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格拉斯曼—哈西特的论点虽是如此，但我仍不太愿意承认股市没有风险溢价。根据当前股票和债券的基本投资价值，甚至也没有需要承担的超薄溢价。简单的逻辑显示，随着时间的推移，按直线法所预测的最终结果（例如零息国债的复利），比大幅波动下同样的最终结果（比如一个有保本的长期回报率的股票投资组合）更有吸引力。尽管如此，说我们确实还处于新经济时代的黎明是可能的，这里股票的风险是适度的，股票的回报更加确定，而且风险溢价相对较低。
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不管正确与否，许多机构投资者似乎甚至比我更担忧未来股票回报率的走势。杰里米·格兰瑟姆，(94)GMO的创始合伙人，预测在未来10年，股票有3%的名义回报率，远低于我分析建议的5%～8%的范围，而我的分析是建立在良好的基本面和对市盈率适当的缩减基础上的。加里·布林森，任职于国际银行业巨头瑞银集团，是管理着大约1万亿美元资产的投资策略主管，他预测美国股票的未来名义回报率在7%范围内。正如他所说的，他关于奥卡姆剃刀的版本是基于“简单的数学。该股息回报率为1.5%，实际增长率的历史水平为2.8%，让我们再英勇点，说它将迈向3.5%……于是我有了5%。再加上2%的通货膨胀率，这就是我得到的7%的水平。从长期来看，股票的价格不能脱离于潜在的基本面”。
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历史是否总是相似的
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最后一个想法：今天的投资思想和1929年盛行的投资思想有一些引人注目的相似之处。1929年的投资风格被格雷厄姆和多德在其《证券分析》的原版（1934）中很好的诠释了——这也许是本世纪最权威的金融教科书。在第27章中，作者在回顾了1929—1933年市场崩盘的原因时作了研究。摘录如下：
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新时代的理论
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在1929年牛市顶峰的后期，公众对于普通股的投资价值有了截然不同的态度。新的理论可以概括为一句话：“普通股的价值完全取决于它在未来的收益。”因此，股息率和资产价值的重要性完全被泯灭。这种普通股票的投资理念彻底发生了变革，而购买股票的大众还没有意识到。
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对盈利的趋势判断这个新的概念获得了核心的重要性。迄今为止，历史之所以重要，是因为它给出了未来预期的变动方向。随着这个想法出现了一个伴生理论，即对于长期投资而言，普通股代表了最有利可图、最理想的投资媒介。这个结论是基于这样的研究：过去许多年中，普通股组成的多元化证券是按照稳定的时间间隔有规则地增值的。这两个理念的结合暗含着1927—1929年股市运行所依据的“投资理论”。该理论可归纳为如下：
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普通股价值取决于未来的盈利能力。 优质的普通股将是稳健的、有利可图的投资标的。 优质的普通股过去的回报率是不断上升的。 这些陈述听起来是简单而可信的。然而，它们隐瞒了两个理论弱点，其可能会、也确实导致了无尽的恶果。第一个方面是他们忽略了投资和投机之间的根本区别。第二个方面是，他们在决定是否是一项合意的交易时忽略了股票的价格。
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按照代表性投资信托公司所实践的，“新时代的投资”几乎等同于投机，买股票而非债券，强调资本而非收入的增值，强调未来而非过去事实的变化。新时代的投资只仅限于盈利趋势令人满意的普通股的简单旧式投机。普通股的需求完全与股票价格无关，这个念头看起来极其荒唐。然而，新时代理论却直接推出了这些观点。
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此原则的一个诱人推论是：在股票市场上获利是世界上最容易的事情。唯一有必要的是购买“优质”股票，根本无须考虑价格，然后让其自然向上发展。信奉这一信条会落得个悲剧性的结局。无数人自问道：“当在华尔街无需工作即可积累大量财富时，为什么还要为生计而到处奔波呢？”随后，从实业向金融业的迁移类似于著名的到克朗代克河（Klondike）的淘金潮，其中一个非常重要的区别就是，在克朗代克河真的有黄金。
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投资信托成立的初衷，是为那些未经训练的公众提供共同基金的专业化管理，这是一个看似合理的想法。最早期的信托相当重视成功投资的时间管理原则。然而这些传统原则，已从投资信托技术中消失了。投资程序仅仅包括购买收益有上升趋势的著名公司的股票，而无须考虑价格。这些高度受欢迎并以超高价发行的证券组合，被称之为“蓝筹股”。
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投资信托基金实际上吹嘘，它们的投资组合都是由最流行和最高价值的普通股组成。略微有点夸张的是，它们可能宣称，在合适的投资技术下，一个聪明的、经过训练的、周薪只有30美元的劳动力就可以管理1 000万美元的信托投资基金。为了丰富的报酬，普通人被怂恿着把自己的基金委托给有卓越投资技巧的专家。但他很快被告知，这笔信托基金只会很小心地购买普通人也曾购买的股票。
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在新时代的牛市中，“理性”的基础就是分散化普通股投资所表现的，长期的、有所提升的收益记录……作为例证，由埃德加·劳伦斯·史密斯（Edgar Lawrence Smith）编写并于1924年出版的名为《作为长期投资的普通股》（Common Stocks as Long-Term Investments）中，普通股被证明有随着时间而增值的趋势，其简单的原因就是它们所赚取的比在分红时支付的多，因此再投资收益增加了它们的价值。但是在新时代套用这一历史事实，就是一个激进的谬论。
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长期持有普通股的吸引力在于：扣除成本后，普通股能够赚取比债券利率更高的收益。例如，一只股票的收益为10美元，并以100美元出售。但只要相对于收益将股票价格提高到比收益更高的水平，这种优势就不复存在了。随着它一起消失的，还有整个购买普通股投资的理论依据。当投资者为了获取10美元收益而必须为每只股票支付200美元时，他们所购买股票的盈利能力并不比债券利率更高，还没有后者的额外保护。因此，在因为普通股的历史业绩而支付20～40倍回报率的价格之时，新时代理论的倡导者将稳健的假设前提，扭曲成了一个可悲的不可靠的结果。
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除了以下这种情况：在当今的市场上，为每只股票支付200美元所获取的收益少于8美元；如果格雷厄姆和多德描述的1929年的投资环境听起来就像你今天所处的环境，我并不会感到惊讶。想想埃德加·劳伦斯·史密斯在他1924年的书中以及教授杰里米·西格尔在他1998年的书中表述的类似观点；想想今天类似的市盈率；想想那个时代的投资信托和时代的共同基金类似的角色；再想想1929年所关注的投资组合与当今所流行的指数基金是否类似。1929年所关注的投资组合，由被“一个员工所管理的”投资信托中最流行和价格最昂贵的蓝筹股所组成；而当今所流行的指数基金主要是以标准普尔500指数为蓝本，因为其中主要囊括了大市值的成长型股票，想想两者是否相似。
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但事情总在变化。当今有趣的情形类似于20世纪20年代末的历史，可能产生相似的破坏性后果，或许不会。然而，更好地了解过去，要好于对已有的可能教训的一无所知。
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共同基金常识（10周年纪念版） 10周年纪念版致谢
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我要再次特别感谢我的长期助理（长达19年）埃米莉·斯奈德（Emily Snyder），与萨拉·霍夫曼（Sara Hoffman）一样，她在博格金融市场研究中心忠实地服务了4年。还有安德鲁·克拉克（Andrew Clarke），在1999年原版中，他曾与我亲密高效地合作，在这本更新版本中，他也提供了宝贵帮助。谢谢他们。
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除了领航集团之外，作家威廉·伯恩斯坦也提供了许多有益的建议，对于全文的组织结构给予了许多有建设性的批评意见。我还特别感谢大卫·斯文森，他欣然为这本10周年纪念版作序，能够得到品行和专业成就如大卫这么高的人的尊重和敬佩，是我职业生涯中的最佳回报之一。
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感谢我今年52岁的太太伊芙（Eve），感谢你的耐心和理解。在生活中，这已成为我品行的一部分。
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最后，我要感谢为我工作了10年的凯文·劳克林（Kevin Laughlin）。我能够想象，再也找不到其他能够如此帮助我的人了，提供数据、做研究、编辑、处理好与出版商之间的关系。因此，谢谢你，凯文。对于你的专业技能、耐心、职业素质和沉着，我不应感到惊讶，因为我每天都能亲眼看到它们。
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