1703666010
衡量基金经理：你的基金经理身处何地
1703666011
1703666012
面对来自指数基金和量化基金的新挑战，传统的基金经理应该如何应对，基金持有人又应该考虑哪些问题？如果说隐秘指数化是一个错误的甚至是适得其反的应对措施（正如我所相信的），那么，什么是正确的应对措施呢？投资顾问首先应该向投资者坦率地承认，投资者应该寄望他们在长期超越一个大家一致认同的市场业绩标准，而且他们还会为此尽力而为。投资顾问还应该做什么呢？首先，我们如何才能衡量投资顾问所创造的经济价值能弥补他们所耗费的成本？一个涵盖整个市场的标准不需要、也不应该是标准普尔500指数，尽管这一指数显然应该作为成长型股票和价值型股票混合体的大盘股基金的标准。对那些没有明确投资类型的基金经理，涵盖所有市场的范围广泛的指数似乎是最为合适的。这样的指数再也不应被忽略了。
1703666013
1703666014
其他指数风格则适用于其他类型基金的标准。衡量某一特定风格或市值规模回报的指数，也是必不可少的参照标准。对小盘股或者中盘股的基金经理而言，要他们复制（即近似）一个全市场指数的长期回报记录显然是不现实的。基金的业绩应该用其所选择参与的特定市场板块来测量。将大盘股和小盘股、价值型和成长型股票、美国股票和国际股票按照适当水平组成的加权指数，对依照以上类型确定投资政策的基金肯定有重要意义。如果投资者选择的小盘股策略没能在长期超越整个市场的回报，即便获得了优于小盘股整体的回报，也仍应归咎于投资者。但如果小盘股基金落后于小盘股的整体回报，即便它的长期收益超越整个市场，责任也在于基金经理。
1703666015
1703666016
在目标指数的资产配置中，投资者和基金经理都应该考虑债券和现金储备的作用。股票指数（以及指数基金）显然并不包含这两者。对一个平衡型基金的测量，应该对照一个包含股票、债券和现金储备的均衡配置。为了缓释风险，大多股票型基金可能持有5%～15%的现金储备头寸，投资顾问也可能选择一个类似的、调整后的股票／现金储备基准，这并不一定是个愚蠢的选择。
1703666017
1703666018
对投资者而言，理解这一点是很重要的：投资者不可能对一个变化的现金储备头寸进行市场择时。实际上，共同基金业倾向于以一种完全适得其反的方式持有现金储备：在市场处于低点时持有大量现金，而在市场高点时则少量持有。（荒谬的是，有一些市场择时者还使用基金的现金储备头寸作为一个择时指标；他们相信这是一个可信的逆向指标。）最重要的是，在股市积极上升的阶段，投资者必须明白，无论基金的现金储备稳定还是波动，他们都将牺牲相当的回报率。当然，基金的波动率可能会稍微降低。但正如我之前所说，投资者必须明白，在长期，波动率增长一个百分点是没有意义的；而回报率增加一个百分点却是无价的。这两个有力的、无可争辩的公理之间的鲜明对比，为投资顾问和投资者都提供了值得深思的深刻启示。
1703666019
1703666020
“如果你不能战胜它们，那就加入它们”
1703666021
1703666022
在这个投资相对主义的时代，面对指数投资和量化投资的竞争，太多的基金经理以隐秘指数化这种可能最无效的方式来应对。但是，依据指数的结构来制订不成熟的、未公开披露的投资政策，最终基本无异于管理上的自杀。这最终承认了低成本、被动管理的指数基金相对于高成本、主动管理的传统基金具有无可争辩的经济价值。然而，隐秘指数化政策未被公开披露或被否认，这并不是其失败的最主要原因。问题只在于，如果一个基金的费用和开支越是高于指数基金每年0.2%的费用，其资产组合的换手率越是超过正常水平，那么这个基金跟踪指数的尝试就越可能归于失败。（低开支、低换手率，以及全部投资于股票，这些都是指数基金优越性的标志。）简而言之，如果基金经理所管理的基金费用高、换手率高且持有一定头寸的现金储备，那么其今天获胜的可能将会成为明天失败的必然。这种获胜的可能对积极的基金经理而言非常小。而真正为此买单的却是基金持有人。
1703666023
1703666024
投资相对主义意味着基金经理正变得和对手更加相似：“如果你不能战胜它们，那就加入它们。”但在长期看来，保持差异化会使得基金经理有机会赢得超额的市场回报，坚持明显的差异化策略并严格限制费用和其他成本以应对指数竞争的现实挑战，这至少好过于像密考伯先生那样站在原处空想“有些事情将会发生”。
1703666025
1703666026
幸运的是，不是所有的基金经理都赞同新的投资相对主义。事实上，有一些较优秀的基金经理对投资相对主义嗤之以鼻。《货币》杂志上一篇最新文章认为，导致投资相对主义的原因是“激进的市场营销人员将短期数字看作是吸引新投资者的最好方法”。一个顶级资产组合策略师说：“那只是基金营销人员，而并不是遵守信用、看重职责的人的说法。”另一个基金经理声称：“相对投资是可笑的。”还有一个基金经理将其描述为第11戒(49)：“你不应该进行相对投资。”另有一人警告说：“相对论对爱因斯坦而言虽行之有效，但在投资领域却没有它的容身之地。”
1703666027
1703666028
选择差异化的基金经理（我希望有更多这样的基金经理），需要向基金持有人充分说明，他们的回报将不会紧跟一个市场指数的季度回报或年度回报。同样需要说明的是，他们的期望是在长期超越市场（或换种说法，他们并不想超越市场，而为什么不想，这又是个有趣的问题）。当今无处不在的短期业绩比较只是一种噪音，是困扰基金经理和投资者的一个不和谐因素。在这一背景下，我借用威廉·莎士比亚的一句话来描述市场中的短期噪音：“傻瓜口中事，有声有色，却毫无意义。”
1703666029
1703666030
投资相对主义是投资过程对投资判断的胜利。我相信，从长期看，对一些基金经理而言，通过选择股票组合的智慧和经验，是有可能超越市场的，而且还不用承担过多的风险。基金经理很难事先确认投资机会，但只要投资者寻找有经验、个性鲜明、训练有素、经验丰富、头脑机智、决策果断且不墨守成规（或能打破传统旧习）并努力工作的专业人士，就能有机会经过努力获得成功。清教徒的伦理也并非都是不好的！重要的是，相对于他们研究的资产种类的流通市值规模，这些成功的基金经理将会限制其所管理基金的资产并抑制频繁交易的倾向，同时分析、购买并长期持有股票。
1703666031
1703666032
一些成功的基金经理不关心短期的相对风险，而是以较低的换手率进行满仓投资，以期通过投资那些经过认真选择的股票，能够长期获得基本面上的收益。有的基金经理从不盲目依赖短期标准，而是根据他们的信念和勇气，在判断市场风险过度时，持有现金储备以获得成功。这两组成功的基金经理都会以合理的低成本来管理基金，将他们的费用收入用于增加个人能力和投资产出，而不是在市场营销中肆意挥霍。市场营销只能用来提升基金管理公司自身的盈利能力，难以改进基金持有人的投资回报。在指数化策略和量化策略变得越来越普遍和富有竞争力的环境中，基金经理要想取得成功，必须将基金持有人的利益作为第一要务和最终目的，并全心全意地为之服务。
1703666033
1703666034
狄更斯“回来了”
1703666035
1703666036
在查尔斯·狄更斯的另一部小说《双城记》（A Tale of Two Cities）中，开篇就是这个著名的句子：“这是最美好的时代，这是最糟糕的时代。”在过去的16年里，我们已见证了股票市场最美好的时代：一个规模空前的大牛市，为基金经理和基金投资者都带来了无限的幸福和财富。但是对基金持有人而言，那也是最糟糕的时代（尽管还很难感觉到是这样的）。如果当他们意识到所持有的基金本应能产生接近甚至超过股票市场本身回报率的话，或本应能为他们创造多少财富时，他们肯定会痛苦至极。当今时代，投资相对主义大行其道，而投资常识却被人遗忘于尘埃之中。尽管专业的基金经理向其持有人和客户隐含地保证能提供可观的长期回报，但这一时期的投资记录却绝不支持这一点。
1703666037
1703666038
十年以后
1703666039
1703666040
投资相对主义
1703666041
1703666042
优秀的量化投资者所用的高级数学工具，现在正直接或间接地充斥于我们的金融市场体系之中。如果你相信这些工具一定有助于增加投资者回报，那么你就会难以理解市场自我修正的本质。更糟的是，数学模型的兴起能很容易引起一种价值创造的幻觉而掩饰了事实。
1703666043
1703666044
很久以前，历史上一位最明智的投资者就曾警告过这个问题。1958年，作为纽约证券分析师协会（New York Society of Security Analysts）的主席，本杰明·格雷厄姆在他的就职演讲中直言不讳地说道：
1703666045
1703666046
人们一般认为数学能产生精确和可靠的结果；但在股票市场，越是使用精细和深奥的数学工具，得到的结论越是具有更大的不确定性和投机性。……无论何时，一旦微积分和高等代数被用于投资，你就可以将其看做一个警告信号，这意味着投资操作者正在试图用理论来代替经验，也常给投机行为披上投资的欺骗性伪装。……投资者和证券分析师们没有偷食过有关善恶的知识之树上的投机禁果吗？他们没有因此而被永久驱逐出投资的伊甸园吗？在其中的丛林里投资者能够选出价格合理、有投资前途的股票。
1703666047
1703666048
大半个世纪后的现在，格雷厄姆的预言看起来是相当有预见性的。在当今这个时代，我们应对此特别注意。
1703666049
1703666050
1703666051
1703666052
1703666054
共同基金常识（10周年纪念版） 第12章 基金资产规模：胜利是最大的失败
1703666055
1703666056
在 短短的20年时间里，共同基金已经从夫妻店这样的行业小作坊成长为金融巨人。美国共同基金业的极大繁荣，已将股票型基金资产扩张了整整82倍，从20年前的3 400亿美元上升到现在的28万亿美元。古人说的“一事成功百事顺”确实正是当今基金业的真实写照。经过长达16年的大牛市繁荣后，共同基金的投资人数已经增加到我们在20年前连做梦也想不到程度。
1703666057
1703666058
但还有一个相反的说法：“胜利是最大的失败。”由资产组合经理和持有人共同造成的基金的巨大资产规模和交易量，已经导致了严重的问题，而且基金业本身还有一系列严重的缺点。如果以小为美，共同基金已经不如曾经那样可爱了。
1703666059
[
上一页 ]
[ :1.70366601e+09 ]
[
下一页 ]