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[11]正如J.K.Kindahl指出的那样，恢复铸币支付的潜在条件在1879财年就已经具备，并不需要借助1880-1881年的小麦出口来保持铸币的支付。小麦出口的作用是允许美国价格水平相对英国价格水平上升，并且这种价格的增幅比其他情况下要大得多（“Economic Factors in Specie Resumption”，Journal of Political Economy, Feb.1961，p.38）。
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[12]Historical Statistics，1960，Series.U-63.除了粮食，由于印度棉花歉收，美国的棉花也出现了异常高水平的出口。
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[13]我们应该感谢剑桥大学应用经济学系的Phyllis Deane为我们构建的1871-1913年英国物价指数，这个指数基于贸易委员会批发物价指数（包括房租及工资）。
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美英价格比率可以参见表A-4，第1列。
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[14]我们应该感谢Clark Warburton让我们注意到这种拉锯式运动及其条件。这种反应机制可以将影响国际贸易条件的一个随机性冲击，转变为一系列的周期性波动。还应注意，大西洋两岸周期的差异是可预测的。
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英格兰银行的储备头寸和银行利率可以参见R.G.Hawtrey, A Century of Bank Rate, London, Longmans, Green，1938，pp.289。
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随着黄金不断流入美国，对美国有利的长期利率差额从1877年3月的峰值逐渐下降到1881年年中的最低谷（纽约伦敦、纽约巴黎、纽约柏林的数据可以参阅Oskar Morgenstern, International Financial Transactions and Business Cycles, Princeton for NBER，1959，pp.472-473的图表）。利率的变化很大程度上是应对黄金流入所采取措施的结果。理论上，利率的变化也反映出有些因素导致了美国国内对资本投资的吸引力相对国外大幅下降，从而反映出一种独立的矫正力量。但是这看起来似乎有些不合情理，因为这一时期美国度过了金融困难时期，经济开始扩张，但是其对资本投资的吸引力却下降了。
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[15]如果按照批发物价指数计算，结果与用隐含物价指数计算的结果是不一样的。用批发物价指数计算，美国相对英国的价格水平需要下降10%。
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[16]1876-1883年，国外投资者持有的铁路债券总量激增（从3.75亿美元增加到15亿美元）。1882-1885年，国外投资者则以每年2500万美元的速度出售这些证券，从每年净购买2亿美元变成了净出售2500万美元（M.G.Myers, The New York Money Market, Columbia University Press，1931，pp.290-291）。Matthew Simon认为，到19世纪80年代中期，国外投资者所持有的除铁路外的美国其他证券总量是可以忽略不计的（“The United States Balance of Payments，1861-1900”，Trends in the American Economy in the Nineteenth Century, Studies in Income and Wealth, Vol.24，Princeton for NBER，1960，pp.696-697）。
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1882年起反复的价格战和个别线路的管理失当，大大破坏了公众对铁路债券的信心。同时，在1878年《布兰德埃里森法案》下的白银购买以及随之而来的财政余额的增长，减少了财政部持有的黄金量，造成了公众对金本位制的忧虑。
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[17]O.M.W.Sprague, History of Crises Under the National Banking System, National Monetary Commission, GPO，1910，p.109；Fels, American Business Cycles, p.131.
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[18]由于外国投资者的抛售，证券价值出现下降，造成5月8日一家经纪公司破产，结果导致纽约一家曾违法保付该公司支票的国民银行倒闭。纽约另外一家国民银行挪用公款的丑闻也被曝光，又有几家经纪公司和私有银行破产，一家拥有其他银行大量存款的国民银行由于行长的投机行为而被迫停业。5月15日纽约清算行协会立即开始发行清算行贷款凭证，缓解了货币市场的压力，从而并没出现现金支付限制。当时财政部此类凭证的最大发行量曾达到2200万美元。乡村银行几乎没有出现倒闭，城外的银行接收了纽约市场上因当地银行倒闭而清算的贷款。纽约储备内部流失影响有限。（Sprague, History of Crises, pp.108-123，353.）
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[19]有一种可能性是，这些周期运动在一定程度上反映了经济反应机制（注释[15]曾提及）的第二及第三波影响。
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[20]之所以将黄金流出和资本流入加到一起，是因为两者都构成了外汇的来源，可以用来支付进口或进行其他国际支付。同样，资本流出和黄金流入也必须用外汇来支付，而这些外汇则来自出口或其他外汇资金来源。
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[21]对美国有利的长期利率差额在1889年中期触到谷底后进一步扩大，于1891年中期达到最大值（参见Morgenstern, International Financial Transactions, pp.472-473的图表）。由于利差的扩大伴随着资本流入量的降低，所以其原因必定是美国资本供给曲线向左发生了相对移动。
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[22]为了避免误解，也许应该强调，我们并不认为在那段时期对保持金本位制信心的丧失是净资本流入下降的唯一原因。然而我们倾向于相信，这是19世纪90年代资本流动极度不稳定的最重要的原因，因为随着人们对金本位制的信心变强，投机资金便会流入；反之则会流出。
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在下一章我们将会讲到，数据显示，资本流入在1896年大选之后持续下降，而人们一般认为这次选举平息了最严重的一次金本位制信任危机。这就足以说明除了对金本位制的忧虑外，还有其他因素在起作用。这些因素包括：1890年的巴林银行业危机和随后英国严重的经济紧缩；A.K.Cairncross（Home and Foreign Investment，1870-1913，Cambridge University Press，1953）和Brinley Thomas（Migration and Economic Growth, Cambridge University Press，1954）在解释1891-1904年英国总资本输出水平较低的原因时提到的一些因素；1893年美国公司和银行的破产，等等。但是不管这些其他因素是什么，人们对金本位制的信心的缺乏确实会减少资本流入，或增加资本流出。并且实际上，直到1896年维持金本位制的措施采取后，这些因素的一些效果才显现出来（见下文）。
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Fels（American Business Cycles, pp.195，203）承认，外国投资者相信银本位制的确会威胁金本位制在美国的地位，并且表示：
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在19世纪90年代，即使是在1896年，国内外大部分的投资者都不相信美国会真的脱离金本位制。如果对金本位制的威胁到了十分严重的地步，黄金的流出比率会过大，使得美国不得不放弃金本位制。资本流入或流出取决于国内短期的形势是否有利。不应该将资本的流出完全归咎于对金本位制的威胁。1893年的巨大危机让美国证券失去了吸引力，而危机的产生是有其他原因的。
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这个判断和我们的立场并不完全一致。只要有少数人——哪怕是很小的比例——“相信美国真的会脱离金本位制”，或者有稍多的人相信美国脱离金本位制的可能性有所上升，比如从1%上升到30%，就会导致资本的大量流出。当然，政府采取的维持金本位制的措施——主要是财政部通过出售国债来回收黄金——通过其紧缩效应鼓励了资本流入。在这么多例证中，重要的是未来可能的资本流出，即资本流出之前的预期而不是资本流出之后的分析，促成了均衡点的形成；或者说，是资本曲线的移动而不是资本流出量的变化，促成了均衡点的形成。
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[23]参阅Milton Friedman, Essays in Positive Economics, University of Chicago Press，1955，p.163；同时参阅Simon，“The Hot Money Movement and the Private Exchange Pool Proposal of 1896”，Journal of Economic History, Mar.1960，pp.31-50。
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[24]1890年8月，财政部纽约分部改变了以前几乎完全用金币或金元券来进行清算行余额结算的惯例，而改用1890年国库券或美国流通券。之前银行向需要缴纳关税的客户支付黄金，因此纽约的关税收入大部分是金币和金元券。随着纽约分库对结算惯例的改变，关税收入中，金币和金元券的比例剧烈下降，取而代之的是美国流通券和1890年国库券（“Annual Report of the Treasurer”，Annual Report on the Finances，1891，p.49）。
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1891年3月，尽管黄金供给绰绰有余，但是财政部仍然规定每出口1000美元的金条要征收40美分的费用。结果在1893年美国黄金净输出中，大部分是金币。在1891年夏，财政部出售具有完全法偿效力的西部汇票，规定只要以黄金支付，每1000美元的汇票价格将降低60美分（A.D.Noyes，“The Banks and the Panic of 1893”，Political Science Quarterly，Mar.1894，p.27，n.2；J.DeWitt Warner，“The Currency Famine of 1893”，in Sound Currency, Feb.15，1895，p.3）。Cf.Frank Fetter认为财政部应该对不同形式的货币一视同仁，他对这一点的重要性有详细论述（“The Gold Standard：Its Function and Its Maintenance”，Political Science Quarterly, June 1896，pp.245-246）。
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[25]据估计，1890年国外持有的美国证券总量达30亿美元。1890-1894年，有3亿美元的证券回到美国国内。所以，外国投资者的年均净购买额从1885-1889年的约2亿—3亿美元，下降到1890-1894年的6000万美元（Myers, New York Money Market, p.291）。
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[26]银行开始在票据和抵押业务中增加条款，要求以黄金或其等价物支付。1893年2月，财政部部长成功地使纽约银行向财政部支付600万美元的黄金，以兑换完全法偿票据（legal-tender notes），而这些黄金是银行之前用完全法偿票据赎回的。但是在这次交易之后，对财政部的挤兑仍然没有停止（New York Tribune, Feb.10，11，1893）。
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