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1703662871 在现代阶段,通货膨胀率急剧上升,达到年平均3.1%,实际回报率和名义回报率之间的差距相应加大。自1926年以来,股市的名义回报率为每年10.6%,而经通货膨胀率调整后的回报率为每年7.2%。自第二次世界大战以来,通货膨胀率一直居高不下。例如,从1966年到1981年,通货膨胀率飙升至每年7.0%,而股市的名义回报率为每年6.6%,导致实际回报率为–0.4%。此后,通货膨胀率开始下降。从1982年到1997年,在这个长期大牛市里,实际回报率平均为12.8%,在所有长期牛市里的任一可比时段里,该值已经接近美国历史上任何可比时间段的最高点(1865年到1880年间的14.2%)。
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1703662873 美国的货币体系已从金本位转变为纸币本位,这是造成通货膨胀率在现代阶段高企的主要原因。在金本位制度下,流通中的每1单位美元,可以兑换成固定重量的黄金。在现代纸币本位的制度下,美元的价值除了由公众的集体信心支撑外,别无其他基础。这就几乎不能限制美国政府发行更多美元。有时候,迅速增长的货币供给促使价格急速上升。但这对股市长期的实际回报率没有显著的影响。即使名义回报率已经与通货膨胀率同步上升,实际回报率依然稳定在7.0%左右,大致等同于19世纪的水平。
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1703662875 股票市场风险
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1703662877 虽然在长期股市的实际回报率明显趋于稳定,但每年的实际回报率仍然有较大的波动,我们使用年回报率的标准差来测度其波动性。表1-2列出了股市回报率的逐年波动情况,时间跨度为3个主要阶段,以及自1982年以来的情况。该表也列出了每个阶段回报率的最大值和最小值。从1802年到1870年,回报率的均值为7%,标准差为16.9%。换句话说,在大约2/3的时间内,实际回报率在–9.9%~+23.9%之间波动。从1871年到1925年,标准差为16.8%,与第一阶段相比几乎未变。在现代,从1926年至今,回报率的标准差升至20.4%,如表1-2所示,股市年回报率的下降当然可能超出其标准差描述的范围。股市的最高点出现于1862年,实际回报率达到66.6%;最低点出现于1931年,实际回报率为–38.6%。很清楚的是,由股市实际回报率的曲折历史所形成的简化模式,几乎无法推断在任何给定年份的预期回报率。
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1703662879 表1-2 股票市场的年波动率   (1802—2008年)  单位:%
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1703662884 尽管如此,这些大幅度的波动,随着时间的增加而急剧下降。如图1-3所示,一年期的标准差为18.1%,而5年期的标准差仅为7.5%,下降超过一半;而10年期的标准差又下降了将近一半到4.4%。虽然波动的大部分在10年后基本消退,并且还随着时间延长而持续下降,直至50年的投资期限后,年回报率的标准差减为1.0%,这意味着回报率的上限为7.7%,下限为5.7%。时间越长,年平均回报率的波动越小。投资者不应该低估时间跨度。一个投资者在25岁时开始为其退休计划做准备,75岁或更老时退休并领取累积的资本。这样,他将会有50年或更长的投资生命期。学院、大学和其他很多的永久性机构,本质上有无限的投资期限。
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1703662886 标准差是什么
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1703662888 从学术角度看,标准差是一个公认的测度变异性的指标。在给定的时间范围内,它指出了投资回报的变动范围。例如,如果某项投资的平均年回报率为10%,且年回报率有2/3可能会处在–5%~+25%的范围以内(在上下任何一个方向上都有15%的变化),则年回报率的标准差为15%。而两倍标准差将涵盖95%的年回报率的变动范围。
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1703662893 图1-3a 股票市场年回报率的范围
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1703662898 图1-3b 10年以后,股票市场年回报率的范围a
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1703662900 注:a.在第14章中,将讨论长期标准差和财富积累的关系。
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1703662902 十年以后
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1703662904 股票回报率和风险
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1703662906 对于整个美国股市历史里的任何一个15年的区间,股市在1982—1997年期间的年回报率最高(名义回报率为16.7%,实际回报率为12.8%)。仅仅过了两年,这样高额的回报率便消失了。自1997年以来,年回报率勉强维持为正值,每年1.3%,实际回报率却变成了–1.2%。虽然这一时期的数据可能让人失望,但现在看来,此结果似乎不可避免。综合早期的上升和随后的下降,1982年至2009年期间开始为牛市,而后转为熊市,这期间的实际回报率平均每年为6.8%,几乎精确地等同于前一历史阶段的水平。
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1703662908 在过去10年里,风险反而较为稳定。在1998—2009年期间,由标准差所测度的年回报率的波动率为20.8%,较之于现代阶段的20.5%(1926年至今),这个数值略高一些,但二者没有明显差异。这传递出的信息是:股票总是易变的,几乎没有理由期望股票的波动将很快减弱。
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1703662910 债券市场回报率
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1703662912 也许令人惊奇的是,债券市场的历史回报率竟比股票市场更不稳定。自1802年以来,美国长期国债的年实际回报率为3.5%;如表1-3所示,然而在此期间回报率的波动也很大。从1802年到1870年,美国长期国债的年平均实际回报率达到4.8%。从1871年到1925年,该回报率平均为3.7%。但是自1926年以后,长期国债的实际回报率仅为2.0%。在第二次世界大战以后的一个较短时期内,债券的实际回报率特别不稳定。从1966年到1981年,年实际回报率为–4.2%。然而自1982年到1997年,情况发生了彻底的转变,当时债券市场的年实际回报率达到了一个罕见的9.6%的高水平。尽管这与同期股市12.8%的强有力的实际回报率相比有点黯然失色。
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1703662914 表1-3 债券市场的年平均回报率——美国政府长期国债(1802—2008 年)  单位:%
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1703662919 关于长期历史回报率的忠告
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