研究。花较长时间把一些行业研究清楚，总结出来，自己心里也有底。一开始市场热点出现时，我们不一定很了解，就需要进行一段时间的学习总结。这个过程做多了之后，覆盖面越来越广，了解的行业越来越多，就能够总结出大多数行业的特点。我们也总结出了一些参数，能够对行业有比较好的把握。
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在这个基础上，我们通过内部和外部的资源，包括内部研究员和外部研究员的跟踪，可以保证比较大的覆盖面。早年是体力活比较多，主要看各种原始资料，如年报、招股书，看多了之后就会有感觉，变成一种熟练工。
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我们跟踪很多这样的企业，隔一段时间观察这个行业的变化，自己做一下判断，然后看看各大媒体的报道，看看这家企业管理层对本行业的判断，以及公司自己的战略。我们也直接拜访企业管理层，交流、印证、记录，时间长了，你就会知道，哪些企业的经营者和管理者是优秀的经营者和管理者，他们的专业判断和人品是怎样的。这些都可以做成比较客观的记录，方便我们后面持续地研究和跟踪。
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邱国鹭：如何在广覆盖中做到有重点？
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邓晓峰：我们学习先进国家的经验，对标准普尔500指数的结构进行透彻分析，看看各个行业所占的比例、长期回报率水平、长期估值水平。标准普尔500指数过去三五十年，各板块市盈率变化和它的资本回报率变化是高度相关的。各行业、板块占标准普尔500指数的比例，对中国来说也是一个很有力的参照。中国是一个规模上可以跟美国匹配的大经济体，当我们发展到一个比较成熟的、终极的阶段，每个行业会是什么样的配置比例？当然，有些参数我们需要单独调整一下，比如，美国的IT行业可能在全球的配置比例会更高。不同的国家体系里面，有相对的产业竞争优势。
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当你对未来不确定、不了解的时候，难免会比较惶恐。通过这些对比，我们的视野会广一点儿，看事情会客观一点儿，知道工作的重点，知道一些变化，便于我们把更多的精力投到那些方面去。
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吃透基本面，获得较高确定性
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邱国鹭：你投资过的股票大部分是赚钱的，确定性比较高，这是如何做到的？
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邓晓峰：我总结确定性比较高的原因有两点：
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◎ 一是研究透的、有把握的重点投资； ◎ 二是进行广泛覆盖的基本面研究，注意合适的风险收益，不着急。 所以，总体上时间越长越有经验，它就会是一个重复的过程，对于一个新的企业、行业，花一两年就把它搞明白了。做的时间越长，深入研究的越多，确定性就会越高，70%多的盈利指数就是这样来的。
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重点把握的公司研究得比较透，能挣钱，在市场对其不太关注的时候打一些提前量。我们有一个200～300的股票池，在合适的时候就买入，越合适的时候买入的比例越高。其他不是很熟的公司则进行跟踪。我们将基本面的跟踪研究作为投资的基础和判断，把握市场与基本面之间的不契合。从长期来看，股价还是反映公司的盈利和增长。所以，投资本身虽然也考虑市场因素，但大多数时间还是根据基本面来做，做得时间越长，覆盖面越大，已知公司越多，确定性也就比较高。
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中国作为一个大国，企业如果在一个行业胜出会有很大的利润增长空间，不用担心市场不给你投资机会。我更愿意在公司表现出比较明显的投资机会之后再去做投资，我比较愿意做有把握的事情，所以总体上维持在比较高的胜率。
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市场中未知因素占很大的比例，群众的投资行为、风格变化难以判断。所以研究上我们要拉一根弦，服从行业基准，广泛覆盖，对于不在重点关注范围的公司也要覆盖、扫描。市场的热点是我们学习研究的方向，但不一定是当时投资最好的时机。这样既有已知把握很足的企业作为重点投资方向，也有当时认为并非是最合适的行业。
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把时间维度拉长来看，一些行业投资回报率比较高，这些行业是好的行业，等到市场有一些情绪变化或意外事件发生时，这些行业或公司肯定会有大机会。组合管理上说，不是所有的配置在当前的市场都能表现，而是有一个梯队布局。你可能要观察很多以后才发现有很好回报的机会。我愿意早一点儿开始进行逐步地跟踪，逐步地布局。刚开始可能仓位不是很大，但是一旦开始进入了，等到行业基本面最差、股价反应最差、出现利空股价也不会有太大波动时，或者是盈利的增长非常明确、估值水平非常有吸引力而股价表现明显背离时，把重注加上去。
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例如白酒行业，从长期投资回报率看是很好的生意。2013年因为“三公经费”严管的关系，大多数公司股价下调幅度非常大，普遍在60%～70%。当出现利空消息的时候，公司股价没有太多波动，市场开始麻木时，机会明显出现。事实上，白酒行业不是差的行业、差的公司，反而现金流量很好、资产负债表很强，只是短期内市场情绪特别极端，估值水平到了极低的水平。一个“落难公主”肯定有好的机会，我们这时候应该做一个配置。
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邱国鹭：是的，有些股票，你有持仓，但是下跌时心里一点儿也不慌，甚至希望它多跌一点儿好让你加仓，这说明你对这只股票已经有足够的了解，对它的内在价值和未来前景有比市场更精准的把握，因此市场价格的波动已经不会影响到你的情绪了。对这些股票而言，下跌只是提供一个更好的买点罢了——买之后的淡定，源自买之前的分析。还有些股票，涨的时候你当然高兴，跌的时候你就特别难受，因为吃不准，这样的股票不碰也罢，因为还没有研究透。
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所以，我们买股票之前先问问自己：下跌以后敢加仓吗？如果不敢，最好一开始就别买，因为价格的波动是不可避免的。
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买入：利用市场的无效，赚深入研究的钱
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邱国鹭：A股是一个很极端的市场，很多时候是个无效市场。比如2013年的“乌龙指事件”，大家意外地发现，那些原来以为不可以操纵的超级大盘蓝筹，市值几千亿元、上万亿元的，居然只需要几千万元或者一亿元就可以瞬间冲涨停。这也从一个侧面说明了大盘蓝筹的交投是如此清淡，市场关注度是如此之低，“只要给一点儿阳光就能灿烂”。价值往往就存在于被市场忽视的角落，特别是当众人热衷于玩击鼓传花游戏的时候。那么一段时间以来不是市场热点的公司，虽然它基本面表现很好，但股价表现很差，这个时候，你怎么办？
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