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当然，还有另一种方式来参与全球投资的进程。如果你认定在境外投资会有机会获得更高的回报率，还可能降低持有头寸的短期波动性，你只需要简单地决定在你的投资组合中加入多少外国股票，从而平衡组合中美国投资与境外投资的比例。
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但是，海外股票过去的业绩表现如何呢？在过去15年的全球牛市期间，国际股票的回报率落后于美国股票的回报率。截至1997年，EAFE指数增长了15.3%，同期的标准普尔500指数增长了17.5%。每个领域的共同基金回报率都不及与其对应的目标指数。令人惊奇的是，尽管如此，国际共同基金比美国同行的表现要稍好一点。
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然而，在过去10年里，国际基金和指数同样远远落后于它们的美国同行。普通国际基金实现了9.0%的年回报率，比普通美国基金回报率15.5%的2/3还要少。因此，投入每种基金类型的10 000美元初始投资，与最终实现的资本积累存在着惊人的差异：境外基金的资本最终将增至24 000美元，而美国基金的资本最终将达到42 000美元。奇怪的是，在这段时间里，当普通美国基金再次落后于它们的目标指数时，国际基金却跑赢了它们的目标指数（我很快就会探讨这种异常现象）。
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因为在20世纪五六十年代国际基金的数量很少，所以无法实现对基金和指数的回报率进行40年和30年的有效对比。然而，查看这25年的记录，普通境外基金9.9%的回报率远低于EAFE指数11.9%的回报率，这是一个令人惊讶的结果。这样的年回报率差异对长期资本积累有着深远影响。普通境外基金10 000美元的初始投资最终会增至107 000美元，与EAFE指数最终的167 000美元之间有整整60 000美元的差距。
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使用最长可能的时间段——以EAFE指数的整段历史作为研究基础，你会得出一个不同寻常的结果。从1960年到1997年，美国股票的标准普尔500指数年回报率为11.5%，与国际股票EAFE指数的回报率刚好一致。正如我们将在第10章看到的，尽管投资重心不断在这两种类型间来回转移，但从长期来看，国际投资无法为美国投资组合增加任何额外的回报。 “追求虚无缥缈的完美境界”的这一表达可能太过强烈了，无法准确描述在海外市场上竭力追求的优越回报。但随后发生的历史将再次表明，这种表达未必不正确。
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国际市场的指数化是一种更好的方式吗
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无论用哪种方式衡量，主动管理型的国际基金的长期记录远不能令人满意。但是，考虑到投资者对全球分散化投资的信任程度，有另一种方式可以进入国际市场，从长期来看，它应当是一种更好的投资方式。这种方式就是投资国际指数基金。
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指数化投资提供了一种财务优势，这种优势在国际股票市场中要比在美国市场中表现更为明显。首先，国际共同基金的平均运营费用很高，运营成本通常为1.7%，比美国基金高出0.3%。其次，尽管国际基金之间的投资组合换手率较低（每年大约70%，仍旧是一个很高的数字），国际市场交易成本却要多很多。流动性成本、交易成本、印花税以及托管费都比美国市场高得多，每年总计高达2%（或更多）的交易成本。因此，每年需要承担的成本可能就接近4%，几乎是美国股票型基金成本2%的两倍。在这个成本水平上，绝大多数国际“基金中的基金”经理几乎不可能提供比美国股票型基金更优越的净回报率。
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国际指数基金的成本种类与主动管理型的国际基金一样，但数额要低很多。特别是，一只低成本的国际指数基金不需要支付投资顾问费用，很大程度上正是因为不需要支付这项费用，国际指数基金的费率是国际基金标准水平1.7%的1/3或更少。国际股票指数基金若投资于欧洲以及太平洋地区的发达市场，其费率不会超过0.5%；若投资于新兴市场的投资组合，则不会超过0.75%。
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更重要的是，国际市场指数基金的换手率最小。在理想情况下，每年少于5%。这个比率是主动管理型国际基金平均换手率70%的1/14，在高成本的境外市场上，这是一项特别重要的优势。低换手率将国际指数基金每年的交易成本限制在资产规模的0.5%以内。
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总的来看，国际指数基金平均每年的运营费用和交易成本通常会低于1%，相比之下，主动管理型国际基金则接近4%。在一段持续的时期内，国际指数基金很可能会有一种与生俱来的优势，能够贡献的年回报率高出了管理型基金大约3个百分点。这个巨大的差额是近年来美国指数基金所获得2%优势的1.5倍。
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是，不是，可能是
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这些指数化投资的优势是否已在实践中得以证实了呢？答案是不明确的：“是，不是，可能是。”为了理解“是”这一答案，你只需要思考市场和基金经理的本质，没有其他可以依赖的证据。拥有市场中所有股票的投资者，能够在扣减投资成本以前就实现该市场的总回报，这些投资者的回报率在扣减成本以后，会不可避免地落后于该市场的回报率。
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存在“可能是”这一答案，是因为我们只能获得市场中所有投资者的非常不完整的数据。在美国发行的国际基金所持有的，只是全部境外股票的极小部分，价值大约为3 300亿美元，大概是全部国际股票价值的2%。我们是很难用如此小的样本对基金经理的相对业绩下定论的。
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现在谈谈“不是”这个答案是怎么得来的。我不能确定的是，我们所假设的指数基金长期每年3%的收益优势是否将在任何一个特定时期内都能够持续。然而，在相当长的时间内，我预测美国基金经理与他们在世界其他地方的同行相比，既不会更精明也不会更愚蠢，因此，3%的收益差距从长期来看是确定的。
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我们将国际市场划分为欧洲与太平洋地区这两个最大的组成部分，以此检验这个3%的假设的有效性。欧洲市场在多个国家之间实现了高度分散化：英国占欧洲指数总价值的30%；德国占15%；法国占13%；瑞士占11%；荷兰占8%；意大利占6%；其他国家共同占17%。不仅欧洲“基金中的基金”经理倾向于设置类似的投资权重，不同欧洲国家的市场也经常受相同经济金融因素的影响，并且往往遵循类似的路径。
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投资于欧洲的基金记录清楚地证实了国际投资中的指数化方式的优势。在截至1997年的10年里，普通欧洲基金的年回报率是10.2%，相比之下，欧洲股票指数年回报率为14.6%。考虑到指数基金有1%的总成本，这一差额每年就变为3.4%，大致等同于我依据管理费用以及交易成本所假设的3%的差额。在这一时期，答案为“是的”，指数基金的优势被完美证实。
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在太平洋地区，答案是不确定的。现存的有限数据表明“可能是”，这些数据只是持有极小部分太平洋地区股票的那些美国基金经理的记录。但是产生任何差异的主要理由是日本的股票市场，日本占据太平洋地区指数的主要权重，也主导了这一指数的回报率。10年前，日本股票构成了该地区股票市场价值的93%，即使在它衰落以后也仍占据该地区80%的权重。（摩根士丹利资本国际—太平洋指数[the MSCI—Pacific Index]既不包括中国也不包括东南亚的新兴市场，后两者在摩根士丹利资本国际新兴市场指数[the MSCI Emerging Markets Index]中得以体现。）但是，由于政策或法律要求美国共同基金投资分散化，在投资组合中，日本占据了相当小的权重，在美国基金经理管理的投资组合中，日本股票平均仅占38%。
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在过去的10年里，由于减少了对这个巨大的衰落市场的投资，太平洋基金的年回报率仅为4.4%。投资业绩虽然很一般，但已大大超越了太平洋指数的负回报率（–1.2%）。少数主要投资于日本的共同基金确实表现更差，以–1.8%的负回报率落后于日本股票占主导的地区性指数。考虑到太平洋基金的数量较少（1988年仅有3只，1998年仅有57只），这些结果并没有动摇我对指数化投资适用于所有市场的信心。
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除了欧洲以及太平洋地区的市场就是新兴市场了，那些寻求爆炸性经济增长的投资者通常会转向这些新兴市场。无视额外风险是很幼稚的，近来，风险在这些市场上已表现得很明显了。但我们建议那些寻求额外回报率的有进取心的投资者，最好将国际投资风险敞口中的新兴市场敞口限制在一个合理的比例。由于投资于新兴市场的指数基金的记录很短（仅4年），所以，到目前为止的结果都是令人振奋的。但考虑到该时期较短，所以我们做出“可能是”的判断就够了。尽管如此，从长期来看，这样的指数基金应当会获得比主动管理型基金更大的优势。
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现在转向由EAFE指数衡量的整个国际市场（不包括较小国家的新兴市场），我们能够毫不犹豫地以响亮的判断“是”来再次肯定之前的分析。在过去的25年里，普通的美国管理型国际基金的平均回报率比EAFE指数11.9%的年回报率要低2%。在这段截至1997年的完整的25年期中，EAFE指数有15年的回报率，每年超过主动管理型基金5个百分点，还有10年的时间，EAFE指数每年比主动管理型基金落后2.5个百分点。这种变化完全是由于在过去10年里，日本从市场领导者转变为市场落后者。如果对短期投资者来说，答案是“可能是”，那么对长期投资者来说，答案就是“是的”。指数化投资发挥了作用。
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一些国际基金能够而且也确实会藐视那些信赖指数基金的投资者。通常而言，这些基金往往具备以下特征：有经验丰富的基金经理、相对较低的投资组合换手率以及不高的运营成本和顾问费用。这些在国际基金领域是不常有的，但在那些获胜的基金中十分普遍。然而，时间会改变，基金经理会更换，政策会修改，而费率也大多会上调。因此，对于那些有兴趣通过共同基金在全球分散投资的长期投资者，国际指数基金提供了一种明智的方式。
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十年以后
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国际市场的指数化是一种更好的方式吗
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正如我们所期望的那样，指数化不仅是一种较好的投资方式，更是一种投资国际市场的上佳途径。自1998年年初（这是我们在上一版所作对比的结束时点），普通的主动管理型国际基金提供了2.5%的年回报率，相比之下，一只低成本的国际指数基金所获得的回报率为3.7%。这1.2个百分点的差额在很大程度上源自成本的差异。消极管理型指数基金承担的费率约为0.34%，而普通的主动管理型国际基金不仅要承担平均1.31%的费率，还要承担大约1%的交易成本。（我已经略去了销售佣金成本，全部国际基金中近40%会收取该项费用。在投资者的持有期内摊销该成本，每年大约为0.5%～1%。）
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